## 23 | 保险股保险吗？

你好，这里是《何刚·全球投资报告》第23场直播，我们今天的主题叫：保险股，保险吗？

回答这个问题，我们会从以下几个方面展开：

先给大家做一个背景概述，介绍一下保险行业的基本的分析框架，接下来我们通过具体的案例，分析寿险公司的业绩和收入，最后给出投资的展望。

好，我们开始。

先说保险行业板块的变化。在投资市场，从2021年到2022年，尤其是2022年保险股、保险上市公司的股价起伏比较大，大涨大跌，反弹了又继续下跌，这种起伏过程确实动摇了很多人对保险股的投资信心。

其实这里面有一个横向对比。保险行业整体来讲，虽然今年（2022年）以来下跌了超过13%，但如果看其他的证券公司、非银行的金融整体行业，以及其他的金融行业的下跌，其实都超过了保险行业的股价跌幅。从这个角度来看，保险股是相对抗跌的，当然不可否认，相对于整个市场来讲，保险行业也算是跌幅比较大的。

究竟是什么因素影响到了保险公司的业绩呢？我们简单罗列了四个方面：

第一，宏观的利率会影响它，因为保险本质上是跟利率有关的生意。

第二，权益市场的低迷会影响到它，保险的投资收益会受到影响。

第三，居民的消费，也就是大家买不买保险、买多少保险，会影响保险公司的收入。

第四，疫情也会给保险公司带来深刻的影响。

所以，一个基本的认知是，宏观经济和金融对保险公司有非常深刻的影响，它不是一个穿越周期的稳定行业，它受经济和金融周期的影响比较大。

回到中国的保险行业，我先给一些大的数据，帮你建立一个基本的认知。

我们知道，保费收入是衡量保险公司重要的指标。

2022年前八个月，中国保险业的整个保费收入一共34,620亿，其中超过一半是寿险，所以寿险是大头。稍后我们重点要讲的就是怎么衡量寿险公司的经营指标，包括什么样的寿险公司是好的，什么样的寿险公司可能有问题。

接着说，排在寿险后面的，是财险，和最近这些年兴起的健康险，财险保费收入是八千多亿，健康险是六千多亿，而其他的意外险、伤害险是百亿级市场，是小头。

这也是为什么寿险公司是全世界保险行业里最看重的领域，因为它的收入占比最大。

从上市公司的基本情况来看，同比总体，上市公司财报是正增长的，中国太保上升比较快，中国人寿慢一点，中国太保的增速，包括中国人保财险的增速都是值得关注的。

说了保险，我们要稍微说一点历史背景。相较于银行业漫长的历史，从全球和中国来讲，保险业真正的发展历史没有想象中那么长。比如人寿保险大概18世纪有雏形，但真正发展起来是19世纪以后。中国是19世纪末开始有了保险雏形。现在我们熟悉的中国人寿的前身中国人民保险公司成立于1949年，那时候有中国人民银行，有中国人民保险公司，它是作为人民经济的金融体系建立起来的，带有很强的金融管制部门的性质。

我们今天熟悉的保险公司其实是1978年改革开放之后的逐渐发展起来的。1979年，中国人民保险公司恢复营业1988年中国平安的前身开始建立，然后1995年的《中华人民共和国保险法》颁布，1998年保监会成立，也是非常重要的节点。从保监会成立到现在，其实算下来也就是这么20来年的时间，所以中国的保险业有很长的历史，但是它的商业运营、规范管理的时间非常非常短，现在仍然处于非常早期的阶段。

回到这节课的主题，怎么从投资角度分析保险行业呢？我们先从四个方面给大家一个基本的框架，帮助大家快速了解这个行业的脉络。

第一个是宏观。我们有两个关键的指标，叫深度和密度，待会儿都会提到。

第二个是公司的产品和服务。这是公司行业竞争非常重要的地方。

第三个是保险的资产收入以及投资。包括保险资金如何应用，怎么投资，投资收益怎样，长期可持续吗？这些问题是我们观察保险公司的一个价值很重要的地方。

最后一个是保险公司的盈利结构。

我们一个个地看。

先看宏观。这里面有好多说法，有人说广度也是一个重要指标，就是强调保险的覆盖面。中国有14亿人，但是真正买了商业人寿保险的人只有3亿多，这个数字比我们想象中小很多。但是要注意，买保险的人，和被保险的人，是两个概念，比如我买了人寿保险，被保险的是我和我闺女，我一个人投保，被保险者是一个乘数效应，相当于六七亿人，覆盖面也不是特别够。中国这些年，社会保险方面无论是养老保险、失业保险、医疗保险等等，它的覆盖人数比商业寿险要广得多，而这里面的差距就是机会。

这就要说到我们提出两个非常重要的指标，深度和密度。从业者提到保险行业的时候，都会提到这两个指标。

深度是指你究竟花了多少钱，保费收入跟GDP的比重是多少。中国不到4%，这是2021年的数据，另外我看到一个统计数据，说全球平均数将近6%，也就是说两个百分点的差距，放在我们如此大的GDP规模和人口规模背景下看，这里面的增长空间是巨大的。

密度主要对比看保费收入跟总人口，就是人均究竟大概花了多少钱，这个数除出来，我们差不多人均3000块钱，这个数字跟全球相比也有很大的差距。我们看了一个数据，全球平均差不多600多美金，算下来4600块钱，跟人家相比，我们也低于全球的平均数。所以虽然中国是世界第二经济大国，我们已经富起来了，很多人的收入不错了，但是从保险行业的两个关键指标，无论是保险的深度还是密度，我们都低于全球平均水平。这是非常值得我们关注的，所以保险行业既大，也没有想象的那么大。

按照国务院2014年的规划来讲，我们还低于当初的规划数据，没有达到当初的指标。从这个角度上来讲，中国的保险处于早期，这是一个非常重要的判断，数据在告诉我们这个结论。

大家可以看看一些基础数据。比如中国哪些地方的人最喜欢买保险？是我的老家四川、我所工作的城市北京，是东北、山西、河南还是西北地区？数据显示是北方地方。保险深度最高的地方，你可能想不到，是黑龙江，然后是北京、吉林。这是官方的金融信息网的统计数据。

再来一个，哪个地区的保险密度更高呢？北京遥遥领先于其他地方，这跟我们的金融习惯、风险意识，包括保险的普及和渗透以及经济人的能力拓展都有一定的关系。

但是相对而言，北方地区的保险意识比较强，喜欢买保险，看起来南方好像没有那么强。当然每个地方也不一样，这是一个初步的认识。

再来看保险公司的产品与服务。讲之前我们先给大家做一点知识普及，介绍一些保险的基本分类。

刚才我们提到了人身保险业务、财产保险业务和其他类型的保险业务，日常大家更熟悉的是前两类，寿险和财险。

保险公司的保险是怎么销售出去的？可以说，保险公司的渠道，真的叫做渠道为王，太重要了。保险公司一般有两大类渠道：自有渠道和第三方渠道。自有渠道比较好理解，第三方渠道里面，互联网保险就是典型的，它是共享的保险超市，大家都可以在里面买。但是相对而言，自有渠道可能是至关重要的。

生活中你可能有这样的经验，就是朋友向我们推荐过某种保险。多多少少我们都有认识一个，或者多个做保险经纪、保险代理的人。按照中国2021年底的数据，全中国有执业资格的保险经纪、保险代理人是640万，这是很大的数字，当然这个数据相对于整个中国人口也不是那么大。不过在2022年上半年这段时间里，很多人在退出这个行业，我们看到银保监会公布的数据说，2022年中的时候，执业者变成了570万，有70万人退出了这个行业，说明这个行业还是有不小挑战的。为什么？是跟技术发展，还是渠道革命有关系？待会儿我们会分析保险行业的销售模式、渠道结构以及成本费用关系，也确实是我们观察保险公司很重要的指标。

说回保险公司的产品与服务，这是也是先做一个背景普及。保险公司有一个非常重要的能力叫做精算，包括基本利率、风险发生概率，以及赔付、卖保险的成本等各个方面的指标。

所以从功能和时间看的话，不同保险公司的产品和服务，有不同的叫法。而这里面最重要的是什么呢？就是保费收入、保险公司的业绩和首年保费，这跟我们代理人的提成、各方面的业绩利益都有关系。为什么首年保险这么重要？一会儿也会给大家讲到。

下一个是保险公司的资产和投资，这是大家可能很熟悉、很津津乐道的。比如市场不行了，能不能让更多的保险资金入市托底？巴菲特就有一个保险公司，它的投资全世界可圈可点，你看，股神就来自于一个跟保险有关的行业。我们也给一个数据，目前中国被批准的可以拿来投资的保险公司可运用的资金是23万亿，大家说这个数字大不大呢？好，再给你说另外一个数字，整个中国股市的市值在2022年10月份，差不多就是70万亿左右，可以说，如果保险公司的资金全部去买股票，咱们的整个市值能够变成100万亿，保险的资金真的是非常大的一笔钱。

但是请注意，这只是一个简单的加法。他们能够用的钱的上限也是23万亿，实际投资也不会满格去投。到2022年上半年为止，保险公司可投资的资金，有9万亿买的是债券，尤其是高等级的国债和公司债，真正投到股票的25,000亿，买了股票型基金的7000亿，加在一起三万多亿，占整个市场的比重5%左右。所以保险资金是不是万能的救市利器？至少目前来看不是，因为股票风险太大，保险公司如果大量买股票的话，咱们还要担心这家公司能不能长期经营下去。所以不要高估保险公司对股票的作用，他们的投资是有限制的，因为要保证风险控制。

最后一个，就是保险公司的盈利究竟来自于哪些方面，它的结构是怎样的。待会儿我们还会讲到，怎么看保险公司的收入、利润和成本。简单说下，营收包括保费投资和收益，利润需要除掉理赔和各种费用的成本，因为理赔的概率有多高，各种费用成本怎么算，直接决定了保险公司最终净利润怎样，这家公司值不值得投资。

好，背景介绍大概就是这些，下面我们进入正题。

我们就以份额最大的寿险公司作为案例，进行以点带面的分析。

如何分析一家寿险公司的价值？或者换一个问法，所有的寿险公司无论上市不上市，我们要评价这个公司值得不值得投资，具体要看什么？媒体有媒体的，分析师有分析师的，监管有监管的，大众有大众的。一位从事寿险工作有40年的资深从业者，总结出来了八项指标，说如果一家寿险公司，这八项指标数据全有了，甚至拿这八个指标去分析，看这八个指标各自占的比重情况，如果都是高的，那这个公司一定是好的。

这八个指标是什么呢？

第一个是渠道结构。

第二个是产品结构。

第三个是保费结构。保费结构里包括三个，一个是首年保费结构、一个是期交保费结构，还有总保费结构。

第四个大的指标就是品质结构。

第五个是创费结构。

第六个是利润结构。

所以这是六大类，加起来是八个指标。

这八个指标如何影响保险公司？寿险和财产险的不同，在于它是一个长期性业务，而影响长期性业务的是业务结构，因为它是靠长期经营，靠长期的业务结构给它的长期经营带来结果。所以一个公司如果你有良好的业务结构，就可以促进这个公司的持续健康发展，就能够保证这个公司有稳定的、持续的利润来源。换句话说，就是业务结构决定寿险公司的经营成败。

我们反过来回想一下，这几年一些快速发展的公司，甚至用短短不到十年的时间，就从一个初建的公司最后成了一个进入前几名的大公司，最后昙花一现，这些公司就是没有注重业务结构，实际上是业务结构导致它最后的经营困难。

下面我们主要讲一下每一个指标怎么看，整体来说，各个指标占比高，反映的经营质量就越好。所以从另一个角度讲，寿险公司的高质量发展具体看什么？，这六大类八个指标高就是高质量发展。

首先看第一个，渠道结构。寿险公司如果有自己掌控的渠道，那就有销售主动权，就能实施销售战略。

寿险公司的渠道都有哪些？按照我们国家的基本法和保险法，划分下来就是代理渠道和直接销售渠道。代理渠道又分为个人代理人渠道和机构代理渠道。个人代理人渠道不用说了，个人代理人队伍，专业的机构代理又有专业代理和兼职代理。专业代理也很清楚，基本就是两类，一个是经纪公司，一个是专业代理公司，兼职代理最大的就是银行邮储和旅行社。

直销又有这么几个，公司自己的外勤、公司官网、电话销售等等。

你自己掌控个人代理，你自己建的个人代理人渠道一定是自己能掌控的。还有就是银行自己建的保险公司，这个渠道它自己能掌控。还有的就是说你自己成立的代理公司，这也能掌控。但是如果说没有这些关系，那百分之八九十的渠道你是掌控不了的。

销售渠道实际上就是给寿险公司创造价值的，寿险公司的价值主要来自于保费，所以你对销售渠道有掌控才能实施自己的经营战略，你才能实现自己的产品战略。比如说你自己的个人代理人，你推出什么产品他就卖什么产品。你要跟不可掌控的渠道谈这个事，你说我要卖这个产品，他说这个产品不符合我代理公司的发展战略，我不给你卖，就会出现这种情况。

还有一个就是成本的问题，寿险公司最大的问题就是首年成本。你要是自己掌控，那个成本你说了算，你不能掌控，这个渠道就是人家说了算。还有，你有掌控的渠道还不够，你还得有规模。现在有的公司有掌控的渠道，代理人队伍，但是代理人规模小，发展不起来，所以说渠道结构，看一家寿险公司，要看它是不是自己掌控渠道，渠道能不能上规模。那么这个渠道要做到什么程度才算好呢？你自己掌控这个渠道的业务能够占70%以上，那你的业务就会有一个稳定增长的基础。这是第一个指标渠道结构。

第二个指标就是产品结构，也就是产品的指标。我这里提出来的是保障型产品保费的收入占比70%，寿险按照整个产品的性质分为寿险类、养老类、健康类和意外类，还有衍生类，就是投联万能，从保险产品延伸出来的一类跟保险有关的产品，再有就是储蓄保险。如果再进一步分，可以分为保障型产品和理财型产品。像你可能听过的寿险类、养老、健康、意外伤害就属于保障类。为什么说保障型产品保费的收入占比越高，这家寿险公司越值得看好呢？

一个是，保障型产品基本都是长期的业务，长期性业务可以提供稳定的现金流收入。一般来讲，监管部门对偿付能力监管是很重视的，这也是必要的。但根据个人经验，比如一些国际寿险公司的发展来看，其实现金流是最重要的。如果说偿付能力不足，你这个公司不会马上有问题，但如果现金流有问题，这个公司很快就会死了。所以你看有的寿险公司提出的口号就是财务稳健，都把财务稳健放在第一位。

再就是，保障型产品和理财型产品最大的问题是保障型产品的风险是离散性的。

比如说死亡保险，不会一下子一大批人死亡，除了战争和自然灾害。如果是自然的，就是星星点点发生的死亡，不像理财产品满期，就是一大笔或者集中退保给付。所以这种保障型产品一般来讲不会造成很大的赔款支出。

但理财型产品集中兑付，寿险公司的压力是很大的。比如有的公司也发生过投联风波，一下子形成系统性或者行业的风险，这种情况基本不是由保障型产品发生的，都是短期的理财型产品引发的。而且更重要的是，理财型产品受市场波动影响非常大，资本市场好，理财型产品受欢迎，卖得好，资本市场不好，这个业务的退保也高。所以这是第二个指标产品结构。

刚才说了，第三个指标是保费结构。这是保险公司非常重要的指标。保险公司的收入就是保费，但是投资者不要仅仅关注保费，从某种层面上讲，保费这个东西不是越多越好。寿险公司的经营管理者，得时刻根据你的经营管理能力和公司的发展，看你发展什么保费，就是做什么业务就发展什么保费，不是所有的业务都是好的，不同的产品保费对公司的影响是不一样的。

刚才我讲到了，保费结构里主要看三个指标，首年保费结构、期交保费结构，还有总保费结构。

先说首年保费结构。一般来说，首年期交保费的占比，应该在首年保费中占比70%以上，这才好。为什么这么讲？

首年保费的构成是首年期交保费（分期缴纳保费）和趸（dǔn）交保费（一次性付清所有保费），这两个构成了首年保费。

为什么强调要关注寿险公司的首年期交保费？因为首年期交保费是下一年续期保费增长的来源，这一点就和财产险不同，财产险和寿险区别在于财产险就是一年期保费。寿险有期交保费，而且是长期期交保费，你今年做了业务不仅今年收保费，以后各个年度你都可以收，直至收到约定的保险交费期结束。所以对寿险来说，续期保费是主要的，没有首年期交保费你就没有续期保费。

趸交保费是什么呢？就是一次性的保费。收了一次性的保费，看着很多，但是第二年没有收入了，带来什么影响呢？未来提取的费用或者未来退保，一次收也一次退，包括业务的佣金以后都没了。所以寿险行业中，也把趸交保费叫有今年没明年。

我们看一下通常寿险公司是怎么形成续期保费增长的。第一年假如我就收了两块钱，第二年我还收两块，我每年都收两块钱，同时我也没有增长。但是，我的续期保费从第二年开始就两块钱——自动就是两块钱，到了第三年它就变成了四块钱，就这么自动涨。所以它是下一年续期保费增长的来源，这就是期交保费的一个特点。

所以首年保费是寿险公司的产值。包括投资者和分析师，通常会强调不要只看总保费，总保费当然是一个很大的指标，但是总保费会掩盖保险公司的内部经营，甚至是销售上的很多问题。

我们知道，企业经营都会讲产值和产量，那么寿险公司的产值就是首年保费，不是总保费。总保费里包括续期保费，续期保费是以前年度做的，你在今年坐享其成收的，所以看当年产值就看首年保费。没有首年保费就没有续期保费，有首年保费才能导致总保费的增长。

再有一个，首年期交保费占比还直接影响着总保费的规模，不同的占比最后形成总保费不一样。我们举个例子，A公司的期交保费占首年保费只占50%，B公司首年保费百分之百都是期交，这两个公司同时起步，假如都是做两块钱，A公司第一年的保费是一样的，第一年总保费都是两块钱，但是第二年开始拉开差距了，第二年A公司因为首年保费中有50%是期交，也就是一块钱的期交，另一块钱是趸交，总保费是三块钱。B公司百分之百都是期交保费，所以它的总保费是四块钱，因为上一年的两块钱的期交保费在本年续保，再加上本年的两块钱是四块钱，所以这两个公司的比值是三比四，B公司就比A公司多一块钱，依此类推，时间越长差距越大。比如到了第七年，A公司总保费只有八块钱，但是B公司已经积累到14块钱了。但是你看大家当年的产值都一样，都是两块钱，但为什么会有这么大的差别呢？就是期交保费占比不一样，才带来了这样一个后果。

还有一个，首年的期交保费直接决定了未来的现金流。你今年做完了以后，你期交保费占比越高，你未来的现金流入就越多，后面我会讲到它有一个滚存的效应。所以当寿险保费规模相对稳定情况下，首年期交保费占比越高，公司未来现金流流入越大。现在有的公司已经形成一定规模了，他整个公司来讲虽然首年保费有点负增长，但是总保费还会增长，就是各年度以前做的期交保费在当年度开始陆陆续续滚存收取的现金流大量流入。所以在这一点上，对保险公司经营的稳定性影响是最直接的，也就是说寿险公司期交保费越多，占比越高，未来现金流流入越多，所以业务就越稳定。这是值得投资者关注的。

你试想一下，如果一家公司的趸交保费占比高，我刚才讲到了，趸交保费是有今年没明年，你今年收了一百，明年1月1号还得重头再来，你再收一百相当难，你收不到一百就是负增长。遇到大势不好，遇到政策调整，你可能就会大幅度调整。所以趸交保费占比越高，公司的业务越容易出现波动。根据经验来讲，一家寿险公司的首年期交保费一定要占比达到超过70%，才算有一个良好的首年保费的结构。70%是一个重要的参考指标。

期交保费有三年、五年、十年、二十年，市场上习惯的期交保费就是五年期以下，5~9年、10~19年。行业内来讲，一般是把十年期以上的保费叫做中长期保费。进一步讲，一家寿险公司的期交保费占比，主要指的就是十年期以上的期交保费占比要超过70%，那这家公司就经营稳定了。

为什么这么讲？因为期交保费有一个特性，这个特性就是滚存性。什么是滚存？就是指公司今年收的保费在以后各个年度所交保费的累积。还是前面的例子，寿险公司第一年做了两块钱，但是第二年收两块钱，以后各年你都能收两块，一直收到交费期终止，这就是保费的滚存性。一张单累积的就是2块、4块、6块、8块。

为什么说要长期期交保费占比高才好呢？因为寿险这个期交保费的滚存性，短期的期交保费滚存性也短。举个例子，比如说有这么一家公司，做的保费是四年期的，交费期四年。那么你会发现什么问题呢？公司第一年收了2块钱，第二年2块钱，第三年2块钱，到第四年的时候这个公司没增长了，就不能增长了，它的保费就永远停在8块钱。为什么呢？因为它第一年做的2块钱，到第五年满期，不再交保费了，第五年做的2块钱正好抵消了第一年这个窟窿，我们叫做到期止付。所以交费期长，滚存时间也长，交费期短，滚存时间也短。

我们看到一个很普遍的现象，很多公司成立之初前几年发展迅速，增长非常快，但是到了一定年头以后增长上不去，甚至出现负增长就是这个原因，因为它的保费交费周期短，所以就形成了交费周期到了，再想增长就难了，甚至出现负增长。

所以我们讲十年期以上的期交保费，不仅有较长的现金流，而且因为十年期以上，那这个现金流入十年以上，对公司的财务稳定非常有利，更重要的是有利于资产配置。都说保险公司的资产是长期的资产，其实保险公司的投资资产是受负债的，也就是说受保费周期、负债周期制约的。

前几年行业内有一种情况叫做资产驱动负债，这种理论指导下，很多寿险公司现在出了大问题。想想看，这些公司先确定资产，长期的资产、短期的负债，你卖的都是五年期的，结果你资产安排都是十年期以上。你说这种资产负债的匹配是不是出问题了？最后如果这家公司是重资产——像现在重资产不能套现，那公司的现金流一定出了问题。所以关注保险公司的话，通常来讲，做的好的公司，积极稳健的业务长期性的保费收入占比应该超过70%。

大家可能会讲，保险公司所有的保费都是有数的，作为保险公司经营管理者的职责就是要将交费周期拉长。实际上，公司之间看，要是比较这家公司的交费周期，那么平均周期越长越好。经营管理者的职责就是把交费周期做长，而不是把交费周期做短。

概括一下，期交保费与交费年期两个结合会出现什么呢？会出现四种情况，也就是说会出现四种类型。

第一种，期交的占比高，但是期限短。这种结构的公司是什么呢？可以实现短期的规模增长，但是持续发展能力也短。

第二种情况，期交占比高，期限也长。这种应该是最好的，持续发展能力强，业务也能上规模。

第三种情况，期交占比低，期限也短。这就形成不了续期积累，所以没有持续发展能力，或者说持续发展能力也低。

最后一种情况，期交占比低，交费年期长。这种虽然有持续发展的能力，但是基本上业务上不了规模。

市场上现在也有这种公司，用这个组合去匹配的话，大概就跑不出这四种类型。

这是保费结构的第二个指标期交保费结构。

保费结构还有一个指标，就是总保费结构。总保费是两部分构成，一个是首年保费，一个是续年保费。前面我们已经讲了首年保费，这里主要讲续年保费的结构。我这里用的是“续年”，市场上很多人都用“续期”，但是个人认为“续年”比较准确一些。因为保费有半年交、季交，甚至随着养老金的发展还有月交，按照行业规范来讲，续年保单是第二个年度以后的保费，所以准确的表达应该叫续年保费。

行业内的经验是，续年保费占总保费的比重应该超过70%。你设想一下，一家公司的续年保费占比已经占了70%，首年保费只占30%，所以就形成了续期保费收入为主的这么一个状态。为什么？因为续年保费坐享销售的红利，是你以前的销售，今天才能在这里坐享其成的。另外，续年保费也是长期现金流入的来源，就是说，续年保费这种滚存增长方式才是寿险公司持续发展的能力。

分析一家寿险公司，除了总保费以外，其实比较续年保费之间的差异，才能看出各个公司真正的实力或者销售能力的差异，也就是真正业务上的差异。

举个例子，有两家公司，你要看总保费呢，差不了多少，就差四个亿，但是你要看续期保费，差34个亿。这就意味着1月1号这天开门，这两家公司相差34个亿。回过头来，一年34亿，你要追这34亿得多累，能不能实现？难度也大。所以续期保费的差异才是公司业务实力的差异。这是我们分析保险公司的第三类指标，保费结构。

第四大类指标，品质结构。这里最主要的是看保单的继续率。因为保单继续率反映的是保单持续有效的指标，直接反映的是保单的销售品质。影响继续率的因素有很多，但不管怎么样，你能够想象的到，继续率越高，保单销售质量越好。而继续率越高，业务的可持续发展能力就越强。根据行业经验，国内评估一家寿险公司品质结构的指标，现在多在90%以上。其实这个指标，不算特别高，国外首先公司大多在95%左右。这两年中国寿险行业继续率有所下降，90%左右这个数值，按照公司经营风险偏好来讲，在容忍的范畴之内。

影响继续率的因素主要是这么几个：退报率、失效率、满期或者是给付。但是保险公司考核继续率主要考核的是最初1~2年的保单继续率。最初两年一般不会发生保单满期，保险给付发生也不多，所以影响第一年、第二年保单继续率的主要是保单的退保和失效。保单的退保和失效，有客户的原因，也有保单销售的原因，也有业务员误导以及套利等等原因。

为什么把它叫做品质指标？因为这些在投标时不易发现，但是过一段时间都会暴露出来。按照2022年的数据，保险这个行业有一个非常有趣的现象，现在首年第一年保单，各个公司大概都是13个月或者14个月，为什么多一两个月呢？因为有宽限期，在宽限期内，投保用户没交费都不算保单失效，都算正常的继续。行业内现在第一年保单的继续率大概是在90%左右，第二年以后保单的继续率反而降下来了，85%，里面最低的一个公司也是一家上市公司，才72%。这个和国外的保单继续率走势完全相反。国外保单继续率的走势是第一年反而低，第一年保单继续率可能80%甚至70%，但是以后各个年一般都是第二、第三年以后就开始稳定了，最多在80%，甚至有的达到90%。而我们相反，所以这个现象很特别。

为什么是这个数据情况？进一步查会发现，是因为行业内2017年、2018年那两年做的中短存续期产品，到2022年开始到期了，也就是说，那时候长险短做现在开始自食其果了，导致退保率非常高。

好，到第五个指标，我们再讲讲创费结构。创费可能是很多保险公司不太重视的，但是这个指标非常非常重要。创费指的是公司的费用来源。创费主要是保险公司在保费当中能够提取的经营管理费用，这个经营管理的费用大概包括两个部分，一个是首年保费你能提取多少，一个是续年保费你能提取多少，精算师都算好了，就是总的可提取费用。用于支出也是两个，一个是给代理人的佣金，一个就是公司业务经营管理的费用。

如果说可提费用最后大于佣金支出，那这家公司就是费差益；如果说提取的费用小于费用支出，就是费差损。出费差损怎么办呢？保险公司就用其他利润来补，比如死差（因实际死亡人数与预定死亡人数之间的差异而产生的损益）、利差（指诸如债券或国库券等现货金融工具所带来的收益与该项投资的融资成本的差额）、费差（实际运营中产生的费用小于预算而产生的利益），出现费差就用利差和死差来补，如果死差不够，只能用资本金来补。

很多公司现在周期性的或者是隔一段时间就得增加资本金，偿付能力不足，很重要的一个原因就是费差没有办法补。按照它的基本原理和基本规律，续年保费可提的费用占总费用的60%，这个指标才算好，才算高质量。为什么这么讲？因为首年的保单经营成本一般是超支的，所以首年保单是造成亏损的，也就是说首年保单是形成费差损的。首年保单用什么补呢？刚才讲了是用续年保费提出的费用来弥补首年保费的亏损，这是正常的经营。

所以我们一般都讲寿险公司七八年打平，指的是费用打平。你七八年形成的续期保费规模、续期保费提取的费用能补上费差损，那你就基本打平了，也就是说七八年你开始有费差益了，这个公司就开始逐渐形成稳定的利润来源了。如果你不能打平，你就吃其他利润，其他利润不够就吃资本金，没有别的办法。

所以我们这里提出如果你的续期费用占了60%，你才有可靠的续期创费来支出首年保费出现的经营亏损，才能够形成费差的利润。所以这一点非常重要，可以说，每个寿险公司都必须经历这个槛，这个槛要花多少年迈过去，那就看具体公司的经营成果了。现在市场上有的公司已经十五六年了，还在吃资本金，根本问题就在这儿。它的费差没有弥补，为什么没有弥补？为了市场价格的竞争，把这个续年的费用压得低低的，甚至不提，甚至少提，只能靠资本金补了。

最后一个指标，利润结构。这个结构反映公司的盈利模式。利润前面稍微提了下，寿险公司的利润就是“三差”，死差、费差、利差。行业内的经验是，死差和费差占比要超过70%。

我们先看看总保费“三差”是怎么来的。寿险的保费包含净保费和附加保费，净保费一个用于准备金，一个用于保险金。准备金到资本市场去运用，最后产生利差；保险金就是给客户的赔款，保险金里面，预定和实际赔付的差异就是死差。

附加保费包括经营管理费用和佣金，我从保费中提取的和实际支出的差异就是费差益或者费差损。

为什么提出这个结构呢？

第一，因为这“三差”的来源不同。利差主要来源于资本市场的表现，死差和费差来自于保险公司经营管理者的经营能力和经营水平。

第二，“三差”可控性不同。利差主要靠资本市场，死差主要靠公司经营。某种意义讲，利差靠天吃饭，不可控，大势好，躺着都赚钱。资本市场不好，你有天大的本事也不能一枝独秀。保险公司投资是另外一个领域，但是你必须服从大势，我们保险占5%，左右不了大势。但是你的死差、费差完全靠你经营，你怎么控制成本？你怎么控制给付成本？这个就看你的经营管理水平和风险控制能力。

第三，“三差”的稳定性不同。利差容易波动。过去几年资本市场的大起大落对保险市场影响非常大，我们在上世纪90年代，银行利率百分之十几的时候，我们搞保费利差返还，那几年资本市场好，保险公司的投资回报也都很好。但是2022年开始下跌了，那么这一年保险公司投资回报一定会受到影响。而死差和费差相对稳定，像日本市场1997年金融风暴到现在由利差转向死差和费差，日本寿险市场80%的利润来自于死差和费差。2000年开始低利率下行，整个资本市场最后会影响它的收益。所以一般来说，死差和费差要占比70%，才能形成稳定的经营利润。

总结一下，刚刚整体讲了一遍寿险公司的六大业务结构、八个指标。这八个指标其实是互相影响的。比如说一家寿险公司有良好的产品结构，但没有良好的保费结构，那也不会形成长期稳定的增长。有良好的保费结构，没有有效的创费结构，那也没有长期的再生资源。有良好的产品保费和创费结构等等其他指标，但是没有可控的渠道，那么也不能把业务做大。

所以，业务结构对寿险公司的经营，至关重要，业务结构的好坏决定寿险公司经营的成败。大家考察一家寿险公司，不要光看它的保费，看它的增长，一定要深入下去，或者按照时髦的话讲，穿透它，看它的整个结构怎样，你才能综合判断这八个指标的好坏。都好的话，这个公司一定好；如果参差不齐，质量不一定好；或者都不好，那你就要判断这个公司应该向哪个方向努力。

这是这期课程的主体内容，下面我们进行互动问答。

问题1：刚刚讲的八项指标，这是基于行业内部几十年的管理经验，和对行业的深刻洞察提出来的。尤其老师您提到了每个指标的安全线，就是好和不好的差别。那么这些数据能不能在上市公司的财报里查到？

回答：上市公司有年报，但是我们现在最大的遗憾在哪呢？中国保险行业包括寿险行业，统计口径不一样，这些指标的构成现在还没有统一、规范、标准的制度。所以各家公司都是自己定义，所以自己定义，这个保费可比性就差。

举个例子，首年保费，我们都有十天犹豫期，监管规定的十天犹豫期，你不保的话可以全额退保。有的公司在首年保费里面就包括，不剔除，你退保我也不剔除，有的公司就剔除，这就是口径不一样。

再举个例子，有的公司11月份开始打开门红（保险公司在每年10月份开始到第二年2月份推出的理财型年金险、两全险，通常搭配万能账户，主要是为了拓展、发掘经济实力较强的客户，也是冲刺业绩的好时机），基本上11月份的保费就不入账了，开年1月1号全部都入账。1月1号这一天保费就开门红，然后到开年一季度，实际上做的是五个月，那你说你不搞开门红，你是三个月，他是五个月，这个保费怎么比？没有可比性。

还有，就是你今年做了开门红，你明年不做开门红，或者明年开门红不是同一个月份，你可能12月份了，那今年你是五个月，明年你四个月，肯定没法比，保费也没法比，今年10个月的保费，明年是14个月的保费。

所以分析保险公司一定要首先搞清楚它的保费统计口径、各项指标的统计口径是什么。你要去研究不同的寿险公司，就会发现它们的首年保费基本上都有差异。

所以我们有一个经验，这也是行业内一位资深的从业者、管理者总结出来的。第一个，有那么两三家公司，他们这些数据的披露比较规范比较完整，比如说香港上市的友邦保险，是在亚洲发展时间非常长的一家公司。第二个是中国人寿，这两家公司的这些数据，公布的都比较完整，你基本都能找到，而且有的数据应该说是不错的。

反过来，我要提醒各位的是，刚才讲的六个方面八项指标，如果你在一家上市的保险公司里不能完全找到，或者找到之后发现有的数据很不好。我觉得你要当心可能这些公司的管理运营、风险控制和盈利能力，可能还是存在一些差距的，这是我们简单的一个回应。

问题2：保险公司是不是都在转型？以前拉人头的发展方式是不是已经走到头了？我们很多人不喜欢保险代理、保险经纪人，有时候碍于面子不得不买，但实际上这种拉人头的方式是不是已经到头了？

回答：保险公司转型，这是一个大的概念。怎么理解这个转型，或者说是被动的还是主动的？我的看法就是保险公司的转型，准确讲应该叫转变，突出的有两个方面。

第一个，产品方面的转变。产品主要从原来的理财型产品向保障型产品转变。理财产品原来做得很火，也可以说过去寿险40年基本做的都是理财。因为我们过去吃的都是资本市场的红利，大家做的都是理财产品。2017年保监会《134号文件》发了以后，理财型产品受到了一定的限制，保险回归本原，就开始做保障了。这是第一个，产品的转变。

第二个，销售方面的转变。过去销售理财产品和现在销售保障产品是完全不一样的，归纳起来就是，由过去的销售理财型产品现在向销售保障型产品转变。

区别在哪呢？过去理财型产品很简单，公司去给业务员训练点基本话术，然后就上市场给客户推广，老百姓基本上听得懂。回报高就行了，很容易销售。

现在保障产品来了，突出的一个是养老金，一个是医疗健康，这个都是和社保有关系的。我们讲保险是社保的补充，中国的保障制度把人群分三类，第一类公务员、事业单位职工、第二类企业职工，第三类居民，无论是在养老还是医疗上，不同的人对保险的需求也不一样。业务员得知道，第一，你的客户是哪一类人，需不需要养老保险，需不需要医疗保险；第二，他的保障缺口有多大，得会算；第三，我怎么给他展示。所以理财型产品和保障产品最大的区别就是保障型产品得靠销售能力。

你得会设计、能说明白，你得根据不同的人设计产品，不像过去的理财产品，你不用设计，看到谁都是我给你算算，顶多是买多买少的问题，这里就有一个需不需要的问题。

可以说，一家保险公司都是卖同类的产品，保障型产品卖得好的公司是真正有竞争力的，而理财型产品卖得好的公司不一定真正有竞争力。这个竞争力体现在业务员的销售能力上。

回到问题里讲的拉人头，就要看拉人头这个事情怎么看。保险代理的特点决定了，他必须得拉人头。拉人头有两个含义，第一个，我需要的是销售人员，第二个，我需要的是客户资源。保险本身没有客户资源，他靠业务员、代理人的业务资源形成他的业务资源，他的代理人越多，潜在的业务市场业务资源越大，他没有，他靠业务员，所以这是正常的，他必须得拉人头。

还有一个就是说代理人的流动是正常的。他把资源做完了，你还让他在这儿出不了新单肯定不行，就得离开，他离开之后再来新的人，形成新的业务资源和新的增长。上世纪90年代的香港，一个大公司亚洲区的市场总监说，流动利率达到多少，才能保证首年保费的增长呢？流动率要达到40%，所以流动是正常的。

所以在这里来讲，不流动不正常，这个是保险行业的特点决定的。

开头我没说了，保险从业人员从2019年的920万的队伍，到2022年10月剩了570万，我反而是这么看的，这个也不错，流动是正常的。要是和2012年的“278万”比，现在其实还是增长了一倍。

这里面关键的就是人海战术，人海战术是这个行业的一个特点。

问题4：既然现在互联网保险兴起了，是不是意味着原来代理人保险减少，这之间是不是有一种替代关系？互联网保险卖得好，是不是代理人就少一点？比如坐飞机买个意外险，就不用代理人。

回答：我先说一个数，2021年底，互联网保险的寿险保费收入只占整个寿险保费收入的6%。再一个就是，互联网行业渠道更适合于标准化、简单化甚至一次性的保险种类。

举个例子，我在一个公司工作的时候，我就研究这个公司的保单，我这公司的保单，每一张保险合同最少的字数是6,000，最多的数字是一万。你想想我把这个东西挂到网上去让大家自己看，有多少人能耐心看完6,000字到16,000字，又有多少人看得懂这个专业术语。

还有一个例子。有一次我跟几个小年轻闭门对话，也是谈到了互联网的问题。他们说我们现在足不出户，通过网上就可以吃喝拉撒全搞定，你看我买了保险现在都完事了。我也说不过他们，总的观点就是互联网一定会取代保险销售。

后来我灵机一动就问他们，你们谁经历过保险赔款？说没有，我说你没经历过保险赔款，就别跟我谈你体验过保险。你现在做的理财也好，你去看看保险公司的服务，真正的保险都体现在赔款上，保险公司的赔款能让你满意，网上的赔款能让你满意，这才是真正的保险体验。

买保险你一定要想到赔款怎么办，不能光想我在网上买方便。所以大家买保险无论是通过哪一种方式，一定要考虑到一旦发生保险事件，赔款能不能方便，有没有人提供服务，这是最重要的。

问题5：刚才老师讲到很多指标，也讲到中国的保险行业相对比较稚嫩，中国的保险公司和国际顶级保险公司的差距究竟是什么？或者说谁是国际顶级保险公司？全世界哪个保险公司您觉得做得最好，值得我们整个行业去学习？是友邦保险吗？

回答：应该说世界优秀的保险公司很多，友邦、安联或者是法国的安盛，这些都是顶级的保险公司。确实人家是老牌的，有几十年、上百年的发展历史。

和我们的区别在哪呢？因为是成熟市场和初级市场的对比，所以我感觉到，我们也就是成熟的经验和粗浅的经验，或者是细化经营和粗放经营的差异。

比如说我们这个市场从上到下注重的都是保险公司的保费收入。我一直不明白一个问题，保费是保险公司的收入，保单件数是保险公司覆盖面，保额是保险公司提供的保障程度，就是人均保额有多少，后两个指标才是保险的社会指标，这才是监管部门和社会大众应该关注的，说我们这两个指标每年提高多少，而不要全民都关注保险公司的收入。

保费是个什么东西呢？保费是保险公司对客户的负债，要还的，要么通过赔款还，要么是满期退款，保险公司关注是利润，收入只是其中一方面。所以我们看这个公司和外资公司的差异，外资公司也追求保费，但同时它追求利润、价值、结构和品质。我们现在比较单一。这是第一个差异。

第二差异，我们现在整个经营管理还是粗放的。代理人队伍的管理上，我们现在都看流失率和业务人员的收入，我们保险公司注重的也是业务员的销售能力，往往忽略了一个最根本的利益分配关系。就是我刚才讲到的，你收这个费用里头，附加保费里有公司费用和佣金，公司拿多少、营业员拿多少。到了营销员那里，营销员、销售人员和各级主管的利益怎么分配。

有一本书叫做《利益：打造保险代理人高绩效团队》，就是专门讲利益分配关系的问题。行业内认为，现在保险员队伍下滑很重要的原因，包括我们引进了各个代理人队伍的模式，但是我们利益分配关系这个问题，也就是生产关系我们没有理顺，没有认真去研究，所以现在这也是这个行业出的问题其中之一，分配关系不好，或者说分配关系没有适应个人代理人的销售能力。

上面提的那本书里分析了外资保险公司的基本法，你就可以看出中国保险行业在制度设计上、在利益分配上有很多需要改进或者是需要向人家学习的地方。

问题6：银行和保险作为家庭资产防守型配置，原来有人说存银行不如买银行股，现在投保险是不是不如买保险股呢？

回答：买保险股和买保险是两回事，一个是投资，一个是分散你的风险。我们人有生老病死残五大风险，保险公司经营的就是这五大风险，所以你买保险股那是你投资，跟分散风险没有关系。也就是说，分散的是资产风险，而生老病死残是人身风险。

所以你应该先考虑你的保险够不够。首先看看你的基本保险，社保医保是不是覆盖了生老病死残。

还是前面我们讲的，保险行业里面，除了理财的剩下都是保障型的。生老病死残，生，说的是生存，还有子女婚嫁金、教育金保险；老，主要就是养老保险；病，就是健康保险；死，死亡保险；残，意外伤害保险。可以看看这五个，你是不是按照不同的生命周期，都配置好了，有了足够的保障，发生了特定的风险事件，保险公司给你一笔经济补偿，能够弥补你或者你家人后续的事情。

再有多余的钱，你可以去作为投资，可以考虑保险的股票。

问题：首年保费的稳定是否意味着公司收入可预期性更强，能够熨平收支风险，是这样吗？

回答：在这里我特别强调，首年保费两种，一种是期交，一种是趸交，前面讲到，首年期交保费占比高就会达到收入可预计性，如果首年趸交占比高就达不到。换句话说，首年期交保费长期稳定占比高，就能达到收入的可预期性。

问题7：保险公司的保费都是经过精算的，所以保险的本质其实就是分期+杠杆，可以这么理解吗？

回答：可以，应该这么理解。我们讲的叫性价比，跟杠杆也差不多。趸交保费也是精算的。但是期交保费和趸交保费比，趸交保费的性价比是最低的。

为什么主张期限越长？因为一旦买了保险，保额是确定的，无论趸交保费、期交保费、长期期交保费，这是你交费的方式，无论哪一种交费方式，保额金额是不变的。

举个例子，你说我买了十万的保额，趸交保费可能交五万，你的性价比就是二比一。如果说十年期，在十年期内发生死亡，保险公司一定赔十万。如果说你一年一交，假如一年交一万，你交一万的时候，保额还是十万，发生事件保险公司照样赔十万。如果再往细，你说我按月交保费，假如我就交了五六个月发生了保险事件，保险公司照样赔你十万，分期才能说性价比是最高的。

问题8：如何看待养老金第三支柱的前景，第三支柱包括个人储蓄性养老保险和商业养老保险，但是个人层面来看，第三支柱未来投资储蓄性养老保险和商业养老保险收益是否比较稳定？

回答：这是最新的政策，2022年4月份国务院出台了关于发展个人年金保险的意见，监管部门接着就出了相关的通知，明确提出个人养老金统称为养老金融四大业务，养老储蓄、养老理财、养老保险和养老证券基金。这四大业务现在都开始试点了，而且进行得都很顺利，但是这四大业务类别来讲，整个产品的结构各方面都必须按照国务院和监管部门规定的，第一，实行账户式管理，第二，到60岁退休以后才能领取，第三，你这个账户到领取时要一次性全部划给社保基金。产品基本是雷同的。

这个产品将来的竞争体现在这么几个方面。

第一，客户资源的竞争，因为养老保险对客户的黏性是非常大的，一般你在这儿开个户，就像我们其他的产品到期了我再转别人，或者我退保再转别人，这种养老保险是很难的，因为你是开户的，要开一个个人养老金账户还是有税收优惠，将来谁的客户资源越多谁占优势。

第二个，资产管理的竞争，投资收益的竞争。因为产品是基本趋同的，都是积累型的，账户式管理也没有太大的区别。但是谁的投资好坏，因为我这笔钱确实是竞争力非常强，在金融保险四个领域大家将来的竞争是资产投资收益的竞争，通过这个吸引客户。

所以投资收益对保险公司来讲，从后端发展很重要。养老金业务至关重要。

问题9：从这个角度来讲，我们知道中国A股公司里面有很多QFII（指合格境外机构投资者），海外养老保险公司他们的养老保险金在我们的A股做投资，比如说大家说到巴菲特，究竟巴菲特是一个典型的做得好的保险公司还是投资做得好的一家保险公司？怎么理解？

回答：巴菲特这个公司是做财产险的，和寿险不一样。但是保险是两个轮子，一个是业务轮子，一个是资管轮子。

业务不仅是保费，还是整个保险业务，包括理赔。资管是投资管理，所以监管也是两个方面的管理。一般寿险公司发展到一定程度，，发展到一定规模，可能主要业务就转了。几万亿资产，如果0.1%的波动，实际额是多大。所以保险公司讲两个轮子一起转，得两个轮子转得好。

巴菲特在世界上做得比较好的是资管，他的资管和保险公司的资管有几个区别。

第一，理念上的区别。巴菲特是长期的投资，保险公司可能注重比较短期的投资。

第二，巴菲特可能多数都是战略性的投资，保险公司有钱就任性，想举牌收购想经营了，保险公司都是做保险的人，你做其他的行业你有人吗？所以这个理念导致最后的实际经营结果也不一样。

第三，社会的监管不一样。因为我们中国的监管制度比较严，现在开放了很多，但是管理得还是比较严。刚才讲到股票，这个市场有22万多亿的可投资资产，但是我记得保险公司投资股票的资产最高不能超过25%，现在大概也只占10%左右，远远没到投资上限，他也不可能把22万亿全部投到股票。

所以我们在监管政策也是不同的，所以要学习巴菲特，一个是学习他的投资理念，投资保险资产根据特性怎么去投资产品，所以我觉得保险公司投资最重要的要看资产负债匹配。比如说我们在过去这五年有一些曾经短期做大的一些公司，现在为什么都遇到了财务困难？就是两个轮子没有做好，业务和资产匹配不够，最后短期的业务配置了长期的资产。

短期的资金长投，到关键的时候不能变现，现金流出问题、财务出问题。仔细看其实很多资产是很好的，但是变不了现，解决不了现实问题，怎么办？出售股权、被接管。

问题10：老师刚才提到了中国的保险公司还不够强，还比较粗放，相对于全球水平还很低。但是这两年大家觉得好像中国保险公司没有那么光鲜亮丽，发展没那么容易，最近我们看到好多新闻说海外资金开始大量投资中国的保险公司，这意味着什么？是不是他们觉得中国保险行业还是有很大的发展空间？现在保险公司的估值还太低了？

回答：这个问题问到了一个根本。大家现在整个看的都是行业下滑、低迷，觉得好像保险行业将来怎么样。刚才讲到了2022年4月27号，国务院发布了个人养老金的发展意见（《国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见》），2020年还发了一个文件，是中国医疗保障体制改革的（《中共中央 国务院关于深化医疗保障制度改革的意见》）。

看这两个文件会发现，国家把健康保险纳入了国家医疗保障体系建设，4月份养老金发展的意见意味着把养老金第三支柱正式纳入了社会保障体系建设。

这两个文件我觉得完成了我们国家关于社会保障体系的一个新的顶层设计。我觉得我们国家的整个社会保障体系正在改革，改革过去强调商业保险是一个补充，但是现在已经正式纳入体系的建设。

纳入这个体系的队伍对保险公司有什么影响？全世界寿险公司就两大业务，一个是养老，一个是健康。刚才讲到我们23万亿资产，现在寿险保费收入3.5万亿，但是我们看看我们做的是什么？去掉理财，算真正的养老保险、真正的健康保险，这个资产有多少？保费收入有多少？其实占得很少。包括刚才讲的有三万亿人也好、六万亿人也好，咱们就看看身边的人买的养老保险、健康保险有多少人买了？我买了保险，但不是生老病死残的，都是理财的。

所以这两个文件落地以后，我认为开始促进这两个业务的发展了。老百姓也关注养老和健康。再看看这个市场有多大，我们是全世界人口最大的国家，14亿人口，养老保险的市场就是人口，14亿人口是一个未开发的市场，或者说是正在开发的市场，老龄化社会，独生子女政策等等都显现出来了。全世界的寿险市场，第一，欧美市场、第二，日本市场，都已经进入了饱和状态，包括台湾地区、香港地区都已经进入饱和了，为什么他们都是投资到中国来？就是看你中国养老保险和健康保险还没有开始发展，刚刚起步，国家刚开始重视，未来一定会大发展。

问题11：怎么理解外资保险公司大量开始进入到我们中国，最近又开始新一轮的投资，是不是现在保险公司的估值太低了？

回答：这两年保险公司业务下滑，股价下跌，确实被低估了。外资认为这个时候进入中国价格是最低的，而事实上我们也看到了很多公司，比如说2022年第三季度报的一个大的外资公司准备入哪一个保险公司，占50%以上的股权，一百来亿左右就拿这么大一个公司，这个价格真的太便宜了。

还有一个保险公司股权抵押物被拍卖，只是净资产的七折，你说外资公司确确实实人家经验丰富，而且觉得这么好一个市场一定要开发出来。

所以刚才讲了，全世界最大的业务就是养老和健康，用这个衡量，你说中国这个市场有多大。3.5亿老年人，健康的问题咱不说了，外资为什么这个时候在这种国际环境下还一定要进入？就是这个市场未来的潜力非常大，而且这个时候价格低，保险公司真的是被低估了。

如果我们用一句话总结，就是中国的保险行业有了一定的规模，但是未来的发展潜力是巨大的，中国的保险公司已经形成了一定的运营和经验，但是他们的增长潜力和精细化经营的潜力仍然也是巨大的。所以保险行业整体是被低估的，长期投资的角度来讲，从增长的角度来看，保险行业可能是值得我们作为长期稳健投资的配置者，短期的波动不那么重要。但是整个行业值得投资。

什么样的公司值得投资？比如说以最重要的寿险行业来讲，什么样的公司是好公司，这些数据找到了，符合标准，可能这样的公司值得你投资。反正我已经看到了两个，未来我们可以讨论更多的公司，友邦保险和中国人寿，他们的数据很多都对得上。可能还有更多的公司，当然形成了规模之后，业务形成规模之后，投资收益、资产管理就变得非常重要，巴菲特给中国的资产管理最重要的启示是什么？长期价值、战略投资、好的理念，这些思路我觉得其实都是我们今天作为一个保险行业我们第一次讲，因为保险股和保险行业非常复杂，专业性也很高，门槛也很多，指标也非常多。

从保险公司的估值来讲，比如说我们看看上市公司里面经常被人提到的两家典型的保险公司，中国人寿和中国平安。

先说中国人寿。这是国有大型保险集团，目前的市值8000亿，是非常巨大的规模。

具体怎么看呢？应该说短期确实保险公司的收入利润有运营的压力，比如说我们看2022年的半年报，中国人寿的半年报收入有4%的下降，利润同比下降了37%，这个数据确实不够好，这个数据不够好也解释了短期中国人寿的股价和估值也没法上去。如果从长期来看，从增长潜力以及八项指标来看，中国人寿是可圈可点的，也许值得我们长期关注，它是观察中国保险行业特别是寿险行业一个首要的重要指标。

分析师们的分析也进一步印证了这一点，中国人寿目前看起来估值偏低，很多分析师在强力推荐这家公司。当然因为它的总资产规模比较大，保费收入增长相对比较缓慢，但是盈利能力总体来讲就是ROE还是不错的，另外市场占有率多年也在前面，如果从行业具体公司来看的话，中国人寿可能值得你们花更多时间再仔细看。

再就是中国平安。平安业务更加复杂，它早期是保险公司，但是现在有资管、有平安银行，有银行、保险、投资三方面，这是一个非常多元化的复杂集团，银保一体化的金融公司。所以它的多元协调能不能够实现，这是对于中国平安分析的时候，跟看中国人寿是不一样的地方，这一点也提醒大家，它不仅适用于保险公司的逻辑来分析，也要看银行和投资的逻辑。当然，保险是中国平安最重要的收入来源，下面我们也能够看到这样一个比重，所以保险业务的收入还是占到它70%以上，所以它是以保险为主业，兼顾银行和资管业务的金融集团。

平安的业绩相对而言，它的营收上半年有所下降，净利润反而是有所增加的，相对于完全单一的中国人寿的业务结构和管理运营效率来讲，平安的盈利情况还是相对不错的。

但是中国平安的股价说实在的差强人意，这里面有一个问题我们刚才没有完全涉及到，对于保险公司的评估来讲，除了股价的变化，很重要的一点，可能它的分红、它的股息率是我们判断保险公司投资价值一个重要的地方。对于中国平安来讲，市净率很低，远远低于行业水平。所以很多分析师持续在推荐中国平安，认为它值得投资。另外，包括高端的康养、居家养老以及健康险里面的健康管理，平安还有平安好医生这样一个跟医院有关的延展业务。所以挖掘养老的蓝海市场，整个业务的组织扁平化和管理效率，可能相对于中国人寿的传统国有大型中央企业来讲，中国平安有它的灵活性和未来市场的前瞻性，所以从这个角度来讲，它的业务的创新看起来要更多一些。

基于现在的这些分析，如果我们说从整个行业来看，保险股投资是不是稳赚不赔呢？从短期来看很多人是受到损失的，但是由于保险股不断估值下跌，机构对于保险股总体上在今年年中以来，应该说审慎看多的人越来越多了，保险股估值的修复被认为是2022年下半年的大概率事件。东兴证券也认为估值在修复，长江证券认为保险公司的业务转型也是值得关注的，所以总体来讲，机构对保险公司的保险股的估值修复和投资看多开始在增加，值得我们关注。

当然了，保险公司有很多的压力，比如说负债端的压力、资产端的强势以及投资收益变化等等，这些风险也需要关注。

所以结论是什么？第一个，目前看起来整个保险行业从投资和估值的角度，包括保险龙头公司，他们处于相对的底部。第二个，他们的业务可能正在逐渐回暖，而且市场蓝海和潜力非常明显，所以优质保险公司的估值修复可以期待。所以保险行业的结论是什么？有价值挖掘空间的好的长期的稳健投资。

好了，这是我们今天这一次的《全球投资报告》第23场直播“保险股，保险吗”的分享和问答环节。感谢各位同学提出的一些重要的好问题，也要谢谢得到的同事和《巴伦》周刊中文版同事们帮我准备相关的素材。我们下期课程再见！

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