## 27.1 回放 | 体育股的投资机会来了吗？

你好，我是何刚，欢迎来到《全球投资报告》的第27场直播。本期直播主题聚焦体育股。

卡塔尔世界杯于当地时间2022年11月20日开幕，引发全球体育股全线走高。

体育股的投资机会来了吗？未来中国体育产业的走向如何？安踏、李宁等中国品牌和耐克、阿迪达斯等国际品牌相比，谁又更具投资价值？针对这些问题，我会在今天的主题分享中展开分析。

在正式进入本期主题直播之前，我们先来回顾一下近期值得关注的全球投资市场发生的重要变化。

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《巴伦周刊》封面：高通胀下的美国零售新趋势。

市场：2023年要考虑的六项投资。

公司：苹果前景令人担忧。

大宗商品：油价未必长期上涨。

港股：腾讯、阿里、京东、网易发布季报

本期主题直播，我主要围绕以下四大模块来分享。

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第一部分，世界杯推高体育股，但安踏、李宁等中国体育公司缺席世界杯赞助。

第二部分，主要从三组对比分析体育产业的投资价值：供需与产业、渠道与销售、产品与运营。

第三部分，典型公司分析，从发展、竞争、业绩和估值的角度，对比耐克、李宁和安踏。

第四部分，从机构分析、风险提示和上游机会等方面，展望体育产业的投资。

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在过去一个多月，全球体育股随着世界杯的到来而全线走高。

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在此次世界杯中，出现了大量中国赞助商的身影，赞助总额将近14亿美金。

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但如果细看，中国赞助商里面却没有一家体育公司，而是万达、蒙牛等等其它行业的公司。

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在对于各个球队的赞助中，也没有中国体育公司的身影。耐克赞助球队数量最多，一共13个。在顶级赛事赞助方面，中国体育公司的专业度和参与度，目前还有很大的提升空间。

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把视线拉回国内市场。从市场份额来看，中国的体育市场发生了巨大变化。耐克和阿迪达斯的市场份额下降，中国本土公司反而收获了局部利好。2021年，安踏的年度份额在中国市场中已经上升到了第二位。不过，耐克在中国市场的引领作用依然很强。

不过在2022年上半年的财报中，更大的变化出现了。阿迪达斯被甩在了后面，耐克也终于被安踏赶上了，安踏成了中国体育市场中名副其实的第一名。这个变化是历史性的。

总体来看，在中国体育用品市场上，阿迪达斯、耐克的增长明显放缓，安踏、李宁保持了比较高的增速，未来还将持续。

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对于特定人群来讲，体育用品已经是必选消费，所以它存在一定量的刚需。这是我们理解如今的体育用品市场时，一个非常重要的判断基础，但在20年前的中国市场，可不是这样的。

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接下来，我们从三个维度看看体育用品的商业价值：第一，从供需关系观察产业的整体趋势。第二，从渠道和销售的角度看看整个体育用品市场的竞争状况。第三，从产品和运营出发，看看每家公司的品牌、研发、用户以及收入利润情况。

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首先是供需，这里有两个大的维度。

一是全球的供需关系。全球体育用品市场稳中有增，属于相对稳定且增长可观的行业。预计到2026年，全球体育用品市场会接近一万亿美元，这显然是一个超过了全球宏观经济大势、增长较快的消费领域。

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二是中国的供需关系。疫情之下，个人健身需求在迅速增加，预计到2026年，中国的体育用品市场可以超过6600亿元。也就是说，中国的体育用品市场正处于一个持续稳定的规模化增长过程中。尤其是本土的体育用品公司，它们从市场增长中能得到很大的红利。

我想提醒的是，并不是宏观经济遇到了困难，所有的消费就会低迷。不要忘记在细分消费领域中，可能存在强劲的增长，尤其是在疫情之后，大家对于体育活动的热情在提高。

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从全球市场格局来看，耐克、阿迪达斯还是当仁不让的第一、第二名，并且耐克遥遥领先。放眼全世界，安踏的规模基本是可以被忽略的，所以你就能知道，中国公司在全球市场有多大的机会，它们需要增长的规模又还有多少。

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再来看渠道和销售。

过去，体育用品公司要么自己开店，要么层层往下分销，存在一条漫长的渠道。这种传统渠道最大的问题是，体育用品公司直接对消费者的接触是有限的。

所以，这几年全世界的体育公司在渠道上有一个重大变革，DTC，也就是做直接面向消费者的营销。这带来两方面影响，一方面是直播、电商等线上渠道很发达，另一方面是线下直营店的结构调整非常剧烈。很多线下直营店的亏损不少，但是更多更潮的、更漂亮的、更有体验感的线下店也在不断出现。

另一个大的变化是，国货运动品牌在逐渐提升影响力。“国潮”给销售带来了很多创新玩法，比如潮牌、概念化和数字化营销等等，值得我们关注。

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产品和运营。

在更细分的体育产品领域，出现了越来越多专业玩家。体育用品的时髦感和设计感固然重要，但随着使用体验的深入，专业性就更重要了。在专业性方面，典型的例子就是这两年出圈的露露乐檬，它在瑜伽服的细分领域异军突起。要注意到，专业细分领域正在出现很多优秀产品和公司。

在运营角度，多品牌战略开始发挥重要作用。通过并购重组扩大商业版图，利用多品牌来覆盖不同类型的用户，安踏就是一个典型。在细分领域做得不够，品牌多样化也不够的体育用品公司，可能就要当心了。

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接下来，我们从历程、业绩、竞争对手和市场估值这四个维度出发，分析三家具体的公司。

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1.耐克

耐克最早是从跑鞋的代销做起。在体育用品行业，鞋这个品类太重要了，所以在耐克更名并开始做自有品牌时，首先主打的产品就是跑鞋。到了1980年，耐克占了美国跑鞋一半以上的市场份额。

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如果你想对耐克的历史有更多了解，特别推荐你读一下《鞋狗》这本书。耐克创始人菲尔·奈特，不仅喜欢运动，也是名校的工商管理硕士，曾经很长时间游走在破产边缘，这跟安踏创业的历史特别像。所以我觉得，也许后来安踏的创业在很大程度上是受到了来自耐克的启示。

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2.李宁

李宁在创立之初就曾得到健力宝的支持，李宁作为“体操王子”，本人也是有才有貌有名声。从创立之初，李宁就是中国国家队的赞助商，也赞助了多年中国奥运军团的服装。从品牌声誉和起点来讲，李宁比耐克和安踏高太多了。

意识到鞋对于体育用品的重要性后，李宁从2005年开始研发跑鞋。

通过在北京奥运会开幕式中，空中奔跑点燃火炬，李宁本人及其品牌获得了巨大的红利。不过，当年中国国家队的领奖服是安踏赞助的，所以2008年既是李宁的高光时刻，也是安踏的翻身时刻。

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在成为中国市场第一之后，李宁启动了全球化进程，并把品牌定位在了“年轻化”。但这一定位部分伤害了70后、60后等消费者，李宁并没有保住老用户，而当时的年轻用户还在追求阿迪达斯、耐克等品牌。所以，2011年李宁业绩出现了大幅下滑。

不过，随后打造的“中国李宁”这个国潮品牌，强调了中国概念、中国元素，在国内外市场都取得了不错的影响力。在国潮的推动下，李宁2019年的收入迅速增加。

总的来说，这些年李宁的商业进展并不是特别稳健。作为一个运动员，李宁也不是一个商业奇才，相对于安踏来说，李宁发展得还是不容易的。

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3.安踏

我认为，安踏才是中国的耐克。安踏早期做运动鞋的代工，这和耐克的经历太像了。

但是在1999年，安踏有了重大转变，开启了中国体育用品公司注重营销和品牌的时代。安踏签约了世界冠军孔令辉，花了300多万元做营销，而1999年安踏的年度利润也就是400万元左右。在这之后，安踏逐渐成了全国知名的品牌，也逐渐洗刷了它作为福建晋江代工厂的低端形象。

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安踏真正做大是从2009年开始的。它通过收购一个意大利品牌FILA开始了国际化，借此“师夷长技以制夷”，还通过签约著名的篮球明星来增强品牌影响。到了2012年，安踏就已经全面超过了李宁。

零售模式的转型是一次更大的变革，从原来的批发模式，转向了直营和直接面对消费者。

再加上大量研发的投入，与国际赛事的广泛合作，安踏的市场份额迅速上升。

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在营收上，耐克持续领跑全球。但从整个收入趋势来看，耐克增速已经在放缓，但是李宁和安踏的增速是不错的。

在净利润上，耐克相对稳定，李宁和安踏的利润处在大幅增长的过程当中。

在中国市场对公司营收的贡献上，耐克是7%左右，而李宁和安踏的绝大部分收入来自中国市场，所以它们并不是有国际化收入结构的公司。

有意思的是，虽然安踏收购了很多国际品牌，包括FILA和始祖鸟等等，但是它收购国际品牌是为中国市场所用，而不是用国际品牌去打国际市场。也许未来安踏可以走向国际，但至少在目前，它还是一个中国体育用品公司。

关于不同品类对于营收的贡献，鞋类都贡献了特别大的比重。

最后来看毛利率。相对而言，整个体育用品行业的毛利率是比较高的，我认为体育用品是一个不错的行业，原因就在这个地方。

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收入的背后，我们要看企业的经营策略。

耐克的策略，第一是坐稳美国市场，第二是做好全球营销，比如你几乎能在所有国际体育赛事中看到耐克。第三点，耐克的团队运营经验、全球资源、专业水准和研发能力都是令人瞩目的。

对于李宁来说，优势在于“个人就是品牌”，劣势也是“个人就是品牌”。李宁的产品和品牌在不断创新，它更多走的是时尚化、年轻化的道路，而不是专业化的道路。

安踏在商业和品牌战略上想得非常清楚，主打营销、研发和多品牌战略，做到对高、中、低端产品的全覆盖。安踏创始人的市场感觉非常好，能不断捕捉市场的热点，根据市场的变化推进相关的营销和产品创新。

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在全球市场中，真正能对耐克形成挑战的是阿迪达斯。

中国市场存在外资和中资这两大阵营，目前中资在逐渐占据上风。包括新疆棉事件在内的各种影响因素，让中国服装品牌更受市场青睐了。

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在中国市场，2022年上半年发生了一个里程碑式的事件，耐克首次被安踏超过了。我认为，未来观察中国市场的时候，耐克和安踏的重要性，可能会超过李宁和阿迪达斯。而在全球市场，安踏能不能更好地复制耐克的发展并真正走向全球，值得我们关注。

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目前看来，阿迪达斯似乎处于历史上最坏的阶段，它会不会逐渐走下坡路，会不会被安踏挑战，都是值得观察的。

从短期消费现象来看，露露乐檬这家公司非常值得你关注。但是从长期来讲，它的商业模式是不是具有持续性？过于细分的单品能不能有长期增长？我个人表示怀疑。也许未来在时尚化的时装方向，它能找到发展机会。同时，短视频等新媒体渠道，对于它来说也是未来非常好的营销方式。

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从市场估值来看，中外公司的差别还是非常大的。市值的背后，反映的是全球收入规模和市场份额的差别。

进一步看投资的相关指标，各家公司的市盈率近乎持平，说明在这个行业里，全球的估值水平非常接近。相对而言，我认为安踏可能低估了。

在分析师看来，从每股收益、近期股价和平均目标价的情况来看，耐克股价上涨的空间不大，是一个成熟稳定的公司。而分析师对于李宁和安踏的估值，相对比较激进，考虑到公司自身的增长速度以及中国市场的规模，分析师认为最近可能是中长期布局这两家公司的好时机，仅供参考。

从涨跌幅度来看，安踏相对比较抗跌。

综合各方面的指标，安踏相对被低估，存在上涨空间，也相对更抗跌。作为行业中的全球龙头或中国龙头，三家公司都有高于行业平均的市盈率。

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总结一下这三家公司的情况。

耐克目前地位稳固，三五年内很难被对手挑战。

李宁近年来的时尚化、国际化、年轻化策略在发挥作用，增速明显提升，但是收入规模还有欠缺。

安踏从草根到专业化，在中国市场的地位已经稳固，优势在进一步扩大，在增长速度、盈利能力和估值方面都有相对明显的优势。

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总体来讲，虽然行业充满挑战，结构也有所变化，但未来总体看好。我个人更欣赏大和的分析。

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《巴伦》周刊看好耐克和露露乐檬这两家体育用品公司。

阿迪达斯虽然是成熟品牌，但库存和运营问题，以及一些其它争议，都让它未来可能有较大的风险。

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虽然体育行业增长很乐观，但任何行业的投资都有风险。

第一，疫情的反复会造成供需波动，原材料和劳动力价格的上升、国际贸易争端等，也都可能影响行业供应链。

第二，在全球经济衰退大背景下，可能有需求的短期放缓。

第三，行业竞争的加剧一定会造成“此消彼涨”，行业格局逐渐分散化。

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最后还要提醒一点，所有的体育用品都跟纺织品有关。

纺织品原材料领域，有一家在港股上市的公司值得你关注，申洲国际。最近，随着体育股的高涨，它在港股也迅速上涨。这家公司的国际收入占比将近70%，在上游纺织品领域，它是很早就全面国际化的公司。

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总体来说，我认为，对于未来的体育用品公司来说，足够的专业能力才是长期竞争力的来源。宏观经济肯定会带来一定影响，但作为一种日趋常态化的“刚需”，体育用品的消费在中国将会逐渐上升。

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