## 50.1 回放 | 爱奇艺能否复制奈飞模式？

欢迎来到《何刚·全球投资报告》第50场直播，这是个标志性的场次。按照原来的计划，第50场就是《何刚·全球投资报告》的最后一场直播。但是去年我们承诺了要做55场，因为有5场是公开直播，因此我们现在只是进入到课程的尾声，还没有完全结束。

我们的课还没有结束，新课程的打磨其实早就开始了，我们新课的这种试讲马上也要开始（6月2日北京学习中心线下）。新一季的课程，我们要完整覆盖投资领域里涉及的所有的大类行业，请注意是所有大类行业。

这个标准分法就是31个大类，这边有好多分法。有万得的分法，也申万宏源的分法，还有道琼斯的分法，最后我们综合了申万行业标准，31个行业100多个二级行业，几百个三级行业。接下来一季的课程里我们会把这31个行业全部涉及到，全部覆盖。所以这是一个非常重大的挑战，但是也会非常有趣，让我们能够彻底过瘾一下，看看从投资的角度所有这些行业究竟它是怎么回事，它的内在的投资分析价值逻辑、框架意义选择的标准是不是可以一以贯之。我们经过无数的测试认为是可以的，没问题的，所以欢迎大家关注购买第二季的《何刚·投资参考》。

好，我们开始今天的课，如果你是第一次来我们这个投资报告的同学，欢迎把邀请码分享给你在意的人。今天我们要讲的主题，爱奇艺，大家应该都很熟悉，它是我们国内最重要的一个视频平台，尤其是流媒体的长视频平台。奈飞是美国目前最成功的长视频付费流媒体平台，为什么我们说爱奇艺能否复制奈飞？下面我们会详细展开。

如果你是第一次来到投资报告，我要说《何刚·全球投资报告》的整个课程设计。我们一年前的规划是，从五个维度来全球投资。第一个是全球宏观趋势，我们讲了很多主题，现在看起来都是成就满满。第二个领域我们金融市场的变局，我们讲了美债、美元、黄金等等。第三个大领域就是重要的产业竞争。第四个领域是龙头公司的价值，三和四是我们的重点，今天我们讲的就是龙头公司的价值，同时涉及到这样一个网络流媒体长视频付费平台，它也是个重要的行业。第五个方面，大佬的投资逻辑，这是我们的一个分析和观察学习的维度，供大家参考。

我们首先要把过去这一周的重要投资动态迅速地做一些点评和回应，首先看一下《巴伦周刊》。《巴伦周刊》这期的封面我知道很多同学喜欢，但何老师不喜欢，因为我特别担心加密货币把咱们很多同学的钱卷没了。《巴伦周刊》非常客观的反映在过去一年大幅下跌和振荡盘整之后，今年以来全球加密数字货币资产的市场价格在明显回升，因为很多大公司和大基金都在加大对加密数字货币的这样一个另类资产的高风险配置。它的配置比例在增加，当他们开始买进的时候，说白了，这样一个风险资产的市场价格是上升的。

虽然如此，从监管和市场的振荡角度来看的话，加密数字货币或者这种加密数字资产它的监管风险仍然还是比较高的，从美国到中国，我们这些主要的货币监管和主权当局对加密数字货币所谓的货币功能是不予认可的，在中国大陆更是被明令禁止。所以从这个角度的话，它目前更多的还是一个特定的新创的创新型的这样一个衍生品的加密数字资产，而不是一个所谓的货币。这个货币的存储功能、支付功能并不完整，所以这一点我们还是提醒。

第二个关于公司，《巴伦周刊》关注到了现在最热火朝天的这一轮AI芯片最大的受益者就是英伟达，英伟达正在成为或者即将成为全球第七家市值过万亿美元的公司。之前大家都知道，像苹果、微软、亚马逊、谷歌、Facebook、特斯拉都曾经过过万亿美元，英伟达显然这一轮收益让它今年的整个股票增长了160%，是一个非常亮丽的表现。

英伟达的投资价值其实在年初的分析里我们曾经反复提醒过，它在新的智能芯片领域里有非常明显的优势，一定是极大的受益者，同时它盈利能力也非常之强。最近它的创始人，现在回到台大去作毕业演讲，讲了面对错误、寻求帮助、快速奔跑、永不停息等等主题，非常励志，基本是他过去这些年在美国创业创新非常好的写照，也是英伟达脱颖而出一个非常好的商业总结，值得你关注。英伟达显然是今年在硬科技领域和人工智能领域最值得关注的一家公司。

大家可能注意到，虽然今年整个美国股市情况有分歧和争议，但是以纳斯达克指数为代表的美国股市的反弹是非常令人吃惊的。科技巨头的股价也纷纷回到了接近历史高位，像苹果，包括刚才说的英伟达、微软等等，科技巨头涨势如此凶猛。当然华尔街自己都害怕，随着道琼斯指数还是不怎么样，但是标普500指数将近10%，而纳斯达克已经25%以上的反弹。所以他们担心会不会酿成下一次的投资泡沫。这里面对于人工智能引发的投资风潮他们有一定的担心，但是认为很多公司的真实业绩的改善是值得关注的，包括像微软这样的公司。所以科技巨头的涨势并不必然意味着这一轮反弹结束，这一点可能我们要重新思考美国新一轮人工智能革命正在产生产业领域重大的影响和投资市场的反馈。

我们上周专门说到《巴伦周刊》有一篇文章分析人工智能大模型正在形成从科技层面、技术层面向产业应用层面逐渐落地。应用层面的机会正在全面呈现，这可能是使得美国在美元加息、整个美国经济有衰退风险情况之下以硅谷为代表的科技创新、产业创新和投资重估再次把美国拉回到新增长环境里面来，所以对美国的自救能力，它的科技创新的实力我们绝不能够轻易的否定和忽视它。这是我的一个提醒。

关于A股、港股，我想大家可能已经注意到这样一个事件了，长城汽车举报比亚迪油箱可能造假。专业人士都知道应该用一个高压油箱，如果是常压油箱的话可能带来的就是价格更便宜。这背后隐含的是什么呢？隐含的是中国新能源汽车的成本控制和它的价格战，非常激烈，而同时在这种逐渐没有地方和中央财政补贴之后，中国汽车产业真正的毛利率和定价能力其实还是非常有问题的。长城其实当然作为这一轮的落后者，也反映出了曾经的SUV的王者今天在新的汽车赛道的转换过程当中，他们的落寞和无奈。

几年前我去过长城汽车访问，我们眼看着它在新能源汽车市场落后的这样一个局面，大家低估了过去两年中国新能源汽车行业的井喷。而比亚迪作为一个全球的量产冠军，当然它也有混合动力，加在一起反正是一个新能源汽车的量产冠军，但是它的盈利能力我们之前分析过，实际上在行业里还是蛮可怜的。它的毛利率还不如特斯拉的净利润率，所以跟行业真正龙头相比，其实中国的电动汽车行业和龙头公司还有很多需要优化提高的地方。

当然今年从销量上来讲，比亚迪的表现到目前为止都是不错的，1~4月每个月的销量同比都有80%左右的增长，相对于行业20%的增长这是一个超高速龙头聚集的效应，这是值得祝贺的。

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我们再看一下最近重要的投资热点。我们上周讲了美债的上限风险，美债上限如果不能提高，那么美债风险可能会出现，甚至美债违约的可能性也在提高。但是我们当时也反复分析认为，这种发生的可能性比较小，因为过去从二战以来美国已经有一百次以上的提高美债的债务上限，所以每一次都有惊无险的两党达成了共识。现在整个美国新的债务额度还没有定出来，今天应该是在美国提交国会去讨论，大概率应该是可以通过。

即使按目前的标准，美国人均负债是将近十万美元，这确实是一个非常大的数字。但是这样高额的负债上限使得美国在这种经济比较低迷的时候，包括整个利率相对比较高的时候，货币又明显紧缩的情况下，美国各方面的开支仍然能够保持一个相对比较正常的状态。当然这里面是民主党执政的情况下，社会福利的开支、医疗教育其他各方面的开支都非常充分。如果未来新一轮的美国大选是共和党总统上任的话，可能不排除美国会适当收缩财政开支，让债务弹性变得更大一些，现在不断逼近上限对美国整个经济的重压还是很明显。

对中国来讲，我们欢迎和期待看到这种美国债务上限在短期内能够迅速的调整。这样美国国债的违约风险和它的整个价格风险可以被规避，因为中国持有大量的美国国债，中国、日本都是美国国债主要买家。所以美债违约风险再次排除，美元信用得以保全，所以大家看到的是美元指数最近有明显的回升，人民币兑美元相对于美元的强势又再次出现。我今天看了一下，人民币兑美元已经是7.1213兑1美元了，想想去年10月左右的时候最低到了6.8左右，如果你6.8左右换了美元，去存了大额的两万、五万美元5.1、5.5的年利率，现在加上美元升值带来的收益，其实你的美元存款大概已经获得9%左右的收益了。你看，学不学《何刚·全球投资报告》差别还是蛮大的。另外一个，美元利率的变化，美国国债的这些风险对我们的钱包、对我们中国人的投资收益是有非常直接影响的，所以投资一定从全球视野来看，这是我们反复强调的一个重要的视角和方法。

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说到存款，我就要讲一下最近中国人民银行有一个特别重要的报告叫做《中国金融稳定报告2022》。这个报告是晚发了比较长的时间，它对于截止到去年6年底，也就是一年前，中国哪些金融机构的风险偏高，硅谷银行破产之后，大家可能非常关注中国的哪些金融机构是不踏实的，是有问题的，这个报告非常耐人寻味，它告诉你在中国有366家高风险的金融机构，它有一个几级分类，红色、绿色什么的，大家可以去看那个报告，《财经》也写了特别长的稿子详细里讲。

它告诉你这里面有125家城商行，可能你所在的那家城市的城商行就是有风险的，更大的数字是农合机构，农村合作信用社有217家，村镇银行有118家。这数字加在一起其实挺吓人的，因为它告诉我们实际上总体上来讲，在中国这个叫做神经末梢的中小城市、乡村城镇的这些金融机构很多风险是偏高的。这种神经末梢的金融风险的排查是不够的。相对而言大型银行普遍较好，中小银行存在普遍的风险。

我查了那个报告，读起来非常费劲，详细的情况没有公布，但是里面重要的指标透露了几家银行，这个指标是什么呢？就是银行不良贷款比率。比如说城商行的不良率差不多是1.85左右，一般我们的国有大行大概1.5左右，甚至有的在1以下。2以下的都是非常好的，多一点不行，因为数字太大了，这里面他列出了五家银行，你看你有没有存款在里面，如果有的话，至少这些机构的风险是相对偏高的，辽沈银行、蒙商银行、曲靖银行、盛京银行、包商银行。这些银行的资产质量和风险控制就一般，所以如果你有大额存款在这些银行，或者你全部的存款都在这些银行，我觉得你还是可以让它适当分散一下，只要咱们中国国土所在的地方，工农中建应该都有吧，至少有一家，大银行的安全度恐怕还是更靠谱一点。

仅供参考，我没有说这些银行不好的地方，但是我们从投资角度应该还是要规避一些风险。

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说完这个，我们看看产业领域，有两个看起来矛盾的消息。我看好多专家恨不得打得头破血流争论，至少有一个机构撒谎了，首先是国家统计局公布的1~4月全部规模以上工业企业实现的利润同比竟然下降了20%，然后具体来看，国企下降18%，股份制企业下降22%，外企下降16%，民企下降22.5%。

但是我要说的是当你看到这个国家统计局官方统计数据的时候，你要有一个明确认知，这大概就解释了为什么进入5月份之后，A股的上行并不稳定，它会不断的有振荡。因为很多企业的一季报其实不怎么样，1~4月的经营情况其实是不好的，这是一个我们要深刻认识到的地方。

请注意，这里面统计的是规模以上的工业企业，就是大中型的工业企业。一是规模比较大，二是工业企业，即使是国有工业企业情况也不好，制造业实业没有那么容易赚钱。

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第二个数字来了，很快几乎在当天财政部又公布了一个令人欣喜的数据，同样是1~4月，注意关键词，全国国有及国有控股企业，即国企体系经济运行态势良好，营收增长7%，利润增长了15%。

注意为什么跟前面的数据有差别？我要说的是你可以完全认可这两个数据都是真的，因为我给你一个非常简单的解释，看一下一季报我们的国有银行公布的数据你就知道了。

国有金融机构的盈利仍然是非常好的，上面那张表是六大银行的收入同比。比如说中国银行同比增长将近12%的收入，一季报。第二张表是利润的同比增长，你会看到基本上他们都保持一个稳定的增长状态。因为中国的利润和整个国有银行的规模是巨大的，所以财政部里面包括了汇金公司，包括了中投，包括了对于国有银行这样一个金融机构的统计，所以金融机构的统计就会使得整个国有企业的收入和盈利情况发生根本的变化。所以这一点我想是我们跟前面的表格的一个简单的补充说明，它不一定完全准确，但是至少给了我们一个重要的参考是什么呢？理性、准确、全面的去看待宏观经济的数据，不要听风就是雨，不要简单用立场来代替理性的价值分析。

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说到工业企业，我们必须要说到5月28号，这一天对我很重要，对咱们的大飞机也很重要，C919的商业首航，上海飞北京。发生了很多有趣的故事，因为它首秀，所以在虹桥机场滑行时要上航道特别慢，后面有一个不耐烦的国航飞机说塔台催一下前面的飞机怎么飞那么慢？塔台小姐姐说人家是C919今天首航，他说C919也不行，我要出港。这意味着持续八年的下线，2015年，七年半下线之后，首航一晃六年过去了，终于说明它的研发制造，它的试航证取得和投入运行已经是全面贯通。所以C919进入到商业飞行，在国内航线将陆续开始，成都飞上海、北京飞上海、上海飞北京等等。另外C919的订单已经拿到了1200架，所以对未来十年C919的生产都没有问题，这是全球民航产业的一个巨大变化，对于很多的领域，制造、航行、民航等等都有非常直接的影响，它相关的商业分析我们后续可以再进一步观察。这里面我们要说的是这一次确实是中国民航产业一个大的变化，我们应该为中国民航产业终于走到了一种复杂的、高端的、工业制造最强的领域，我们应该感到庆幸。

当然它后续带来的一些挑战可能我们还要做进一步的观察。对于整个波音、空客带来的竞争压力，在局部、在中国内地市场可能会逐渐有所显现。但是我要提醒的是C919并非中国完全一切靠中国自己搞定的，我们曾经提醒过，它的发动机来自于通用电气，它的导航电子系统很多都来自于德国、美国、英国乃至于日本等等，很多世界顶级的这些工业大国的尖端公司的协作，它是一个全球化协作的中国主导的拥有设计的知识产权的这么一个大飞机，所以它本身就是全球化和中国对外开放在继续的一个标志。

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最后说到投资热点，我们必须要说一下马斯克的访华。可能大家注意到了这两天非常热，我们的记者连轴转跟着跑，一会儿北京，一会儿上海，一会儿这个消息，一会儿那个消息。他来干什么？他连续来，来了之后首先见了谁？见了国务委员兼外长，今天又见了工信部部长，见了商务部部长。应该说从外长开始，它本身就不仅仅是一个商业和投资，它本身也具有了一种外交上的价值，是中美这些年来最重要的一个企业家来华。其实在这背后还有一个特别重要的美国金融大佬正在上海访问，就是GP摩根董事长杰米·戴蒙，可能有人注意到上海有关领导在会见他。

我要说的马斯克访华要干什么？首先说明他在中国投资项目一定会继续，比如说上海已经确认的储能项目，另外一个可能就是他在中国的第二工厂的选址。因为上海超级工厂已经满负荷生产了，满足中国市场还有一定的出口需求。新的产能在哪里？一定是在中国布局第二家超级工厂，这将是全球第七家超级工厂。

这里面有意思了，第二家超级工厂一定在上海吗？真不一定，你看沈阳率先发布了大东区说我们正在搞产业园区规划，为包括但不限于特斯拉在内的新能源项目落地做好准备。他就是想先声夺人，他们确实在跟特斯拉接触，但是现在很快特斯拉否认了说我们没有去沈阳投资的计划，沈阳有华晨宝马已经很好了，不能太贪心。

他还去哪了呢？目前很确认的他在北京，他会去上海，其他城市我没有看到正式官宣，如果他这一轮只来北京、上海两个城市，那你可以大胆设想一下中国的第二工厂恐怕不会轻易落到一个这次他都不去的城市。如果北京、上海之外，他去了另外一个有点特色的某一个可能有新能源产业布局的城市，那你要引起高度关注，可能那个城市是一个第二工厂的热门候选，这是一个重大的悬念。

当然，马斯克除了特斯拉，他旗下还有很多生意，比如他特别想推广的自动驾驶。自动驾驶在美国已经开始售卖了它的自动驾驶系统，在中国自动驾驶还处于高度的法规约束限制状态下，如果这一轮是不是允许他在某些特定的领域里面有选择可以尝试着去卖他的自动驾驶系统FDS。第二个就是他的储能业务能不能在中国落地。第三特别重要的他的芯片业务在中国有计划吗？甚至我们往后说他祝贺中国的太空发射，咱们最近神舟15、16在太空会师了，非常牛，他祝贺。祝贺的同时别忘记了，他还有他的超级火箭回收技术，甚至不排除在太空发射领域里马斯克也在寻求可能的机会。

所以马斯克作为现在美国最重要的一位当红活跃的企业家，跨多个行业和领域，他这次来中国的话不仅确认新的投资项目，也在争取中国更多的新的商业机会。

至于有人说是不是在平息特斯拉汽车回收风波呢？这不是问题，因为回收按照正常的召回修复的方式，在汽车产业这是一种常态的负责任的行为，他本身并不代表重大的过失和罪过，所以这不是核心的问题。我要说的是特斯拉就这一家企业全球新能源行业仍然是标杆和龙头，它的毛利率、净利润之高，值得包括比亚迪在内的中国新能源汽车公司好好学习，马斯克愿意拓展跟中国的关系，中国市场是不可失去的，也说明中美的商业、贸易和投资仍然还在常态的进行和合作之中。对于中美之间所谓的商业脱钩、金融脱钩、投资脱钩的猜想，可能大家要适可而止。

好了，我们今天讲的热点比较多，马上进入到我们今天的主题讨论，讲讲爱奇艺能否复制奈飞模式。

我从这四个方面分别讲：业绩变化、公司对比、行业分析框架以及投资机遇。这里面你要喜欢这两个公司，认真听一下第一和第二部分，如果你喜欢行业分析方法，一定要特别仔细听一下第三部分。

首先来几个互动问题。我不知道我们同学里面有多少爱奇艺的铁粉，我是爱奇艺的资深会员。这几年由于要为得到做课程，要服务大家，我已经很少看爱奇艺的剧了，很多只知道剧名，看过片段，没有完整看过。所以第一个问题是，你看过哪些爱奇艺上的电视剧？我看了一下，我大概看过C。

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第二个问题，你在爱奇艺看过哪些综艺？我看了一下，很遗憾，我大概看过几期D。我不知道你们的答案，如果你们都看过，祝贺你，你的生活确实比较美满，或者你有充分的休闲时间。我希望下次再调研的时候，你可以说，我只看过一半剧或者综艺，另外一半都用来上何老师的《投资参考》了，那样我们就要奖励你。

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在爱奇艺的独播剧和自制综艺里面，《狂飙》《知否知否应是绿肥红瘦》《中国新说唱》《奇葩说》等等，它们的内容都是受到高度称赞的，它们都是爱奇艺的原创剧或综艺产品。比如说《奇葩说》，咱们得到一位著名的老师——薛兆丰老师就去跟马东（《奇葩说》的策划人、主持人）讨论爱情、出租车等等好多有趣的生活中的经济学问题，大家还记得吗？薛老师就从讲课的老师变成了综艺大咖，我印象非常非常深，他们打造了一些非常好的节目。所以有人说爱奇艺就是中国的奈飞，有自制剧、自制综艺。

再来看看奈飞，你都看过什么呢？《纸牌屋》《黑镜》《绝命毒师》《猎魔人》《鱿鱼游戏》，这里面我只看过几集《纸牌屋》。我不喜欢看美国的黑暗权谋，我是学国际政治的，再看这个觉得有点烧脑，就不愿意看了。《纸牌屋》获得了高度赞誉，尤其是在2016年美国大选前后获得了全球高度赞誉，认为它是一种政治偶像剧的典范。

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了解了这个背景，我们要回到爱奇艺，为什么把爱奇艺这么一家公司单独拎出来，跟奈飞做对比？毕竟他们的规模完全不成比例。原因非常简单，刚刚过去的一季度，爱奇艺发了一个令人吃惊的好得不能再好的季报。季报表明它的收入83亿，会员收入55亿——过了50亿这个关键指标，运营利润连续六个季度增长。所以有人说，从公司运营角度来讲，爱奇艺终于走出了亏损的黑洞，实现了可持续发展。它的创始人龚宇我也交流过，去年年底在得到，我们一些朋友聚在一起，专门交流过。

再看一下奈飞，就是另外一幅场景了，营收同比增3.73%，净利润同比减18.3%，今年的业绩明显下滑，但是我要说的是，它仍然非常赚钱。业界曾经长期看好奈飞，在美国，奈飞早就是行业典范，有无数的书（《奈飞文化手册》，[美] 帕蒂·麦考德 / 范珂 / 浙江教育出版社 / 2018）在讲奈飞的商业模式、文化特点和价值观。美国原来习惯说好莱坞四大电影公司，也有五大、六大的说法，最新的那一大就是奈飞，它超过了很多好莱坞传统的影视公司，已经成为仅次于迪士尼和21世纪福克斯等这些巨头之后的新起的公司。

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我们今天会看到一个反差：爱奇艺看起来不断在模仿、学习奈飞，它终于走出困境了。但是，奈飞又面临新的增长难题，那是否意味着爱奇艺即使学到了早期的奈飞，接下来也会面临着奈飞今天成长的烦恼呢？如果是这样的话，爱奇艺目前的良好业绩，可能并不完全值得夸耀。是这样吗？

我们从股价表现，可以看到一条清晰的线：爱奇艺2018年上市之后，股价曾经有一定的起伏，包括上涨，但是在2021年尤其是2022年，股价大幅下跌，最低的时候跌到每股1.65，惨烈之极。但是这一轮的历史性大反弹，有将近半年左右的时间，爱奇艺股价从每股1.6反弹到七块多，这是波澜壮阔的反弹，如果单纯从上涨幅度来讲，也可能是中概股里面，涨幅最大的一家公司。

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背后的原因主要有两个。一方面受益于中概股价格被低估之后的反弹，另一方面，今年爱奇艺有不少热播剧，业绩报告也伴随受益。今年有一个特别牛的剧叫《狂飙》，把张颂文和高叶两位演员捧成了超一流的明星。

过去这两个月，其实爱奇艺的整个市场表现并不好，相对于顶峰期，其实在逐渐回落。有人说，是不是爱奇艺不行了呢？如果说去年10月跌太狠了，那今年3月涨得也太狠了，1块6到7块9，确实太多了。像这样的大幅上涨，一季报的良好业绩已经被市场透支了，所以这种情况之下回调也很正常，我们还需要看看二季报究竟表现如何。如果二季度进一步好转的话，那么爱奇艺未来的市场估值，可能还会有不错的表现。

而奈飞的情况就不一样了，刚才我们说了，虽然它的利润有明显下降，但由于奈飞还是一家盈利非常充分的公司，所以在美国经济总体低迷、美股行情不完全稳定的情况下，奈飞今年的股价表现其实是稳中有增的。大家看一下整个趋势图，总体上不算太差，它在去年10月并没有明显下跌，到了今年1月份涨到它自己的高点，中间有回调，最近又重新在振荡上行。

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所以它的业绩波动并没有影响奈飞本身的市场估值，可以说美国投资者对奈飞的核心价值、业务发展和未来预期，仍然是在动态当中趋于稳定的。

奈飞和爱奇艺，我们把它放在一起分析，是因为它们都是会员订阅制的流媒体播放平台。什么叫做流媒体？有人曾经在城邦里问过我。之前我们曾经讲到过奈飞，也讲到过迪士尼，迪士尼正在努力让自己成为全美第二大甚至第一大流媒体，正在追赶奈飞。

流媒体技术核心是什么呢？视频经过压缩编码之后，可以按照一定的时间间隔发到网上，然后我们的手机、电脑可以接收。接收之后我们可以不断解码播放，这样就不用占设备的内存。否则的话，你说追一个《狂飙》《纸牌屋》，基本上我们的手机、电脑就废了——都要下载再播放，既慢又费时。所以流媒体使得长视频这种大的文件包，能够比较流畅地播放。所以流媒体技术，是视频发展的关键。今天我们刷抖音也是一样的，流媒体技术让巨大量的视频内容，能够被压缩、再解码播放。

对于流媒体，我们可以从三个维度分析。第一个叫什么呢？内容。奈飞和爱奇艺都是长视频，跟抖音、快手、TikTok不一样，它是有版权的，要么是买的版权，要么是自己制作的有版权的产品。在美国版权保护如此严密的背景下，我们可以理解这是有护城河的。但是在中国，我们的版权保护还没有那么好，所以爱奇艺能够模仿奈飞，并且把这个路走通，非常非常不容易。

第二就是用户付费制。这是流媒体播放平台会员订阅制的关键。会员要付钱，没有免费的午餐。在美国，付费模式在奈飞之前就有了，像HBO、CNN都要付费。但是在中国，付费意愿可能没有那么高，所以爱奇艺能够做到上亿用户规模，是不容易的。

第三，除了会员收入以外，他们都在陆续做广告收入。但是这跟付费模式又有冲突，怎么办呢？一会儿我们会详细分析。

同样是流媒体，比如说抖音和TikTok，它们的流量带来的是广告和电商收入，而很难让会员收入成为主要方式。所以无论奈飞还是爱奇艺，对他们来讲，有多少会员，会员有多大意愿付费，这才是它的关键指标。

下面这张图解释了流媒体上端、中端、下端的关系，它是在移动智能数字终端真正发展起来后的一个新的技术和新的应用，这也是对视频平台至关重要的一个应用。

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具体分析一下两家公司。我们先对比看一下它们的发展历程、主营业务和市值表现，看看究竟有什么样的异同。这样我们可以清晰看到，爱奇艺有多像奈飞，以及差距在什么地方。

首先看一下奈飞的创业历史。1997年，它从DVD租赁开始。大家还记得吗？我印象特别深，1997年我第一次脱离筒子楼住到了我的女朋友家里，女朋友后来就是我太太了。我们第一件事是干什么呢？去买了一个好的电视，买了一个好的DVD机，然后到北京海淀区到处搜罗DVD光盘，进口的那种。当时在美国，DVD租赁就是非常时兴的业务，当时奈飞就是从这儿开始的。那时候它也是尝试着用计量的方式收费，你租一个DVD，要50美分，可以租七天，这是非常简单的模式。那时候它在美国最大的对手就是百事达，奈飞当时在美国西海岸硅谷这边创业。

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随着技术的进步和产品的更迭，DVD整个行业，包括激光播放机都迎来了巨大的变化。这里面的关键人物，就是奈飞的创始人，里德·哈斯廷斯，他是典型的硅谷出身。1997年创立奈飞，2002年奈飞上市，五年时间创业基本成功。其实那时候奈飞还是严重亏损的，但是并不影响它上市获得了很好的回报。

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这里面关键的变化是什么呢？1999年的会员订阅模式。当然一切还是从DVD开始的，你花16美元，可以租四部电影，租一年就行。所以当年他的会员模式，在美国本来就有的付费环境之下，很快就变成了24万用户，这是对他非常重要的起步。

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如果当时有人在中国做类似的生意，我估计做不成。因为DVD6块钱一张，我凭什么交会员呢？有一次我搬家，我们家有一千张DVD，各种类型的电影。请注意，2003年，中国很多视频平台还怎么出现呢。但是奈飞已经开始用算法向他的会员推荐电影了。比如说何老师天天看同一类的历史片，那么新的历史片出来，奈飞就会优先向你推荐，当然那时候算法还是比较初级，但是它已经开始做个性化服务了。带来的好处是什么呢？内容排名、推荐收看，还有会员黏性，所以它的年复合增长率非常恐怖，达到了55%。美国就那么点人，加上它在全球拓展，很快在2006年，公司就实现盈利，并且会员超过了500万这个关键数字，从此奈飞就走上了康庄大道。

更关键的是2007年技术迭代，就是我们刚才提到的流媒体技术出现。这样网络播放产品也开始出现了。我想提醒大家，2007年还有一件特别重要的事是什么？是消费电子领域里一个重大的事件，也是在硅谷，就是苹果发布了iPhone——伟大的iPhone出现了。记得吗？乔布斯在发布会上宣布，iPhone诞生，流媒体时代来临，在线视频大行其道，奈飞一飞冲天。

所以你会看到很多历史的巧合。伟人的出现，重大的商业机会，和投资机会几乎是同时发生的。所以那个时候如果你激动地买了苹果手机，就应该赶紧买苹果公司的股票。或者你说我喜欢看视频，刷美剧，那就应该同时激动地买奈飞公司的股票，这样一路伴随奈飞、苹果公司这十几年的成长。所谓美好的投资人生，就是这么来的，它没有你想象的那么复杂，或者说不可知。

随着流媒体的出现，DVD零售就不用再成为奈飞收入重要的一部分了。今天它还有占比非常小的租赁业务，但是零售这块已经不重要了，因为全部数字化、线上存储了。

我们刚才简单梳理了奈飞公司的发展历程，这里面的关键是什么呢？都不是前面的这些技术和商业模式，而是它的全球范围内的爆款剧，这就是刚才提到的2013年的《纸牌屋》，事后来看，它预言了2016年美国大选的很多事件。从这个爆款剧开始，奈飞正式向原创节目制作转型，然后用户数开始呈几何级数的增长。今天奈飞亿级用户真正的爆发，是缘于好的原创剧。

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2017年的时候，它就超过美国有线电视用户总数，成为美国最大的线上流媒体播放平台。作为会员订阅制和原创剧集平台，奈飞主打长视频会员订阅。下面这张图展现了它令人惊心动魄的发展历史。

除了爆款剧以外，奈飞的发展离不开美国知识产权保护、版权保护。没有版权保护，奈飞要一飞冲天会非常之难。所以奈飞真正快速发展的历史，就是过去十年的时间。这就是奈飞简单的历史。

再说说爱奇艺。我们说爱优腾三家长视频平台里面，爱奇艺成立时间是最晚的。你看它相对于奈飞，只有奈飞一半的时间。奈飞已经上线了，已经风生水起了，流媒体已经开始做了，爱奇艺才刚刚创立。当时爱奇艺就是一个简单的在线视频平台，没有那么多花里胡哨的东西，没有什么版权，更没有什么原创的剧集。而且当时还不叫爱奇艺，而是叫奇艺。

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那个时代的视频有酷6，有乐视，还有优酷土豆合并形成的巨无霸，还有腾讯的大平台流量支持的腾讯视频频道，还记得吗？在这样的情况之下，爱奇艺上线，其实那时候大家非常不看好，因为它的创始人龚宇并不是文娱圈出身的人，不是高晓松这样有很多资源的人，他是清华大学自动化系的博士。

他之前的经历，就是他创立的焦点房地产网被搜狐收购，也在美国顺利上市，实现了财富自由后来退出。2010年龚宇出来创办爱奇艺，2013年百度合并爱奇艺，直到2018年，爱奇艺才在美国上市。所以爱奇艺的历史相对于奈飞来讲，真的是很短很短。他用很短的时间浓缩了这个行业的精华，抓住了这个行业发展的风口。虽然他没有用更长的时间去探索这个行业前面的人生，像奈飞那样，但是他经历和见证了这个行业的起飞阶段。爱奇艺创办的时候，智能手机已经大行其道，流媒体技术已经大行其道，视频在中国已经成为新的传播形态，视频网站正成为投资的一个风口。他自己也正好赶上了这么一个最好的年华。

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梳理爱奇艺短短13年的历史，其中比较关键的节点，就是它更名为爱奇艺，和百度的加持。大家还记得吗，我们分析百度的时候，讲到百收入里面有大概有百分之七十多，是百度自己的业务，像搜索等等，另外百分之二十多是什么？就是爱奇艺的收入。百度是爱奇艺的控股股东，两家合并报表，所以爱奇艺的收入，在百度身上也有体现。爱奇艺业绩好，谁的业绩也会不错呢？当然是百度。弄清楚一家公司背后的商业关联、投资关联和价值关联，你就会触一类而旁通。

百度第一给它钱，第二确实给它流量支持，这些在爱奇艺早期至关重要。另外，爱奇艺自己非常早地布局iPad和iPhone客户端。尤其iPad追剧，我记得是2012年、2013年非常时髦的事。当时它上线十个月，网络视频的一半用户都被爱奇艺APP弄走了。用技术模式和新方式快速获取用户，奠定自己在行业地位，这是当时龚宇非常重要的一个举动。之后爱奇艺并购PPS，百度又进一步合并爱奇艺，形成了长视频的第三力量。他们启动并不早，但是在长视频领域，现在公认的不是优、腾、爱，而是爱、优、腾，爱奇艺后发而先至，形成特色、规模和快速增量。要知道，优酷和土豆合并之后有一定的规模优势，背后还有阿里的支持；腾讯视频背靠腾讯社交媒体平台这么一个巨大的流量池子；爱奇艺背后又有百度，这使得他们三家各有强大的支撑，形成中国长视频的三巨头。这是现在我们看到的。

但实际上在整个长视频领域里，现在声音非常小的乐视、搜狐、56还有酷6等等，都曾经在这个市场各领风骚。有一段时间，你都不知道谁变得真正好，而且当时的版权也很乱，相互抄袭、相互诋毁，各种不顾武德的转载非常之多，用户自己上传的内容也很多。像今天抖音的一些雏形，当时长视频也有，搞笑的，美妆的各种类型。应该说那是一个生动活泼、多种多样、也不断雷同的一个草莽时代，但也是一个创新的原动力时代。

很快，奈飞《纸牌屋》的成功，直接启发和刺激了爱奇艺，爱奇艺也要做一个重要的业务模式和战略选择。2014年龚宇他们下决心要推自制IP内容。从什么类型开始呢？美国是搞政治剧，中国是搞鬼怪剧，爱奇艺就出了《灵魂摆渡》，当时是现象级的。我个人非常喜欢《盗墓笔记》，那时候我还没有在得到做课，除了工作，闲暇的时间我就看《盗墓笔记》，非常喜欢。那时候，中国的网络原创大剧就开始了，他们跳出了传统的影视公司的范围，也不以上院线播放为主要目标，就是在网络上播放自有版权的作品，逐渐吸引会员，通过内容直接收费，以及获取商业赞助，用这种模式，开始了爱奇艺的中国式接地气的探索。

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到2015年，随着他们不断推行自制剧，加上一些自制综艺的尝试，爱奇艺形成了一个非常独特的在今天看来仍然不过时的苹果树商业模式。这个商业模式非常值得大家仔细看看，就是同一IP多种开发、一鱼多吃的模式，也就是如何把视频、戏剧、文学、游戏、直播、电商生态结合。

当然了，今天来看的话，龚宇有一个反思，他说其实我们这么多东西加在一起，有些领域我们可能不擅长，或者我们做不大。比如说直播，比如说电商，也包括游戏，甚至文学，他们真正能做长的是视频，而这里面可能是戏剧+综艺。所以这个苹果树我们说今天对于整个从事这个行业的人非常具有参考，它是一个完整的生态，但是它也让爱奇艺陷入到了长期烧钱、不断的探索、多领域出击、重点不突出的发展的烦恼和迷失期。

好，这是两个公司的历史。我们再简单看一下它们的主营业务。奈飞经过多年的探索，它的商业模式已经非常清晰，就是会员制的流媒体业务对它是最重要的，一直到2022年它才终于开始尝试广告模式。所以奈飞长期的业务就是会员付费，因此如何吸引会员，如何用优质内容，如何用更好的技术，以及开发视听各种场景，相关的视听产品，让用户得到好的体验，这是奈飞做的所有事情。一切围绕着流媒体生产、传播、分发高质量的内容，这是奈飞非常清晰的业务。

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当然，缺点就是奈飞对会员制依赖过强。当会员增速出现问题，会员续费达不到预期时，它的增长可能就有问题。所以奈飞很不情愿，但是又不得不去面对的就是广告模式。广告模式对于会员收费业务来说，会带来一定的困扰，会员会说我交了钱你还给我放广告。那么会员可能会再次分级，高付费会员、高级会员和普通会员，对应广告有和没有、多和少，就会有一定差别。

奈飞非常重要的是什么呢？除了中国大陆，全世界基本上有智能手机的地方，奈飞的业务都覆盖了。这非常厉害，你看，美国40%，欧洲、中东、非洲30%，拉美13%，亚太地区11%。所以它是西半球为主战场的这么一个全球化业务的流媒体平台，所以在这么大的市场覆盖里面，它的经营能力和经营模式太值得我们学习了。在这方面，爱奇艺有一些跟它相像，比如说会员收入占到60%，有一些它比奈飞走得还要更早一些，爱奇艺早就开始大胆尝试广告模式，所以广告收入占到它自己将近18%的收入。我个人觉得，从商业模式的稳健性来讲，爱奇艺已经走出了它的第二增长曲线，就是会员之外的广告收入。还有它的内容分发其实也不错，它还有其他的一些内容分布，这也对它带来一定的支撑。但是我认为最重要的是它的在线广告已经了18%的收入，这是去年的年报。

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尽管如此，爱奇艺的国际化跟奈飞完全不是一个量级的，爱奇艺就是深耕中国内地市场的这么一个产品。它以内地市场为主，在香港也不是那么多，在海外完全不能分享和看到爱奇艺的产品。原因是什么？爱奇艺买的那些国际版权产品是指定在中国大陆获得的国际版权，所以如果它再把这个版权回到美国的用户去的话，跟它的版权之间是有麻烦和冲突的。另外，这样的视频平台本身也有更多的监管约束，所以国际化对它是一个巨大的挑战。

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我们反过来也可以说，也许爱奇艺的自制版权内容的国际化是未来爱奇艺的一个新的机会，至少在亚洲周边地区，那些对约束限制没那么多的地区。但是它的那些购买的国际版权如何国际化，这对它来讲可能还是一个非常巨大的需要去仔细做的一个法律事务。

中国境内哪些地区是它的核心呢？这个非常明确，广东、浙江、江苏等沿海省份，都不包括北京在内，沿海发达地区是它的热门区域，二线以上的城市。所以它主要还是一个大城市、中产阶层、中高收入人群喜闻乐见的一个中高端的视频平台。相对而言，比如说抖音的全民化、深度普及化就比它好太多了，因为抖音没有门槛，只要你有手机就可以去看。爱奇艺的付费在中小城市、在消费下沉领域里并不那么受欢迎，所以这一点可能也是一个很重要的差别。未来爱奇艺的增长究竟如何覆盖下沉市场，如何拓展海外市场，对它来讲可能都是我们观察它成长性至关重要的一方面。

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我们对比一下收入。看收入真的是差好远好远。从收入规模、营收上来讲的话，奈飞差不多是爱奇艺的8倍。净利润角度当然也没法比，营业利润已经有了，但是按照美国会计准则净利润模式，爱奇艺略有亏损，但是它减亏已经非常迅速，所以看起来二三季度爱奇艺实现美国会计准则下的净利润也是完全有希望的。

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同时它的毛利率来看，两个差不太多，当然奈飞更好一点。奈飞的会员定价能力以及会员规模性都使得毛利率高达40%，这是非常令人吃惊的毛利率。反过来对爱奇艺来讲，还有更多的成本控制潜力。

最新的会员数据这个很重要。爱奇艺目前在中国拥有会员1.3亿，而奈飞在全球拥有的会员是2.3亿，所以奈飞的规模性和全球覆盖是非常令人羡慕的，但请注意，全球有几十亿人，奈飞也就获得了2.3亿用户，中国有14亿人，爱奇艺获得了1.4亿的用户。从这个角度来算，你会发现付费会员制的流媒体播放平台不是一个特别大众的用户产品，在这么大的一个范畴里面，爱奇艺获得的也就是这么多用户，奈飞同样如此，所以这个行业的规模深度和成长性，可能我们不能够过于狂热去预期。

从收入和主营业务来看，爱奇艺为什么能实现营业利润的增幅？其实这里面比较关键的一个因素是什么呢？是它的研发成本和营销成本有明显的收缩。研发成本的收缩看起来省了钱，但是它带来的潜在问题是，后续新创的高质量内容可能不够，无论是新的原创剧还是它的综艺成本不够。我们看看这一轮《狂飙》在播放之后的推广，爱奇艺花了多少钱。研发和营销成本的明显下降带来了财务上的优化，但是对于爱奇艺持续的业务成长可能并不是一个特别好的消息。从这个角度上讲，我理解龚宇他们的管理团队是要给投资人和市场以信心，因为他们相对于奈飞差得太远。

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他们的问题一个是用户数太少，1.3亿，人家是2.3亿。第二个是人均会费贡献，爱奇艺跟奈飞没法比。人均贡献太少，会员少一半，人均贡献少更多，所以整个收入规模跟奈飞就完全不可同日而语。这一点应该说还是蛮遗憾的事。

从市场估值来看，因为他们都在美国上市，所以他们的估值水平有比较明显的对比。爱奇艺目前的市值不到50亿美元，很小很小的一家公司，而奈飞是1600亿美元，完全不是一个量级的公司，说大象和蚂蚁的对比都不过分。

从市盈率、盈利指标再来看的话，其实奈飞的估值比爱奇艺还要合理得多。这就是为什么我们反过来解释，今年3月份之后，爱奇艺的估值会明显回归，因为它从去年的1块多到今年将近8美元，估值反弹过大。其实它的收入利润并不足以支撑它如此快速的估值上升，所以它有明显的回归，尤其是参照奈飞估值的话，爱奇艺可能还存在高估的情况。

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当然从销售数字来对比，爱奇艺并不被高估，另外从用户数的角度，如果从绝对用户数的话，你可以理解奈飞被高估了，2.3亿用户，估值1600亿美元，1.3亿用户估值42亿美元。这里面我认为真正值得参考的可能是它的收入和利润的指标，用户数只是一个参考，因为这个用户数完全不一样。如果奈飞在中国市场有业务，那么它的中国用户数的对比和价格跟爱奇艺在中国市场获得的用户数和价格就有可比性了。

比如我们说星巴克咖啡和瑞幸咖啡在中国市场就具有可比性，店面数、咖啡价格、收入利润。但是，由于奈飞在中国市场恰恰没有它的业务和会员收入，所以这一点不太好去做对比。所以这个维度看怎么看，从收入来看爱奇艺被低估，从盈利来看奈飞更合理，从用户来看，好像爱奇艺被低估。但如果再参考一下用户人均会费贡献，其实爱奇艺并没有被低估。

第二部分很重要我们总结一下，两家公司的对比，奈飞早飞，挑战是增长的速度。爱奇艺晚起步，挑战是规模的发展。所以他们两个都面临着进一步的高速增长的压力，各有各的压力，从用户数角度来讲，现在增长难度都很大，但是他们的会员贡献还有机会，尤其是爱奇艺。同时，他们共同面对的都是广告模式能否跑通，第二增长曲线目前看来爱奇艺已经有一定比例，但是奈飞还需要进一步提升广告收入在整个收入当中的占比。所以爱奇艺能否复制奈飞，同时两个平台还有什么挑战，我们要往下多做一点分析，看一下行业分析逻辑。

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这一页PPT很重要，如何看内容平台呢？我们再次引入三个维度看行业价值的框架，虽然我们今天分析的是会员订阅制的流媒体播放平台，但是我们认为这三个红色的指标来看，第一个是产业规模，这究竟是一个多大的市场；第二，价值链条有多长，分别在上中下游是什么状况；第三，市场竞争有多强，这里面究竟谁在里面有相对的优势。这三个维度你可以用于分析所有行业，它可能对你有重要的启发。

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按目前的调查来看，流媒体播放平台的细分市场的全球市场规模并不大，也就是千亿美元级的市场。当然在这个市场里，千亿美元级的话，奈飞一家已经占了三分之一以上，其他像美国的迪士尼、hulu等等也很厉害，所以这是一个高度集中在欧美的市场，他们真正形成了规模，占据了全球流媒体播放平台市场的绝大部分。

付费用户从各方面数据汇总来看，大致是十亿，可能还有重复计算的，有的人既有奈飞会员，同时也是迪士尼的会员，甚至可能还是ESPN会员。比如说家里又喜欢看政治剧，又有孩子，同时还喜欢看体育节目，可能就是奈飞、迪士尼、ESPN会员都有。从这个角度来讲，相对于全球那么多人口，付费用户其实是一个有限度的人群，没有我们想象的那么大。这是产业规模。

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第二，从价值链条来看，这个领域链条还是很长的。比如上游是什么？内容的IP，比如说原创的文学剧本，或者甚至迪士尼的一个新的形象，这都是内容的IP。

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第三个是视频制作，因为它最终是视频制作的技术、人工智能的应用。

这里面要说的是，爱奇艺他们本身就开始在往这个领域渗透，包括奈飞的很多是选哪个片子，怎么制作这个片子，里面大量的特效镜头使用和制作，其实都要用到制作技术、人工智能算法和其他的一些新的视频渲染方式。

中游是什么呢？就是院线和播放平台，而下游是用户群和周边的产品。这里面的关键是中游，播放平台像爱奇艺和奈飞，他们其实是以中游的播放平台海量用户反向去下面获取用户，下面去影响制作和内容IP。所以这里面播放中游最关键，它跟传统的院线不一样，这里面播放平台本身上下游的渗透力是极强的。所以这里面我们看到，在不同的领域里需要的一些内容和具体的点是不一样的，比如说我们上游的内容IP，是小说和游戏，播放平台里面就是流媒体的技术，而后面的广告商周边产品涉及到其他的内容。

当然，我们说中游也包括了短视频平台。所以这个是平台在这个行业里面的价值链，应该说上游很重要，但是上游如果没有中游，比如院线播放平台来实现的话，上游也没那么有价值。这里面跟上游有关的除了内容、技术、人，还有就是各种硬件产品和最新的人工智能的这些创新的技术。所以这个领域其实值得详细展开。

最近我们也在关注，爱奇艺在上游做了很多的布局，在制作精准的选择、分发的评级等等方面。比如说它有一个剧我印象很深，它在上游做的时候，他们认为这是一个S级的，但是人工智能各种算法数据跑出来说这最多是一个A+级产品。最后他们根据实际的播放情况果然就是一个A+级的产品，而不是一个S级的超爆款产品。所以人工智能算法理性的这一面正在帮助这些播放平台更精准的决策，更好的选角色，更好的去做产品，以及更快速的运行它的制作流程。

这里面我也看到一个有意思的事，比如说咱们看电视视频里面经常有字幕错误，用拼音打字、联想打字，会有字幕离奇的错误。过去我发现这个剧里面的字幕错了，何刚打成了鹤岗，要换这两个字，首先要换可能要花几分钟，换完之后重新渲染半小时，然后重新上传半小时到一小时，所以他们说就换字幕两个错别字，原来传统的手工方式60—70分钟。最新智能化的程序多长时间呢？2分钟，所以你就知道整个成本控制和整个效率提升，这里面技术驱动的内容生成、产品分发，包括系统维护、用户触达等等，都是跟过去非常非常不一样。

所以从这个角度上来讲的话，我们看整个价值链条里面我们一定要注意对这里面的技术的使用，人工智能算法，包括硬件所带来的这些巨大的变化，这对于平台究竟选什么IP，做什么视频以及如何分发、如何变现，都是至关重要的。

说一下市场竞争，在美国应该是引领了这个行业里的成长。全球最大的流媒体播放平台里面前六名都是美国公司，从它的流量、用户数、覆盖度、商业价值的实现，奈飞、Prime Videa、迪士尼、HBO、派拉蒙、苹果TV+，他们加在一起形成了全球最重要的流媒体播放平台。如果我们认为这个领域有前途，中国对知识产权、版权意识更强以后，中国流媒体行业的发展可能才刚刚开始，因为我们毕竟有14亿人，如果我们付费意愿更强的话，我觉得这个领域有更大的前途。

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很多人的经验是读网络小说。我是网络小说的深度用户，每年我花在这个领域可能有上千块钱，所以对于我喜欢的内容，我是愿意为它付很多钱的。而我在视频领域里每年付的可能就是一两百块钱，所以视频领域优质内容付费意愿其实很强。

美国还有一个例子，就是院线付费，你一年花多少钱看电影，未来在新的家庭影院渲染能力之下，你在这种付费平台看到的家庭影院的视听感觉可能并不亚于电影院，所以很多片子你并不都去院线看，所以他们这个平台重要的竞争者，就是其他的院线和传统电影视频的播放平台。从这个角度讲，如果你一年要出去看十场电影，每场电影花一百块钱，加上吃爆米花要花150块钱，其实你一年的视频付费意愿是上千元，而现在，显然爱奇艺用户没有达到这么高的付费意愿。如果有这么高的付费意愿的话，爱奇艺收入显然不止现在这一点。

所以爱奇艺能否复制奈飞呢？目的看来它最大的相似之处是他们都意识到了优质原创内容对平台的巨大价值，所以爱奇艺一共推了很多的优质剧，包括今年的《狂飙》，创纪录的热度，当然有七部都是极热的剧。后面对爱奇艺来讲，要做好更多的会员服务，除了他的观影体验之外，技术上的体验之外，优质原创内容仍然是它的重中之重。

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说到这里我还想说的是比如我们有科幻爱好者，中国最牛的一部科幻作品《三体》当时在国外的制作委托给了谁？大家一听都觉得可能靠点谱，委托给了奈飞。当时我就在想，为什么中国的爱奇艺，龚宇还是理科生，清华的，他不去力投这个剧呢？最后在中国的《三体》的视频制作其实是给了腾讯视频，所以我觉得这是爱奇艺做原创优质内容研发投入不足的一个比较明显的体现，它没有去以最大的努力竞争这个明显是自带流量的一个爆款IP。去年的《三体》有很大争议，但是给腾讯视频带来了很好的流量，后来评价也很高，给奈飞也正在带来新的潜在流量。

所以是不是最好的原创，我们除了《狂飙》这样的剧以外，还要看到更多不可复制的剧，《狂飙》是可以复制的，但是《三体》不可复制。所以从这个角度上讲，我认为爱奇艺还需要下功夫。

两个平台有什么挑战呢？这里面有个四维分析，会员、广告、内容、运营，它是一个循环过程。收入的关键就是会员要多，广告要多。但是会员越多，可能对广告越抵触，广告越多，对会员拉新带来麻烦，会员分级就很重要，差别收费是至关重要，要预先看的，有无广告看的，以及容忍部分广告等等，这样可能对爱奇艺要做好分级。奈飞非常小心的在做会员管理和触达。

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支出部分、研发费用降低等等，四个因素要循环起来，我个人觉得这里面关键的关键还是好内容。好内容、好运维会带来会员多以及未来的流量广告的增长，所以好内容以及关键技术的使用，体验的使用，这里面可能对于平台至关重要。

两个平台有什么样的挑战呢？奈飞今年会员的增长从2017年开始就明显在下降，所以他们的方法就是说一方面找更多的优质内容，第二个，不断拓展海外市场。这两年奈飞最成功的一个海外市场的拓展就是在韩国，用韩流的方式在韩国这种偶像剧市场打开了奈飞的自制剧主导下的奈飞韩国会员市场。它给了我们一个非常重要的启示，对爱奇艺来讲，它未来的优质定向内容增长和优质定向客群的增长，可能对它至关重要。

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比如说针对老年人的优质剧，能不能让我妈妈这些七八十岁的人愿意掏钱付费成为它的会员呢？这可能对爱奇艺就是一个挑战，新用户、新市场、新产品、新内容。

第二个，广告收入，这里面天然的冲突就在于，当然爱奇艺也经过好几轮反复，一方面曾经广告已经增长到很高，今年的广告还不如2018年的广告收入。但是很快它遇到了会员抵制，于是在2020年有明显下降，现在要重新往上增长，广告这部分它的策略对它来讲是一个考验。而奈飞刚刚开始，这个领域里短期来看奈飞还是靠会员。

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运营效率的提升，我们刚才已经提到了，爱奇艺目前的运营是勉强有利润，这个利润是降本增效的好处。但是如果降本增效把那些不该降的本给降了，这是一个可惜的事。我个人看到一个特别有价值的，就是它正在实现所谓人工智能时代新的视频工业流程化的标准。我们说全球工业化的标准流水线是之前的好莱坞和百老汇，好莱坞实现的是电影工业化，百老汇实现的是戏剧工业化，高度流程、高度分工、人工协作，这是在传统的娱乐工业时代。

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在新的时代，技术的使用成为它的运营效率的关键。第一个，选剧是不是准；第二个，特效是不是能够很好的使用，同时成本能控制；第三，整个运营推广能不能在大数据和人工智能算法之下变得更加有效率。这些效率提升远比简单的成本控制更重要，否则的话它会降了那些不该降的本，给自己的增长带来更多麻烦。

所以我们说内容的持续创新还是对双方都是一个非常巨大的挑战。对奈飞来讲，它不断用最优质的内容获取新的大奖，从奥斯卡各个方面去争取大奖，来扩大自己的影响。这是奈飞的一个非常成功的策略。

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对于爱奇艺来讲，做好内容的储备、提升自制内容的占比、保证优质版权的比重，对它来讲内容创新还是存在着非常大的不确定性，优质内容的培育、它的制作形成是有一个过程的，而用户对优质内容本身也有更高的要求。所以你会看到这下面的比例，它的版权内容占比在逐渐减少，当然这里面有更多的约束条件。同时自制内容占比在提高，所以对爱奇艺来讲，它能不能有足够多的优质自制内容，可能对它接下来的发展是最重要的考验。

目前看起来，爱奇艺积累了很多爆款剧的生产分发的方式，但是新的内容对它提出了越来越高的考验，用户的需求、会员的期待、付费的意愿关键在于好内容。

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今年它的用户有明显的增长，去年四季度和今年一季度，爱奇艺的会员明显增长的关键原因就是爆款剧，以《狂飙》为代表的爆款剧，所以后续有没有这个东西对爱奇艺是一个特别特别大的考验。所以与其说它是一个流媒体运营公司和播放平台，不如说它是一个优质版权自创的研发制作平台。它这个都做不成，流媒体播放平台的事其实也做不成，因为同样长视频的流媒体平台，优酷也是，腾讯视频也是，所以比的就是谁的优质内容可以源源不断的生长出来。

第三部分很重要的小结一下，内容平台价值分析，收入看会员和广告，支出看内容和运维。四要素的正循环里面，好内容是至关重要的。

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我们如果总结一下今天讲的，花的时间已经比较长了。核心要素要看收入和支出，刚才我们提到了，而一大变化对他们都不利的就是短视频的全面崛起。虽然短视频不是那么多的版权内容，但是极大削弱了像我这样比较忙碌的人花时间去追剧的意愿。很多剧，比如说《狂飙》《庆余年》，我都是在抖音通过剪刀手的剪辑追完的，这是我现在追剧的重要方式，而不是慢悠悠一集一集反复看。所以对于我们忙碌的用户来讲，我们是短视频的忠实用户，不是爱奇艺和奈飞的忠实用户。统计数据告诉我们，短视频用户时长占比已经从15%提高到29%，我每天花在短视频的时间真的蛮长的，既是我的一部分工作，因为《财经》《巴伦周刊》有很多短视频产品，但同时也是我个人信息获取、娱乐方式和放松的一种方式。长视频用户被分化，对于爱奇艺和奈飞都是不利的。所以在美国TikTok也是奈飞的敌人，因为TikTok也在分解奈飞用户的专注度和他们的深度付费的意愿，所以从全球来看，短视频的兴起对于长视频都是一个巨大的麻烦。

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在中国我们也看到了爱奇艺和抖音从过去有一定的对立和竞争，现在反而开始新的合作。因为抖音剪辑长视频，满足我这样的用户的需要，至少保持这种剧的热度和它的传播性是有帮助的。否则我也不知道有《狂飙》，也不知道张颂文和高叶是谁，爱奇艺也可以通过他们之间有一些流量交换实现用户导流和会员互通，这对它来讲也是一个好事。

当然这里面不确定的就是未来的付费用户究竟怎么算，这里面的商业账如果算得明白，如果字节跳动和百度能实现战略合作，我觉得可能对爱奇艺，抖音会给它带来新的用户增量、关注增量和流量增量，对于它的广告知名度包括用户培养应该说是有帮助的。说不定我到时候不在得到做课了，也从抖音用户重新变成爱奇艺的付费用户，好好追剧去。

我们说一下《巴伦周刊》。去年今年《巴伦周刊》有多篇文章在分析关注奈飞的商业模式。比较关键的一点认为奈飞未来的成长取决于它的广告收入是不是能够真正提升，因为它的用户已经比较稳定，它的用户每人的人均贡献也已经是比较大了。限制密码共享对它的用户提升是有帮助的，但是总体来讲奈飞真正的价值可能在于它的广告创收能够更好。

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而对爱奇艺，我认为它在继续模仿。视频广告投入是好处，多设备登录限制对爱奇艺好，但是对用户很不方便。都是何老师的账户，我的手机、电脑、Pad不能同时登录对我是坏事情，原来一个账户可以通用，所以这件事我个人觉得吃相难看了一点，完全可以用其他更好的内容来吸引我去付费，而不要用这种方式限制我。好的体验和公司营收增长之间要找到一个恰当的平衡，比如说奈飞的限制密码的共享这一点，跟爱奇艺的限制多设备登录一样，同样会导致用户体验的不舒服，怎么样让这个东西变得更好，我觉得可能要进一步思考。

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结论来了，核心还是要看它的收入和支出，这里面收入决定了它的规模有多大，支出我们要看明白它是不是真的把钱花在了刀刃上，尤其是好的内容以及背后的关键技术和重度运营。所以好内容、好技术和好运营，最终是用户数怎么样。

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长期看，我们说它一定是内容创新对两家都是至关重要的，而他们要寻找到增长的平衡点，内容为王，潜力无限，内容一旦不行，这个平台的价值和付费意愿就会全面崩塌。所以要让我付费，先给我好的内容，否则我就不看。所以这是一个从奈飞能否被爱奇艺复制，我们得到的结论应该说比较清晰。从潜力来看，爱奇艺处于发展早期，中国市场有特殊性，但是爱奇艺面临的中国市场和全球市场的机会可能才刚刚开始，它的好内容、好技术、好运维还面临很多新的考验。

我要跟大家分享的今天主要内容就是这些，谢谢！

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6月2日晚8点，我们为你更新直播问答视频和文字稿，欢迎回顾！

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