## 第082讲丨买债券后回报率上升就是亏钱

你好，今天我要从利息理论的角度，解释一种非常常见的金融产品——债券。政府可以发债券，公司也可以发债券。

债券是一种投资者凭着它定期获得利息，到了到期日还能获取本金的证书。这是从投资者的角度来看的。

倒过来从发行债券的人角度来看，它是一种期票，也就是他答应投资人，在未来的某一天——也就是债券的到期日，他会还本，可能还会加上利息。这是一种对未来付款的承诺。

所以我们从利息理论的角度去理解债券，就是举债的人承诺了一个期票，一张票据，说未来哪天哪天——有不同的时点——他答应还你多少钱。记得，这些钱都是未来的钱。我们说过，无论是货物还是钱，在不同时点上不能直接进行比较，我们要把它换算成同一个时点才能够比较。

人家举债人现在答应你的，是在未来每一个时点上给你多少钱，这笔钱值多少钱呢？要根据利息率或者贴现率折算回来，看今天的现值是多少。这就是整个债券的概念。

举债人答应在未来的一系列时点，给你固定金额的支付，这些都是期货，未来的东西。你今天用多少钱，来换取这种未来的承诺，你今天给他的，就是他借到的债。

债券一般可以在市场上自由流通、自由转让，它是一个未来收益的凭证，大家互相可以买卖。这个凭证大家互相买卖的时候，它今天值多少钱呢？它是怎么算的呢？这取决于当前市场利息率的变化。

你看，举债人先答应未来还你一笔钱，这笔钱是固定的；而且他也指明了，这份债券所依据的利息率是多少，这个利息率是不变的，是规定了的。

根据这个利息率，你能算出这份债券今天值多少钱。

你要牢牢记住一个要点，举债人答应的是一个期值，是一个未来的金额，然后他根据他指明的利息率，来算出这份债券今天的价值。

这个利息率是期货跟现货之间进行折算的一个比率，利息率越高，一份固定期值的现值就越低。因为利息率越高意味着人们对未来看得越轻、越没有耐心，你必须给更高的回报，人们才愿意推迟消费。所以利息率越高，未来的一份固定金额的期货在今天看来它的现值就越低。

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接下来有意思的问题是，当你购买了一份债券以后，市场的利息率发生了变动，你买的这份债券，到底是赚了还是亏了呢？

如果市场的利息率——一般人所说的市场回报率——下降，也就是说人们对未来的看法变得更有耐心了，所以举债人所答应的那份期货，在今天所有其他人看来比原来更值钱了，人们愿意以更高的现价来购买这份期货了，那就意味着，你可以把你手上的债券以更高的价格卖出去。这时候你赚钱了。

我们强调一遍，当你购买了一份债券以后，如果市场的回报率下降，你手上的这份期货就变得更值钱了，所以你赚钱了。

我们倒过来再说一遍。如果你购买了一份债券以后，市场的利率上升了，也就是人们所说的市场的回报率上升了，利率上升、回报率上升意味着什么？意味着人们的耐心减少了，期货的现值下降了。

这时候你买的这份期货，按原来的价格卖不出去了，因为大家的耐心都减少了，他们觉得这份期货现在没那么值钱了，除非你打个折再卖出去。所以当你买了债券以后，市场的利率或者回报率上升，那就意味着你亏钱了。

这个道理你一定要记得，因为在经济学界有时候也会闹笑话，有时候甚至是经济学家，他一个不小心，也会说出“市场的回报率上升了，我们中国买了好多美国的债券，所以我们中国赚钱了”这样的话。

这个原理非常简单。受过训练的人一定明白，但有时候一个不小心就会犯错。这就是从利息理论的角度出发，我们对债券所必须掌握的最基础的知识。

关于政府的债券，经济学家长期有一个热烈的争论，那就是政府高额举债到底是不是个问题？经济学家也不是铁板一块的，他们吵了好几十年也没吵出个答案来。究竟是怎么回事呢？

最早的是200年前的经济学家大卫·李嘉图（David Ricardo, 1772年4月18日—1823年9月11日 ），他提出了一个“李嘉图等价理论（Ricardian Equivalence Theorem ）”。

他说：政府需要开销，钱不够从哪儿来呢？有两个办法：一个是征税，一个是借钱。

政府选择了借钱，那么借的钱越多，征的税就越少。借了钱以后，政府会花到每个老百姓身上，让老百姓觉得日子过得挺好的。但是借的钱总要还的，今天政府借了钱，老百姓交的税少了，得到的享受多了。

但是，老百姓只要是有理性，他们就会明白，到明天政府总要增加税收，来还他当年承诺的这些债务，这时候税收就增加了。

今天借钱明天要还，那么政府举债跟政府征税，在原则上就没有区别，唯一的不同，是如果政府今天征税，那么被强迫交钱的是纳税人；如果今天政府决定举债——卖债券，那么今天买债券的人、今天借钱给政府的人是自愿的。

但是到明天，政府要还钱、要还债的时候，明天的人、下一代人，他们就被迫要交税了。也就是说，政府发债和政府征税唯一的不同，是政府强迫以后的人纳税还是强迫今天的人纳税而已。

所以经济学家就发生分歧了。

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有一派经济学家就说，政府举债没问题，我们只是欠自己的。政府从我们身上借的钱用在我们身上，将来又向我们自己征税，又还给自己。自己欠自己的，政府举债债务再大也没问题。

这是一派的观点。前几年获得诺贝尔经济学奖的、在《纽约时报》长期写专栏的经济学家保罗·克鲁格曼（Paul R. Krugman ），他就持这样的观点。

当然，还有另外一派经济学家老早就批判这种想法，说这种想法太愚蠢了、太不合常理了。比方说更早得诺贝尔奖的，1986年得诺贝尔奖的经济学家布坎南（James M. Buchanan ），他在1958年就发表了一本重要的著作，叫《公共债务的公共原理》，他就驳斥了这种“李嘉图等价理论”。

他说，从宏观经济学家的角度看，这种说法可能是对的，因为宏观经济学家关心的只是加总的数据，今天借的等于明天还的，最后是相等的。宏观经济学者不关心具体的人，他们可以这么说。

但是你仔细看一下社会，每个人在做出判断的时候，是根据他自己的感受来做判断的。今天政府借钱，借了钱以后，把钱掏出去的人少了消费，而政府手上拿了钱，它可以增加它的消费。

今天借钱的人和今天用钱的人，不是同一个人；到明天、到下一代要还钱的时候，被迫纳税的人是一批人;而收钱的又是另外一批人。这四种人都不是同一个人，没有人会觉得这是一样的事情。哪怕是一个家庭，只涉及几个人，他们借债也会出现有些人得益、有些人受损的情况。

所以“李嘉图对等理论”从宏观上来说，从加总的意义上来说可能说得通，但是从每一个人的感受来说是不一样的。

但克鲁格曼说，政府借债打仗是值得的，今天不打仗后代人会受损。

所以我觉得，这才是经济学家应该争论的核心问题，就是政府借债本身不能说明它是对还是错，问题在于政府借的债、做的事情到底值得不值得。政府有多少场仗是值得打的，政府有多少路是值得修的，政府有多少大工厂是值得建的，是这个问题。

跟我们每一个人、每一个家庭遇到的问题其实都是一样的。

借债本身不一定是坏事，我们说投资是时间维度上的平衡消费。我明明已经考上哈佛商学院了，再过两年毕业出来就有高薪的工作等着我了，我为什么现在不可以借点钱先花一下，平衡一下消费呢？

所以最后的核心问题是，你到底有没有做到真正的平衡消费？你举的债是不是用在合适的地方？当然，政府高额举债出现了一个不可避免的结局，就是人与人之间财富的大量转移。

今天我们讲了债券的基本原理，它是举债人承诺的一种期票、一种期货。然后我们还讲了买债券之后回报率上升其实就是亏钱的道理。最后我们还讨论了政府应不应该高额举债的问题。

假设我们有两个社会：一个社会是每个人的手，都放在自己的口袋里面花钱；另外一个社会，是每个人的手，都放在别人的口袋里面花钱。这两个社会发展下去会有什么不同？你认为哪个好？为什么？

欢迎你给我留言，我们下节课再见。

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