## 55.3 问答 | 如何理解理性的价值投资？

我是何刚。

7月12日晚上8点，《何刚·全球投资报告》第55期直播，也是我们课程的最后一期直播课，我和得到、巴伦周刊中文版的同事们，到我工作的《财经》杂志社，同时也是巴伦周刊中文版的办公室，给大家做了一场结课直播。我们回顾了《全球投资报告》这将近一年半以来，重点关注分析过的行业和公司，并为大家展开分析了未来投资趋势和机遇，也非常高兴地为同学们送上了结课寄语。

同学们在直播期间提出了很多好问题，我现场回答了一部分，我知道大家意犹未尽，现在我再在城邦选择一些好问题予以回答，希望对你有所启发。

我要感谢小丽、伴读伴知、风花、一物发一物、山峰等同学提出的好问题，接下来我一个一个回答，供你参考。

小丽：比亚迪等车企使用自有电池，宁德时代能如何应对？宁德时代为何拆股，拆股后对其股价有何变化？

何刚：比亚迪很早就进行电池研发生产，也取得了很重要的技术研发突破，其独特的刀片电池有不少技术指标领先，所以比亚迪作为一家迅速全面转向新能源汽车业务的龙头公司，在这几年基本上不太受电池行业上下游生产成本、供应链等问题的影响，从而确保了比亚迪新能源汽车业务的迅速规模化。

但是，不是所有新能源汽车公司都有类似的独立研发、生产电池的能力，或者说如果自己的新能源汽车生产和销售规模还很不确定时，过多在电池生产上投巨资，很可能导致新能源汽车没有搞好，电池研发生产也不突出。所以我对于更多新能源汽车公司介入电池生产的必要性，其实是存疑的。

从全球的电池生产供应来说，中国的宁德时代，韩国的LG新能源，是最重要的主导者，分别占据全球新能源汽车电池生产30%左右的份额，因为他们都专注于电池研发与生产，也都掌握了先进的电池生产技术，拥有很多自研专利，形成了安全稳定性和规模化成本优势，所以即使是全球综合实力最强的新能源汽车龙头特斯拉，也是从宁德时代等电池龙头公司外部采购，而不是自己生产电池，一些传统汽车巨头比如宝马、奔驰等，虽然也有自己生产电池的打算，但目前还是以外部采购为主，这是宁德时代和LG新能源的在电池领域的优势。

当然也必须看到，随着当前主流的锂电池技术日益成熟，尤其是一些专利技术的保护期过去后，新能源车的电池生产并不是那么神秘和困难的事，随着更多规模化的新能源汽车公司出现，一定会有部分公司选择自行生产电池。同时，仍然还会有大量新能源汽车公司不得不外采电池，对宁德时代等几家电池巨头公司来说，只要它们保持技术研发、规模生产等优势，他们仍然可以在行业内生存，但比它们更小的一些电池公司，可能会受到挤压。至于未来电池行业更大的变化，可能要看下一代电池技术的革命如何发生。

关于宁德时代拆股，这是一种扩大股份数量的上市公司策略，在中国用得比较多，尤其是当公司股价不断上涨后，通过拆股，让股价看起来有明显的收缩，从而为后续的股价上涨，也就是所谓拆股后的填权行情展开，提供了巨大的想象空间。但是，如果公司业绩增长速度，不如填权行情的展开速度，投资者可能要当心公司估值在短期内的虚高风险。

伴读伴知：下半年的航空股与影业股是否会随着业绩扭亏为盈，而受到股市投资者的追捧？

何刚：从上半年的经济复苏情况来看，航空公司的客运量在成倍增长，基本恢复到2019年，也就是疫情前水平，这必然使得主要航空公司上半年实现较大幅度的收入增长和亏损减少，下半年不排除出现季度盈利，这个预期已经非常确定，我相信多数投资机构和理性的价值投资者已经看到了，因此随着最近航空公司上半年业绩陆续公布，龙头航空股的价值重估也在开始恢复。

不过，正如我们在专题直播分析航空公司时所提示的，航油燃料是航空公司最大的一项硬成本，占总成本的30%以上，因此即使航空公司客货运量很大，如果航油成本偏高，航空公司盈利也很困难。而从去年以来，虽然全球原油价格有震荡起伏，但其绝对价格仍然处于相对高位，这不利于航空公司控制成本，因此即使今年航空公司客运量恢复，但盈利水平应该也不会太高。

影业公司的情况不完全一样，虽然疫情后带来了观影人数的增长，但从上半年情况来看，无论是观影人数还是票房收入，还没有达到2019年，也就是疫情前的正常水平。这有多方面原因，比如今年上映的院线电影，可能没有2019年那么火爆；再比如疫情期间形成的，加上家庭观影设备和体验的改进，部分观众愿意在家看付费影片；还有全民消费的恢复仍然不够强劲，更多人看电影和周边消费的恢复也有一个过程。

因此对影业公司来说，还要看暑期档、下半年的周末档、节日档，尤其是元旦春节档，是否真出现更好的卖座电影和周边消费。同时，各影业公司的商业模式又有不同，是偏电影制作，还是电影发行，还是院线网络，其收入模式和盈利能力也有很大差别，建议你复习一下之前我们直播中先后分析过的迪士尼、博纳影业、爱奇艺和奈飞的具体内容，相信你会有更理性的答案。

风花：A股市值TOP10中，目前没有一家科技股，未来是否更可能从科创板当中跑出来？

何刚：A股市值前十名公司没有实打实的科技股，确实是令人遗憾的，但如果把A股和港股连在一起看，腾讯、阿里等中国互联网龙头公司，其实还是在中国公司前十名的，而且随着港股市场开放人民币柜台交易，我们可以看到，未来内地投资者也会有更多机会投资中国龙头互联网科技企业，从这个角度看，也不必太郁闷。

至于A股未来的市值前十名里，会不会有科创板公司，我个人目前并不那么乐观。原因是目前的科创板公司现在的市值总体偏小、业绩增长也有挑战。截至今年6月底，市值超千亿的科创板公司只有5家，其中市值最大的那家公司（金山办公）刚刚接近2000亿，但如果看一下该公司各项估值指标，市盈率175倍，市净率约23倍，市销率约49倍，均是行业平均水平的2倍至10倍，如果公司接下来的盈利增长速度不够快的话，这样高估值的状态其实很难维持。

实际上，A股的科创板公司估值水平在80-100倍的比比皆是，它们普遍面临的是如何不断扩大收入水平，提高盈利能力。因为无论是港股的科技股，还是美股的科技股，排在市值前十名的那几家，均是行业真正的领导者，收入规模和盈利水平都极为出色，第一名苹果公司不用说了，我们可以看看第二名微软公司，从其盈利、净资产和收入三项指标来看估值水平，分别是市盈率37倍、市净率13倍、市销率12倍，前两项指标甚至还略低于行业平均水平。

所以，从上市公司价值和投资分析来看，A股的科创板公司普遍面临规模性成长考验，它们中间出现万亿市值公司的可能性目前还比较小。相对而言，我认为整个A股市场上，一些具有规模性的、有比较高科技水平的优质公司，倒有可能是未来A股市值前十名公司的候选者，比如说中国移动、宁德时代、工业富联等等，它们有的已经是万亿市值，需要进一步提升其科技含量，有的接近万亿市值，有的已经达到万亿市值的一半，它们总体估值水平目前也不算高。

同时，一些优质科技公司还没有上市，比如字节跳动旗下的抖音，比如蚂蚁金服，比如阿里云智能，都是各自领域的龙头公司，如果它们有一家或多家在A股上市，我相信会是未来A股市值前十名，也就是万亿级市值的大公司。

一物发一物：如果用何三点概括一下理性的价值投资，会是哪三点呢？

何刚：非常好的问题，值得我认真总结一下，然后和大家分享。从我习惯的思维逻辑来拆解“理性的价值投资”，确实可以分三个维度来理解，那就是：用理性思维，看内在价值，做长期投资。

第一个维度，用理性思维。就是从思维方式和价值观来看，你相信理性的力量，愿意成为一个有理性、以理性为主要思维方式来观察世界、思考问题并指导言行的人。所谓理性，就是冷静、客观、不冲动，看事实，讲证据，在投资领域里，就是愿意基于比较完整准确的数据和事实，来进行投资分析和投资决策。

第二个维度，看内在价值。就是从投资标准和判断取舍来看，你最看重投资标的真实的内在价值，比如说一家上市公司，什么是它的价值呢？收入规模大、盈利能力强、研发投入大、资产质量高、人才团队强、营销渠道多、产品服务好、管理水平高，都是一家公司真实的商业价值所在，而这些真实的商业价值，就可以转化为一家公司的投资价值评估，也就是我们说一家公司是不是真的值钱，在于它有真实的内在价值。但如果你对这些真实的内在价值根本不在意，更愿意打听有没有神秘资金最近在炒作一家公司，或者只看K线图，从技术分析看是不是涨多了会跌，还是跌久了会反弹，那都不叫看重投资标的真实的内在价值。

第三个维度，做长期投资。就是从行为方式和规范纪律来看，你做的是真正的投资而不是投机，投资和投机最主要的区别，前者是有依据和价值依托的，而后者本质上就是一种市场赌博，是短期的零和游戏。虽然金融市场上始终存在投机者，并且有不少投机者真的就挣到了钱，但更多投机者是亏损的。这就像赌场，明明大多数赌徒是输钱的，但还是永远有人愿意去赌，虽然赌钱有赢家极少，这其实是人性的贪婪所致。所以，你是否真的在做投资，还是以投资为名做投机，你的行为方式在市场涨跌时，就会暴露出来。当然，长期投资不是指你买了什么一动不动，而是你用多年或者一生来持续投资，不断寻找好投资。

所以小结一下，“理性的价值投资”，用何三点来梳理，就是用理性思维、看内在价值、做长期投资，做到这三点，你其实就会拥有美好的投资人生。

山峰：以多久为一个周期，进行投资复盘，效果会更好呢?

何刚：投资复盘是非常重要的理性投资和价值投资步骤，有效的投资复盘，可以分两种情况来考虑周期性，一是市场没有重大变化时，季度复盘即可；二是市场出现重大异常时，每周、每月都有必要复盘。

先说第一种情况，就是市场总体平稳，没有重大异常变化时，季度性复盘至关重要。尤其是你如果以上市公司为主要投资对象，每个季度的财报发布后，你有非常充分的公司、行业和市场信息，此时进行投资复盘，可以做非常完整的分析，有利于你找到投资成功的原因，也可以更容易找到投资失败的教训。

同时，在一年四个季度的复盘中，二季度和四季度的复盘，实际上分别又是半年和年度复盘，这两次复盘要花更多时间，做更充分的分析和预测，最好的办法，就是多看行业报告，多听得到好课，再多做点现场调研，复盘效果最好。

再说第二种情况，就是市场出现了重大异常时，原来的市场惯性被打破，此时必须更频繁地进行市场分析和投资复盘，比如说2022年初俄乌冲突爆发，这是多年没有出现的重大地缘政治冲突，对全球能源、金融、贸易和投资都迅速产生巨大影响，而且随着冲突的升级和变化，很多原来想不到的变故不断出现，对金融市场各方面都带来巨大冲击，你不得不重新审视你原来的投资逻辑和投资组合，是不是要进行调整，有没有必要顺应这些新变化而进行的有效投资调整，此时每周、每月的投资复盘就极为重要，复盘做得好，不仅可以避免很多重大损失，同时还能获得很多重大的投资机遇，比如因为冲突发生而重估油价走势。

你可能注意到，即使在市场发生混乱时，我没有强调每天进行投资复盘的必要性，原因在于，一天的交易变化，受到太多短期因素的影响，比如一个传闻可能让一家公司的股价当天大涨或大跌，无论你抓住了机会当天获益了，还是没有抓住机会当天受损了，其实都没有那么重要。过于纠结于当天的得失，过多把偶然性当成某种必然性来复盘总结，很容易让你看不清中长期趋势，甚至忘了你一直信奉的理性的价值投资理念、方式和投资组合。

所以投资复盘很重要，但掌握节奏更重要，只要投资思路对，复盘真的不必太频繁。即使是第二种情况，有重大市场异常发生，仍然没有改变季度性复盘的极端重要性，因此我个人认为，做好季度复盘的人，可能会获得更好的投资收益。

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好了，以上就是本期课程和城邦的补充问答。到这里，我们《全球投资报告》的课程，也就正式完更了。

我要再次衷心感谢加入《全球投资报告》的18000多位同学，是你们的信任和支持，让我和你们一起用投资感受美好人生。

不过，这门课程完更，不意味着我们的得到学习旅程就此结束。

我和我的团队已经整装待发，经过半年多的准备，7月24日，也就是下下周一晚8点，我将带着全新的第二季投资年度直播大课《何刚·投资参考》继续和你一起探索投资之旅。

好，7月24日晚8点，我在《何刚·投资参考》的直播间等你，期待和你们一起，共同开启新一段“理性的价值投资”的人生之旅，再次感谢你的陪伴，再见。

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