## 34.2 直播问答｜电商行业的未来前景如何？

1月18日（周三晚8点）《何刚·全球投资报告》第34期直播，主题是“如何分析电商三巨头的投资价值”，现在开始互动专享问答。

感谢金戈铁马、手可摘星陈·澍、九九、刘朔、浪子张大飞、Toby等同学的提问。下面我们将系统呈现何刚老师与同学们的精彩问答。期待更多同学继续在课程评论区和知识城邦互动提问，分享学习笔记。

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金戈铁马：电商行业未来发展趋势是否应该是O2O线上线下融合模式？如果是这样的话，本地生活服务领域是否会得到高速发展？有哪些企业会得到快速增长的机会？

何刚：这是一个很好的问题，我刚才直播里已经提到了一部分。在我看来，真正做电商直接销售的京东，就是这个模式，京东认为电商一定是线上线下的结合。所以京东小店、京东便利式服务，包括京东的超市，线下已经越来越多。未来不排除京东采取大规模并购传统的线下零售超市、购物中心的方式，来布局更多的线下零售领域。这样跟它的线上能力、技术以及物流配送能力结合在一起，形成完整的线上线下全覆盖——如果它能实现这样一些覆盖的话，尤其是在一些核心城市有比较好的网络。

其实像京东这样的公司可以提供本地生活服务。比如在北京，我是京东比较忠实的用户，既在线上买书，也在线下京东便利店里买菜、买酱油、买日用品，所以它其实已经是我本地生活服务的一方面。未来随着它的布局和品类足够好的时候，应该会有更好的发展。

只不过它现在的缺点是经常缺货。比如，买个A酱油，他告诉你没有，但是有B酱油，但同时A酱油还在线上挂着。这说明本地生活服务不是那么好做。本地生活服务盒马鲜生曾经做过，有成功的经验，也有失败的教训。成功的经验是本地生活服务有很高的需求，失败的教训就是由于大家对生鲜类产品的需求，以及保质、价格包括标准化等等各个方面的挑战，这跟传统的线上电商还不太一样。所以综合电商要做本地生活服务，还是面临蛮大的挑战。

我个人觉得，未来本地生活服务可能来自像美团这样有同城配送能力，就近有非常强的覆盖能力的本地生活公司。综合电商要做本地生活服务，可能要问一下他们在城市的覆盖度究竟有多少，另外这些品类是来自于他们自己，还是第三方等等非常具体的挑战。从传统的消费角度看，我们中国人买东西习惯买生鲜类的产品，你会看到最近这些年虽然线下零售有萎缩，但线上非常活跃，团购也非常多，但是大城市的就近便民超市、升级版菜市场，其实他们的发展也是非常好的。

从我个人的生活体验来讲，我觉得本地生活服务未来会呈现三方竞争的格局。

第一个就是最传统的便民超市和菜市场。当然他们需要进行优化和升级。原来我们一说到菜市场就是脏乱差，现在你到北京的很多地方，比如说著名的三源里网红菜市场，可以看到产品的丰富度、清洁程度、服务各个方面，都做得非常棒。应该说线下存在经过升级的本地生活服务，一定是我们愿意去逛的选择。

第二个就是同城有很强大的配送和覆盖能力的公司。以美团和饿了么为代表，他们在本地生活服务方面是非常强大的存在。

第三类就是综合电商甚至未来的直播电商。他们在强大的用户和系统支持之下做的新的本地生活服务品牌，也会占一定的比重。

如果非要让我选，我认为美团、饿了么做本地生活服务的可能性，会大于目前的综合电商，因为他们更像同城服务，有综合的能力。而且相对而言，他们在同城布局的密度其实超过了京东、阿里或者说菜鸟的体系。

但这仅仅是我个人的看法，供你参考。

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手可摘星陈·澍同学：社区团购、免税购物、私域流量看上去不是电商的竞争对手，但是新领域不断冲击零售电商，零售电商的持续优势还会存在吗？

何刚：我认为会的。因为从规模、深度和广度来讲，社区团购、免税购物、私域流量只是在某些品类能实现这些东西。要全品类、全覆盖，没有人比综合电商更合适。甚至包括现在的直播电商，可能它都只能暂时分流掉一部分综合电商的业务。比如说服装鞋帽、农产品、化妆品，这样的一些更直观的，甚至可能未来的一些酒类、咖啡这些东西，直播电商可以做好有操作体验感的，看起来更直观的东西。

但是在所有的全品类领域里，综合电商的优势不容置疑。有时候，「完整」和「全」就是一种能力。比如说我们原来为什么愿意逛超市？为什么家门口的便利店你觉得不满足？你想啊，便利店里酱油、醋一共15种，超市里酱油、醋一共100种，这种「多」，本身就是非常强大的优势。而刚才说的团购、免税购物、私域流量都不能解决这个问题。

免税购物只是在某些特定品类里有优势。比如我想买一个咖啡机，通过天猫国际、京东海外购可以实现免税购物；我喜欢喝好的进口葡萄酒，通过像海自贸区里的免税购物、三亚的免税购物实现；另外，免税在某些奢侈品、服装、化妆品领域里可能有优势。

但是综合电商的优势，尤其是它的高效率，其实是别人很难真正覆盖的。在我看来，单独的免税购物通道的配送效率太低了，从下订单到收到东西，时间太久了。我觉得这种等待本身难以容忍，不仅不能节省时间，反而浪费我的时间，所以我宁愿不要低价，除非实在买不到。

所以我个人觉得零售电商的核心是：规模化、高效率、系统化，以及它的综合能力。我们在前面的主题讲解部分说过，阿里的技术能量、流量的获取和国际运营的覆盖能力，未来我认为一定能够达到非常好的市场占有率。

另外，直播电商也会不断的优化改进，团购、免税购物、私域流量完全无法跟他们对比。像薇娅的直播电商模式，和董宇辉老师为代表的东方甄选直播代表模式已经发生了质变。原来有人说，高端人士不会看直播电商，太费时间。也有人说，每个产品介绍那么快，完全没有购物的快感。但是董老师告诉你，直播电商还会成为一个知识普及、文化交流的平台。这时候就会有人愿意进入直播电商。

而且，未来智能化购物里还有很多创新可以做，这方面，家电的智能化和电商的连接，现在根本没有实现。如果是一台智能冰箱，什么时候缺鸡蛋、牛奶，什么时候需要买酱油、醋，什么时候要买牛排、猪肉了，这类智能化远远没有实现。

很多机会都存在，所以电商还是有非常巨大的潜力的，我不认为目前的电商就已经是一个终结模式。

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九九：在国家人口增长的前景变化下，三家电商巨头是否变成存量博弈，在拓展海外市场方面有什么好的举措？

何刚：这是很好的问题。首先电商商业模式没有太多创新，他们就是存量博弈。比如抢用户、抢品类、拼价格、拼配送、拼服务乃至于拼其他的融资额度等等。目前还有很多商品没有在电商平台销售。现在电商平台占到整个销售额度的25%，即使25%这个额度没有什么大的变化，但是什么样的品类、什么样的东西更多的在线上销售可能会发生变化。

比如，现在汽车销售90%以上发生在线下，4S店是主要销售平台，因为大家觉得不去看一看、不试驾好像不行。但是反过来说，除非你想好了某个品牌和4S店，你要在线下一一把汽车试过来还是挺费劲的。所以未来的元宇宙，在智能驾驶体验这方面的应用就可能改变整个汽车的销售。

比如要看不同品牌的汽车、内饰怎么样、驾驶体验感怎么样、后排空间如何、储物空间怎么样，我并不需要去4S店，我在线上通过可穿戴设备、通过VR/AR、通过智能化体验，能获得非常丰富直观的体验。最终我就在网上订车了，车直接送到我楼下，我完成购买。汽车订购、选配到试车到最后全面实现在线化，这种可能性当然存在，不过目前还没有出现。

另外，我们每家都要用到的家具订购，现在线上家具订购只是一部分，我们大部分情况还需要去红星美凯龙、居然之家这样的家居城买。其实这样是很累的，而且很不环保，每一个家居城再有环保因素，甲醛的总量都挺高的，所以逛十趟家居建材城真的是减寿命的。那未来能不能实现全部在线化的电商销售？当然可能。

所以这方面我认为，线下有相当一部分会提供电商增量的可能性，这种线上线下的转换未来还是有巨大的可能性空间的。尤其刚才我们举的这些例子，还有其他更多的领域里，电子商务能够做的事很多，只是说需要更多的技术和研发的突破。

如果在已有的市场，比如订做西服还是得去线下店一趟、两趟、三趟，之后能不能线上订做？其实是可以的。

国际市场我认为要看情况，为什么我在电商的分析里看好拼多多？拼多多用低价策略在全球市场做拓展，是有可能取得一定成功的。毕竟发展中国家还是多数，发展中国家的人口还是比较多，在亚洲、在南美、在非洲，低价还是受欢迎的。即使是在发达国家里，无论是美国、欧洲、日本还是英国，低价产品也受到多数中低收入人群的欢迎。所以我认为，低价策略国际化有非常巨大的可能性。

另外一个，跟免税结合的特定中高价产品的定向采购，这个领域里电商也有巨大优势。我们毕竟跑不了那么多地方，如果我们想买北欧的鱼子酱、三文鱼、欧洲的葡萄酒还有各种服装、鞋帽、地方特色的工艺品，亲自全球采购是非常辛苦的。所以为中国用户而做的国际化采购，这其实是国际化一个重要的方面，中国人买的不仅仅是中国的商品，是全世界的商品。

为什么这么说？我们看看疫情之前中国的海外购物、海外旅游多么火爆。我印象很深的是当时每次出境游之后，我也和家人会买很多东西，有的东西真的很沉，比如说画册、一些工艺品、瓷器、咖啡用品，真的蛮沉的。但其实完全可以通过电商当地下单、中国取货，或者说在中国我就可以通过很好的线上体验来下单。这个领域我认为有非常巨大的空间。

拓展海外这块，要么是把中国商品通过低价全球进行循环销售，要么是为了中国市场做全球更多的采购。以中国消费增长的潜力和长期的可持续发展，我们有14亿人，全球商品在中国做更大规模的进口和免税的采购，这方面有非常非常巨大的空间，这个领域才刚刚开始。你看一下淘宝、天猫的国际化，京东的国际化这方面都非常不够，当然我们中国的产品往海外销售，我们出口的这部分通过电商来更大程度取代中国传统的线下出口，这里面也有非常巨大的空间。

我个人觉得，越是纯粹的电商公司越有可能做好国际业务，如果你的业务非常多样化，有一些敏感的、可能受到制约陷入到国际贸易争端的这些业务在集团里面的话，其实对国际业务的拓展不是那么有利。为什么说拼多多有可能在国际拓展上会非常成功呢？因为它就是一家非常纯粹的电子商务公司，无论做营销、自营还是做佣金，总之它就是一个电子商务，是它主要也是唯一的业务。这样的公司受到的约束、受到制裁的可能性可能比京东、阿里，尤其比阿里会小很多。

所以从这个角度来讲，你可以理解为阿里巴巴拆为电商公司和阿里云公司是有合理性的，纯粹的阿里电商公司做国际的拓展和国际的采购，会比多业务的阿里公司可能更受外部的欢迎。

这是我个人的看法。

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刘朔：电商配送目前的繁荣，很大程度上享受了低成本快递员的红利。现在人口增长放缓情况下，人力成本上升更快还是电商公司生产效率提升更快？未来高科技配送机器人的成熟是否会改变电商行业的格局？

何刚：这是个非常好的问题。我们说到这个问题的时候，首先要看，比如说为什么阿里不做自营的配送？因为第一，配送是一个术业有专攻的行业，第二，物流配送真的很费钱、费人、费系统，对仓储、供应链也有非常高的要求。京东在做自有的物流，京东物流在香港上市，收入规模增长还可以。但是目前为止京东物流还是亏损的，它的减亏速度很快，虽然它的成本控制，整个系统效率在不断提高，但是还是亏钱的。

另外一家公司大家有空时可以看一下，物流领域的带头大哥，顺丰控股，作为一家A股上市的公司，它的收入增长疫情三年真的非常好，比如说2022年前三季度收入增长是45.58%，很快。而利润增长更快，335.85%，你可以明显的看到它的成本、效率，包括各个方面的优化降本增效这方面，顺丰做得非常好。所以它的利润增长速度是收入增长速度的八九倍，这是一个非常了不起的公司。看起来好像是说这样的物流公司非常值得投资对吗？虽然京东赔钱，但是它的收入增长也还算比较快的，减亏也很快。

但是告诉你另外一个数据，可能你就不这么想了，比如以顺丰如此快速的收入利润增长，顺丰的毛利率有多高？是16%~17%的样子，听起来好像还不错，是吗？净利润率多少呢？2%左右，好的时候大概是4%，通常情况下2%左右。所以你看它最新的三季报，将近2000亿的收入，净利润多少呢？55亿，所以物流公司真的是挣钱非常难。

不仅中国是如此，其实在美国同样，无论是UPS还是联邦快递等等，他们挣钱都不那么容易，所以物流公司是典型的、对管理效率要求非常高的公司。不是只需要看人员成本，他们要买飞机，甚至要有自己的物流机场。比如在美国孟菲斯是整个货运物流大的集散地，中国很多机场既有客运机场，也有货运机场，未来中国更多的机场是专门为物流公司建的。

所以他们的成本里，人员成本只是一方面，更大的是系统成本、仓储成本、分拣中心成本、交通工具成本，大的物流公司最终一定要开自己的专车、专列、专机。这对他们的要求就是：如果形不成一定的规模和频次，就是灾难性的，人员成本短期看起来很重要，中长期来看的话，不是最关键的。在最后一公里的时候，人员成本很关键，但是在整个物流系统的效率其实是更大的挑战。

从目前看来，中国的物流公司在过去的快速增长过程当中，只是建立了一个低价思维和初步的系统管理，未来有赖于他们通过技术和系统的改进，提升自己的综合管理能力，真正实现系统性的降本增效。

从这个角度来讲，我觉得未来人力成本肯定会上升，但是电商公司的生产效率提高的空间还是非常大的。

说实话，这方面我们之前也比较过，很多中国公司的成本控制不错，但我们整个系统的管理能力，我们的库存周转能力，我们的综合能力其实跟国际一流公司相比还是差很远的。比如说零售领域里，线下零售平台里的超市，中国超市的每平米的坪效跟美国Costco、沃尔玛比起来，差得还是挺远的。比如说库存仓储周转能力，别说我们的物流公司，包括我们的一些科技类公司，我们的手机公司的仓储和库存周转能力跟国际龙头比起来也差得很远。

所以未来我个人觉得，电商配送的效率取决于整体系统能力的优化，而不仅仅是人员成本的节省。高科技的配送机器人在特定场景是有用的，比如说封闭性的园区、封闭的校园、小区，这方面有可能。但是短期来讲，我们还是看不到用机器人大量替代人工的可能性。尤其是中国小区居住的情况比较复杂，所以其实仅仅靠技术可能还没那么容易实现效率提升。

比如最近疫情管控期间，办公室不让上楼，收个快递和邮件就非常费劲。无论多么高级的写字楼，楼下或者B1都有乱成一团的物流快递配送中心。所以这方面的改进还有蛮大的挑战。我个人觉得电商配送的繁荣，低成本的快递员红利确实是一个阶段性的事情，但是所有的系统提升，可能是至关重要的。

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浪子张大飞：2023年股市随着疫情管控的放开，物流行业是不是相比电商来说更有投资机会？（赵华同学也问到同样的问题）

何刚：我刚才用顺丰的例子已经告诉大家了，其实物流公司挣钱非常不容易。物流公司的盈利能力对它的系统管理、成本控制效率要求特别高。所以你看美国这几家大的物流公司这几年利润下降明显，中国的物流公司利润要增长，靠整个系统和管理效率不断的提升。我个人觉得我们可以再看一看。

另外，物流行业里面的龙头是非常明显的，比如说顺丰是物流行业里面公认的龙头，它的网络体系、配送体系、服务体系、诚信体系都很好。但是它能不能真正创造持续的价值呢？我想我们可以再进一步观察一下，至少到今年4月份的时候，我们可以看看顺丰去年的年报，以及今年的一季报。

当然，从总体需求来讲，如果说中国的电子商务要进一步增长，它的渗透率从25%变成28%、30%甚至35%、40%，那么物流行业的规模化发展是必然。从这个角度来讲，我觉得物流行业的发展应该说随着贸易融通、中国统一大市场的建立，物流行业的增长是确定的。但是物流公司的利润能力盈利能力能不能有效提高？目前还有很多的疑问。

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Toby：如果说阿里云有可能为阿里带来第二增长曲线，如何判断企业云服务已经足够成熟足够带来第二增长曲线了？普通投资者可以重点关注呢？风花同学也问到类似的问题。

何刚：这个问题很好。首先我们要从收入占比来看。

第一，来看阿里云业务在阿里每季报里面它的收入占比有没有明显提高。现在是大概8%多点，9%左右，如果今年不同的季度提高到10%、11%、12%——有一个上行的趋势，哪怕上行速度比较慢，当然我们可以理解为阿里云业务在持续上升，这是收入。

第二，要看它的利润是不是在同步增长。至少目前阿里云的利润盈利能力还是不够强的。从这个角度来讲，说明它的收入规模还不够大，成本控制和整个系统效率还不够强。

第三，要看一下，阿里云业务现在是互联网公司和非互联网公司究竟谁用得多？比如说大家可能想不到，抖音非常强大，抖音做得越来越好，谁特别高兴？阿里云特别高兴，因为他们为抖音提供流媒体的云服务，字节系下的很多业务是由阿里云提供服务的。所以抖音发展得好，阿里云的互联网业务发展得特别好。

但是如果阿里云要实现真正的增长，不能在互联网业务内部做循环，它要跳出互联网业务。所以阿里云公布一个重要指标是什么？叫非互联网领域的2B业务增长情况怎么样。最新的数据，如果我没有记错的话，阿里云的非互联网业务占到了58%，也就是说传统的互联网领域里的收入贡献逐渐已经不到一半了，。未来我相信非互联网领域的贡献对阿里云会变得越来越重要，这也是一个重要的观察指标，它变到60%，甚至到70%来自于非互联网产业的时候，其实阿里云和产业的结合就越来越深入。

还有一个，你可以看很多其他相关信息。比如说我们刚才提到的像阿里正在跟汽车领域做深度的融合。因为原来它在能源、金融，包括医疗、教育、政务领域有很多的服务。汽车是中国的一个巨大的行业，这是中国的一个全球制造领域里面非常领先的龙头，虽然这个领域在总体萎缩，但是他们的云化、云业务、数字化业务更多交给了阿里云和其他的云巨头来做。汽车云规模越来越大，这是一个非常令人期待的行业。

还有比如说矿山、机械、服装、消费，包括餐饮，有太多规模化的大领域，他们是不是在逐渐进入到云化？这些指标和信息也能够帮我们判断。

所以如果总结的话，第一个看阿里云收入占整个阿里巴巴上市公司里面的占比是否在逐步提高。第二个，它的利润贡献是不是有明显的增加。第三个看的是阿里云收入里面非互联网产业带来的占比是不是在逐渐提高。这几项数据如果都是「yes」，说明它的第二增长曲线就在明显的出现。只要这个增长速度在上行，我们就可以乐见阿里云对阿里巴巴上市公司有非常重要的贡献。

当然，如果要真正实现收入利润的支撑，我认为应该占到15%~20%的时候，我们才能够认为第二增长曲线真正的出现了。而要实现这样一种比重的话，我觉得可能还需要两年甚至三年左右的时间，尤其是2023年和2024年对阿里云来讲至关重要。阿里云成为阿里真正的第二增长曲线我个人预计可能是2025年，比如说到25%甚至更高，这样应该说阿里巴巴作为一个「电商+云业务」的这样一个从战略和布局上特别像亚马逊的这么一个结构就真正的实现了，它的科技能力也就体现出来了，阿里作为电商股的这样一种成色就逐渐退去了。

所以这是我的个人看法。

其他有云业务的公司，你可以做类似的观察。收入占比、利润贡献、非互联网业务的收入贡献——这三个指标有利于你判断云业务是不是真的起来了，是不是在跟别的产业做深度结合。同时要扣除掉像政务云这类有一定的信息安全保密的收入贡献。因为这些领域的收入贡献并不一定可持续，而且可能未来国有云、这种国企云，他们在这个领域里面比民营企业具有更大的竞争优势。

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好，这是今天专享问答的所有内容，再次感谢各位同学，也要谢谢得到的同事们和《巴伦》周刊中文版的同事们。

到这里，我们的《何刚·全球投资报告》已经进入34场了，春节前我们到这里就结束了。

在这里祝大家兔年吉祥，多多发财，把你在《何刚·全球投资报告》学习到的知识框架分析，用于选择你最信任的理性价值投资。我们也期待春节后再次相见，到时候我们继续讨论关于全球投资的重要问题，也欢迎你把这个课程推荐给你喜欢的亲朋好友，让他们共同学习和讨论投资分析的方法和投资的逻辑。

再次感谢大家，恭喜发财，新春快乐，谢谢各位！

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