## 第22封导学信（2023更新）：企业的价值体现在哪？

你好，我是宁向东，欢迎你阅读我的第22封信。今天这封信，我和你共同学习一个概念，叫“自由现金流”。

这个概念非常重要。企业的价值大小，完全由自由现金流的大小和持续性决定，它也是公司财务的核心概念。这个内容，我们在正课中没来得及讲。前面的导学信中我们提到过它，但从同学的留言中，我觉得还是有必要把它正式梳理一下，讲清楚，否则你的知识体系会缺少一个重要的认知基石。

我们知道，做任何一个生意，从资金层面看都存在着三个循环：第一个循环叫“融资循环”；第二个叫“经营循环”；第三个叫“投资循环”。我们一个一个来说。

先说融资循环。干事情总需要钱，所以，一切生意都是从融资开始的。你可能说，我是自己出资的，算不算融资行为？其实自己出资，也是一种融资。如果你注册的是一个有限公司，这就是一个自然人给一个法人企业进行融资。当然，你也可以从外部寻求其他投资人给你融资。从哪里融资，要谁的钱，是有很多技巧的。比如说，你在创业阶段一下子拿到很多钱，相当于在很便宜的情况下，把公司的股权都卖出去了。这很有可能不划算。这个话题，我们今天不展开讲。

为什么我们把企业的融资活动说成是一个循环呢？这是因为所有的融资活动都是有来有往的。无论是旧资金，还是新资金，都有进入和退出的过程。这一切，都约定在融资协议里面。另外还有支付利息和分红的要求，这些条款都会让企业的融资活动处于一种循环状态。

当企业有了钱之后，就要做事情，要为客户生产产品，或者提供服务，进而从客户那里获得收入。同时，企业也要向工人支付工资，进行各种各样的费用支出，这就构成了第二个循环，叫经营循环。在经营循环里，钱也是有进有出的。我们追求的目标，当然是经营收入超过经营支出。如果收入超过支出，就意味着经营现金是正的，你手里的现金会越来越多。在没有新融资进入的情况下，经营活动让你手里的现金越来越多，你的现金流就不会断。现金流不断，公司就死不了。

不过请你一定要注意，现金流不断，经营活动可以持续，但并不意味着不亏损。这个时候，企业很有可能在亏老本。为什么呢？因为你办公司，一定会投资设备，比如说买了一些电脑，租了服务器，也许还租了办公场所，这些钱就属于固定资产投资，它们构成了你的固定成本。这些固定资产投资，要通过摊销的方式，计入到商品的价格中去，然后再通过几年的时间，慢慢收回来。

经营现金流为正，和把固定资本摊销慢慢拿回来，并不是一回事。这一点，我们在前面的导学信中也简单提过。

如果你很不幸、进入到了一个竞争非常残酷的行业，或者赶上一个不景气的经营环境，你的商品价格就不一定能覆盖全部成本。当商品价格比单位产品的总成本要低、但又比变动成本要高，意味着什么呢？意味着你的经营现金流是正的，手里的现金不会断，但你的固定成本摊销却有相当一部分拿不回来。也就是说，如果你将来没有反转的那一天，在这样的低价状态下一天天磨下去，迟早有一天，你会玩不下去。

如果你的运气好，你把对手都熬死了，商品的价格也因为供给量减少，涨上去了，可以覆盖住全部成本了，这样，你才可以收回全部支出，慢慢把先期投资都收回来。所以对于周期性行业处于低谷的企业，只要成长性好，现金流保持不断，就比账面上盈利更重要。但是对于进入门槛比较低、竞争比较充分的行业，企业的账面盈利就更加重要。

现在有不少企业都面临着不景气的环境。在这种情况下，判断下一步的经营方向，对行业未来的走向有一个正确的判断，是做大决策的关键。

我们前面讲过亚马逊，贝索斯在经营初期就把第一位目标定为经营现金流为正，并追求自由现金流也逐步转正。即使到2000年前后，网络泡沫崩溃的复杂情境下，也一直坚持着。这是因为他看明白了，这个行业从总体上处于成长轨道之中，所以只要眼下守得住，将来就一定有机会可以把那些先前的投入都收回来。他很早就意识到了这一点。他在最开始创业的时候就想明白了“一切都关乎于长期”，It is all about long term。所以，短期遇到一点问题，不是大事，因为行业本身是有机会的，亚马逊的经营套路也没有问题。

一切都关乎于长期，It is all about long term这句话，我们后来把它翻译成“长期主义”，其实可能导致很多歧义。这一点，我们在第一封导学信提到过，在此就不赘述了。

讲到这里，我总结一下：看企业，既要看经营活动的现金状况，也要看总体的盈利情况。这也就是为什么我们一般需要三张财务报表，而不是一张表的原因。我们需要一张资产负债表、一张利润表，还有一张是现金流量表。这三张报表的功能是不一样的。

比如前面讲的固定资产折旧。这是按照规则要在既定时间里摊销的，所以，在资产负债表上一定要有反映。不过你也要知道，这个摊销的折旧只是在账面上反映，并不是真把那么多的真金白银提取出来，所以它不会影响你的现金流。你把折旧提了，损益表上可能是亏损的，但你账上还是有现金可以用。换句话说，当你花折旧的钱去周转的时候，现金流是不会断的。你短期没有问题，但长期有危险，所以就需要对长期的情况有更好的把握。最近有个别企业寅吃卯粮，用未来的钱来维持最基本的周转，从它们所处的行业看，我觉得挺危险的。

有一个事情我要强调一下。我们过去常说，“企业资不抵债，濒临破产的边缘”“企业因为长期亏损，破产倒闭”，这些话是不严格的。企业会不会倒闭，不是看有没有亏损，而是要看现金流断没断。现金流没断，只要没人逼债，没人到银行去封帐，你应该都没事。当然此时没事，不等于永远没事。你把折旧吃的差不多了，企业基本上也该完蛋了。所以企业除了经营循环要健康之外，还要争取投资循环，也就是第三个循环也同样健康。比如我前面说的个别企业，就是投资循环出了问题。

任何企业的固定资产投资，都始终要处于一种健康的投资循环之中。投资是一个非常广义的概念。你去投资别人，拥有别人公司的股权，这是投资；你把折旧计入商品的成本，通过经营循环把钱拿回来，再投入到新的设备中去，这也是投资。你把钱投入到研发活动中，形成对公司未来发展有价值的新技术、专利申报，甚至仅仅是在技术方面做出了尝试，也是投资。

投资活动也有进有出，所以它也构成了一个循环。这就是现金流量中的投资循环。

企业进行投资的钱，如果不靠外部融资的方式取得，就要靠经营活动来积累。如果能靠经营活动取得的净现金来投资，而且做出了必要投资之后，还有富余，剩下来的钱，就叫”自由现金“。获取自由现金，是企业能够长期存在的基本前提。

其实我们做任何生意，本质上都是用现在的钱，去换未来的一串现金流。衡量是赔还是赚，就看现在支出的钱，和未来那一串现金流，哪一个更大。

举一个最简单的例子。我们现在手边有30万块钱。我们用它在旅游区买一个小房子，做民宿出租。如果扣除了装修的费用，再扣除保养的费用和支付的维护费用、中介费用，未来每一年都能净收入5万块钱，比如说能收15年。那我们就可以算算帐，是要现在的30万现金，还是要未来15年、每年有5万块钱进账所形成的现金流。

我们把通货膨胀的因素、银行利率的因素、今天的钱比未来的钱可能风险更少，价值更大的因素都考虑进去。如果一番比较下来，觉得后者更划算，那就是一个好投资。

做企业的道理和上述做民宿的道理一样，只不过比民宿的例子复杂一些，需要考虑和处理的因素更多一些罢了。

我以前碰到过一家企业，是一家技术型公司，每年的研发投资数量很大。国家对于研发投资的金额该如何记账是有规定的。有些可以被计入投资，叫做“资本化”；有些可以计入成本，也叫“费用化”。而这家企业呢，它有相当数量按照规定可以做资本化处理，也就是可以把这笔钱算作投资，然后分三年来摊销，但它统统都按照费用化来处理，一次性计入当年的成本。在这种方式下，这家公司的经营现金是正的，盈利也是正的。

总之，做企业的逻辑，说复杂很复杂，说简单也很简单，其实就是那么几条大原则。其中，把各种资金关系、现金关系处理好，让企业的未来可以呈现出一串漂亮的自由现金流，这就是经营企业的重要目标之一。请记住，做企业，说是创造价值，其实就是要追求长期的自由现金流，让它是正的，而且可以持续。所以我们讨论战略问题也好，讨论组织问题也好，讨论经营活动也好，一定不要忘了这个最终的目标。一句话，企业的价值，就体现为一系列正的、可持续的自由现金流。

用自由现金流来评估企业价值的概念，是在大约50年前逐渐形成的。大约在1980年代，伴随着美国企业进入到一个收购时代，公司财务和公司价值评估的一系列概念、方法、工具开始逐步成型。现金流量得到了前所未有的关注。在那个十年，美国出现了关于现金流量的会计准则。

1990年代，全世界开始了一个热潮，各个发达国家纷纷出台如何编制《现金流量表》的会计准则。我国在1998年也颁布了《现金流量表》准则，并于1999年1月1日开始实施。

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