## 45.3 问答加餐 | 管理者退休，是否影响企业长期利好？

你好，我是何刚。

4月19日晚上8点，《何刚·全球投资报告》第45场直播，我们集中讨论了“家电三剑客”，也就是美的、格力和海尔为代表的家电行业的投资价值。

同学们在直播间提出了很多非常好的问题，我现场回答了一部分，本期城邦问答加餐再选择一些好问题予以回答，希望对你有所启发。

我要感谢 韩临侃、杨健、心若无涯、金戈铁马、王梦成、天行健等同学提出的好问题，这次问题都集中在家电行业，接下来我一个一个回答，供你参考。

韩临侃、杨健：作为格力电器的第一大股东，高瓴资本未来能否持续为格力赋能？一旦董明珠退休，对格力是否长期利好？

何刚：高瓴资本2019年12月入股格力电器，最大的价值就是推动这家上市公司实现了混合所有制的关键改革。作为股权投资基金，高瓴资本会更关注格力电器的业务发展战略、公司运营表现和持续盈利能力，更关注公司内在价值提升和市值估值表现，也会更愿意激励管理团队做出好业绩并获得好回报，也就是更多地用市场化方式推进公司发展。

从高瓴资本入股以来看，上述目标基本上都达到了，格力电器的收入虽然增长不大，但利润明显改善，营销更加活跃，团队更有干劲，股价表现也相对更出色，2023年以来已经上涨超过20%，明显领先于美的集团和海尔智家。只要高瓴资本能够坚定支持公司运营团队认真做事，那么就是对包括董明珠在内的格力管理团队最好的激励。

不过，股权投资基金大比例持有一家上市公司的股票，从全球投资市场来看，通常不会是非常长期的行为，短则一两年，长则三五年，股权投资基金通常会在公司价值上升后变现退出。因此高瓴资本何时会退出，更值得市场高度关注。

2019年12月高瓴资本入股格力电器的价格是每股46.17元，如今3年多过去，格力电器最新股价41.7元，如果不考虑现金分红，高瓴资本持有的格力股票，在账面上每股浮亏5元；好在从2020年以来格力电器每股累积分红超过8元，因此高瓴资本持有的格力股票，每股实际盈利3元以上，但这显然还没有达到他们当初投资的预期，暂时不会退出。

格力电器有今天的行业地位和业绩表现，当然有很多因素起作用，但董明珠作为实际上的掌门人和管理1号位，其贡献无疑是巨大的，也可以说是首位的。她是1954年出生的，今年就69岁了，能继续领导格力往前走的职业生涯已经不长，谁接她的班自然非常重要。

从全球来看，重要公司的继任者如果安排恰当，公司会有更好发展，股价也会看涨。比如美的集团创始人何享健，把管理权移交给方洪波领导的职业经理人团队，就是非常成功的管理交接班；乔布斯把苹果公司管理权移交给库克，从公司收入和股价看也是成功的。但韦尔奇把通用电气管理权移交给伊梅尔特，从公司收入和股价变化来看，就非常不成功。所以，董明珠之后的格力会如何，真的要看接班人是谁，管理运营能力如何，以及董明珠是不是真的推动并实施管理权平稳交接。

金戈铁马：家电行业三足鼎立的格局，是否有可能演化成海尔、美的双雄并立的局面？

何刚：从涉及家电产品的多样性、规模和持续发展来看，美的和海尔确实是比格力品类更全的两大家电龙头企业，格力主要是空调产品，其他的家电产品规模都不大，并且未来也很难有巨大的突破。因此无论是从空调、冰箱、洗衣机等白色家电的全品类来看，还是面向未来的数字化、智能化研发及产业布局来看，美的和海尔的行动努力都比格力更强，具体的一些分析，我们在直播里已经讲到，就不多重复了。

从管理角度看，美的早就解决了管理团队的新老交替，方洪波领导的美的管理团队表现出色，他本人是1967年出生的，比董明珠小13岁，完全可以保证未来5年甚至10年，美的集团的管理连续性。海尔智家董事长李华刚是1969年出生的，比董明珠小15岁，也可以保证未来5-10年的管理连续性。相比之下，格力已经面临董明珠之后谁接任的现实问题，新的管理团队更需要时间来磨合并证明他们的管理运营能力。

再从国际化业务布局来看，海尔一半多的业务已经国际化，并且成功实现了在欧美发达国家主流市场的销售品牌提升和生产供应布局；美的也有超过40%的业务实现了国际化，在亚洲和欧洲等重要市场也有出色表现，未来存在品牌和价格提升的空间。相比之下，格力业务的国际化水平刚超过30%，在欧美主流市场的销售和生产布局还面临诸多挑战。

所以我基本上认同，未来中国家电业的两大巨头，应当是美的和海尔，格力的发展后劲有待提升，更有待市场验证。即使格力不能成为未来两大巨头，它也是很重要的家电企业。

心若无涯：家电三剑客（海尔、美的和格力）会像GE、松下那样，成长为先进制造的科技公司吗？

何刚：中国家电企业的制造能力一直很强，美的不仅生产自己的所有产品，还为其他国家的优势品牌代工，生产质量没得说；格力在空调领域的生产能力和技术研发一直出色，可以说是全世界最好的空调生产厂商之一；海尔的生产制造从上世纪80年代起就比较出色，如今可以生产全球最好的高端冰箱等家电产品，并且得到发达国家的市场认可。

所以从生产能力来看，中国家电三剑客都已经很出色的。不过，家电行业的数字化和智能化正在全面展开，如果从先进制造的角度来看，中国家电三剑客的综合能力，特别是科技研发和自动化生产能力，与松下和GE相比还是有较大差距的。比如说，松下不仅生产家电，还生产日本和全球最好的机器人等自动化设备，以及电池等新能源产品，直接配套特斯拉；至于GE，是全世界为数不多的能生产飞机发动机等大型复杂工业产品的公司，中国正在研制的商用大飞机，发动机就是GE的一家合资公司为中国定制的。

因此，相对于世界上数字化、智能化生产能力最强的日本松下和美国GE，中国的家电三巨头目前主要在家电生产，尤其是传统家电生产领域水平较高，但从先进制造的科技含量以及行业重要性来看，都还有很大差距，需要继续不断努力。从现有业务布局来看，海尔的智能化努力很大，美的机器人和智能化布局也很扎实，他们都有机会做得更好。

金戈铁马、王梦成：相对于三大家电巨头，如何看待专注于细分领域的小型家电公司？能否结合上一期专精特新企业的逻辑框架，来分析这些小型家电公司的长期投资价值？

何刚：这是非常好的思考和问题。在家电三巨头之外，确实已经有不少专注于细分领域的家电公司，他们主要以三类不同的方式，参与大家电的某个细分领域。

第一类是自己不生产家电产品，但生产相关重要零部件或元器件，比如有一家公司名叫士兰微，生产分立器件和家电芯片，2022年收入超过80亿，净利润超10亿，市值已经超过500亿元；第二类是做家电细分产品的公司，比如生产扫地机器人的公司科沃斯，年收入也过百亿，利润过10亿，市值接近500亿元；第三类是从家电细分产品逐步扩大品类的公司，比如做豆浆机起家的九阳股份，后来做煲汤设备、食品加工机以及开水壶、面包机等西式电器，年收入过百亿，净利润5亿多，市值约130亿元，等等。

它们的优点就是在特定领域有产品优势，不足在于比较依赖特定产品的销售。比如九阳股份当初极大受益于家用豆浆机的销售，但随着美的等大家电公司也挤进来做豆浆机，九阳的竞争优势也就不那么明显了。所以结合上期有关专精特新的分析框架，这类中小型家电公司是否具有长期价值，确实要看它的产品是不是有较高的研发门槛、品牌影响或渠道优势，是否是大家电公司很难介入或不愿意介入的，否则很容易被大家电公司碾压。

相对而言，那些处于大家电公司上下游关键产业链分工的企业，或者在特定高门槛领域有独特竞争优势的中小型家电公司，也就是第一类和第二类中小型家电公司，更具有长期增长潜力和投资价值。至于第三类公司，品类扩张的风险其实比较大。你看前面提到的三家公司，收入规模差不多，但利润差一倍，结果前两家公司市值差不多，第三家公司的市值只有前两家的三分之一，说明市场还是有自己判断的。

天行健：小米智能家电这类公司的出现，会不会让传统家电行业出现新的格局？

何刚：传统家电产品的生产竞争格局已定，不仅家电行业的中小企业很难逆转翻盘，家电行业之外的企业要跨界竞争也很难。因此真正有可能有机会的，就是对传统家电进行数字化和智能化的大升级，从而让家电行业之外的企业有机会介入。

最典型的例子，就是从传统电视到智能电视的转换过程中，传统家电企业的优势并不明显，反而是其他做显示屏的，做互联网科技的，有更大竞争优势，因此今天家电企业已经无法在智能电视领域领先，反而是小米智能家电这样的新公司在引领发展。接下来还会不会有其他的智能创新产品出现类似情况呢？我觉得很有可能，关键就看谁的创新快。

所以你就理解了，为什么家电三巨头公司会不断增加研发投入，目的就是提升对相关家电产品升级创新的掌握力，从而争取在产品迭代过程中不至于失了先机。但即使如此，家电企业也不得不面对更多智能产品跨界竞争的现实，因为面对新技术，大家的起点没有本质差别，关键就看技术研发、产品开发、制造生产和销售做得如何。大量的科技公司和家电行业以外的创新型公司，将有机会在数字化和智能化浪潮中获得新的商机。

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好了，以上就是本期直播和城邦的补充问答。你的好问题，会激发我的认真回答，希望继续得到你的信任和支持，我们一起做好这个课。

2023年4月26日晚上8点，也就是下周三，我们集中讨论，人民币国际化如何影响我们投资。我们直播间再见，谢谢你。

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