## 15.1 回放 | 瑞幸和星巴克成败的关键是什么？

你好，欢迎来到《何刚·全球投资报告》第15场直播，本期直播主题聚焦“瑞幸能否赶超星巴克？”

截至2022年二季度末，瑞幸在中国的门店数比星巴克多出了1000多家。过去5个季度，瑞幸的营收持续猛增，营收同比增幅维持在大概70%-110%。反观星巴克，2022年以来，股价跌幅累计超过20%。瑞幸和星巴克在中国市场，为何出现这样的反差，瑞幸能否赶超星巴克？本期内容，我为你系统分析。

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正式开始本期主题分享之前，我们先看一下最近全球投资领域发生的值得关注的大事。

> 《巴伦周刊》封面：对美国中小企业和家庭而言，经济衰退已经发生。
> 市场：印度5G雄心带来投资机遇。
> 行业：科技行业反弹，但更大的麻烦在后面。
> 公司：PNC金融服务前景可期。
> A股：博纳影业上市连续涨停。

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下面正式进入本期的主题，我主要从以下4个层面展开：

1.    咖啡股表现反差：瑞幸和星巴克从店面数量、管理、股价表现和业绩，都非常值得做对比分析。

2.    咖啡业的独特价值：这一块主要从产业链、集中度和竞争性三个维度分析。

3.    业绩中透露的差异：重点看瑞幸和星巴克的财报、市场、品牌和定位，包括价值观。

4.    咖啡股的投资展望：呈现不同的投资机构和专业分析师对瑞幸和星巴克的判断分析。

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2022年二季度末，瑞幸与星巴克中国的门店数量分别为，7195家和5761家。瑞幸门店比星巴克门店多出1000多家。从同店销售额来看，瑞幸同比增长了41.2%，星巴克中国区同比下降44%。

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从业绩来看，瑞幸财务造假的负面影响已经淡化，业绩恢复了正常发展。过去5个季度，瑞幸营收持续猛增，2021年第二季度到2022年第二季度，每个季度的营收同比增长都保持在大概70%-110%。

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反观星巴克，2022年的股价持续下跌。1月至8月中下旬，股价累计跌幅约25%。截至8月23日，星巴克的市值约974亿美元。

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为了更好地了解这两家公司，我稍微介绍一下瑞幸和星巴克的发展历程。

先来看星巴克，它经历了从西雅图到美洲再到全球的发展过程。

1971年，第一家星巴克店在西雅图市中心的鱼市派克市场旁，主要出售高质量的咖啡豆和咖啡器材。

1987年，霍华德·舒尔茨筹资买下了星巴克，同年在加拿大温哥华开拓门市。

1992年，星巴克上市。

1995年，星巴克进入日本市场。

1998年，星巴克进入中国市场，台湾的第一家星巴克门市于台北市天母开幕。

2021年，星巴克已经累计在全球80多个国家开店，在全球拥有3万多家门店。

这里给你介绍两本书，一本是我在《财经大课》专门用了一周的时间分享的书。星巴克创始人霍华德·舒尔茨的自传《将心注入》。这本书对星巴克的商业战略、商业逻辑和商业价值做了一个比较理性、全面和深入的总结。

我推荐的第二本书叫《一路向前》。这本书介绍了过去20年，星巴克的国际化历程。

总体来说，星巴克用50年创造了商业奇迹、管理奇迹和商业文明价值观的奇迹。

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再看瑞幸，瑞幸只有五年历史，但它成长很快。中国市场给了它奇迹，也给了它信心，同时它也有狂妄和贪婪，并为此付出了代价。

2017年，瑞幸正式成立。

2019年5月17日，成功在美国上市。

2020年1月，浑水发布做空报告。

2020年4月，瑞幸被曝出22亿人民币的交易额造假。

2020年6月29日起，股票停牌，进行退市备案。

2020年7月，瑞幸董事会重组。

2020年12月，瑞幸咖啡通过支付1.8亿美元，与美国证券交易委员会达成和解。

2021年2月，瑞幸向纽约南区破产法院申请破产保护。

2022年1月以来，瑞幸的营收逐渐回升。

未来，瑞幸也有可能回到A股或者港股上市，但是同样会面临非常严厉的诚信度和数据真实性等方面的审核。所以，瑞幸过去这五年，应该说是充满了荣耀，充满了梦想，充满了财富奇迹，但也充满了羞耻。

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瑞幸为什么能够起死回生？我认为，他们还是做了很多“壮士断腕”“弃车保帅”的努力，试图保住这家公司。其中非常重要的一点就是，瑞幸推出的多款爆品。根据相关数据统计，2021年6月，生椰拿铁销量大概1000万杯；2022年第二季度，椰云拿铁销量大概2400万杯。

瑞幸爆款频出的同时，它的股价也在逐步回升。2020年12月，瑞幸的股价一度回到11美元；2021年9月，它的股价一度回到17美元；2022年8月15日，瑞幸的股价14.25美元。

按照价值投资的逻辑，如果它的收入规模、利润规模不断往前走的话，瑞幸的未来还是值得期待的。

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根据国际咖啡组织的统计，2020年，全球咖啡年产量和销售量约1000万吨。2020年之前，它的复合增长率在2%左右，低于全球GDP的平均增速。所以，从前端原料的角度看咖啡行业，它本质上是农业。

再看咖啡的消费市场，中国人口数量巨大，但人均咖啡消费量比较低。对比一下中国和其他市场，中国的人口是日本的好几倍，但咖啡消费量大概占日本的一半左右。中国人口大概是美国人口的4倍，咖啡消费量大概是美国市场的1/6。

反过来说，如果中国的咖啡消费起来了，咖啡豆涨价可能是必然的。

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咖啡业的产业链分为种植、加工和流通几个重要的环节。咖啡行业原料虽然很重要，但整个产业真正的价值不在原料，中游的加工也有一个标准的技术流程，咖啡馆才是咖啡产业价值的核心和中枢。

上游种植最苦，全球咖啡豆产区分布在拉丁美洲、非洲、阿拉伯半岛和亚洲太平洋地区；

中游加工薄利，具体分为初加工和深加工；初加工工艺包括干法、湿法和半干法，而深加工涉及烘焙、磨碎和萃取；

下游流通看规模，渠道销售为王，连锁咖啡主导。

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咖啡行业具有高成长属性，领先于其他所有软饮品类。

根据相关数据统计，咖啡市场2015-2020年的复合增长率（CAGR）为13.8%，位列软饮行业第一名。预计2020-2025年的复合增长率（CAGR）为17.2%，如果能实现，其增速将更大幅度的领先其他软饮赛道。

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中国市场的咖啡虽然起步较晚，但高增长和持续渗透带来了巨大的市场潜力。我认为，中国市场的人口基数巨大、城市人口数量多，这样一个市场，咖啡行业的机会才刚刚开始。

根据易观分析等数据统计，中国咖啡消费总杯数从2013年的大概44亿杯，增长到2020年的112亿杯左右，其中人均杯数也从3.2杯上升到8.8杯。根据后浪研究所等数据显示，在现有的消费者中，咖啡消费者的复购率要高于茶饮消费者的复购率。

据统计，中国咖啡市场的规模从2015年的467亿元，增长至2020年的815亿元。但国际咖啡组织（ICO）认为，2020年，中国的咖啡市场规模有3000亿元，并预计2025年这一数据将达到1万亿元。

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相较于其他软饮品类，咖啡行业具有较高的集中度。更高的行业集中度，使得龙头企业的优势更明显。无论是星巴克还是瑞幸，它们对设备的整合，咖啡师的培训，对原材料采购价格和物流的控制，都体现了龙头公司的规模效应非常重要。

我们看到整个非酒精的软饮行业，都呈现一个非常明显的向龙头集中的趋势。据Euromonitor数据，2020年软饮CR3（前三）分别是能量饮料（76.7%）、咖啡（64.4%）、碳酸饮料（63.2%）。

咖啡消费品牌处于下游，属于高利润环节，容易叠加品牌溢价，具有较强的议价能力。同时，咖啡品牌不断深度参与全产业链，打造一体化供应链体系，更有助于促进盈利。

所以，这就告诉我们一个重要的迹象，如果你是中国或者全球的行业龙头，在咖啡领域你可以越做越大。

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咖啡行业三大类消费：速溶、即饮和现磨。全球不同市场对三类咖啡的消费占比各有不同。其中，中国市场更加看重口味，现磨咖啡占比逐年提升，咖啡连锁企业因此持续增长。

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有这么多不同类型的咖啡，最终咖啡靠什么赢得消费者呢？我认为是凝结成一个东西，品牌。品牌处于产业链的下游，是高利润环节。同一款咖啡，瑞幸和星巴克的口感其实没有那么大的差别，为什么有的消费者选择瑞幸，有的选择星巴克？其实品牌的作用在消费品上体现很直接。

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这一模块，主要从门店数、品牌与业绩等方面展开对比。

2022年第二季度，瑞幸营收为4.93亿美元，同比增长72.4%；星巴克的同期营收为81.5亿美元，同比增长8.7%。

总体来说，星巴克的收入增长比较稳定，盈利有所下跌，但净利润的绝对数字很大。瑞幸虽然增长很快，但利润情况还不够好。

从整体上对比两家公司的营收和利润，目前双方的体量还不在一个等级上，瑞幸要赶超星巴克全球，还有很远很远的路要走。

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聚焦中国市场，瑞幸在营收额上逐渐靠近星巴克。在门店数、销售额和交易频次方面，瑞幸正大幅反超星巴克。

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品牌与业绩方面，同为咖啡下游品牌，星巴克着力打造“第三空间”，瑞幸则侧重“快咖啡”。品牌定位、商业模式的差异，在两家公司的财报数据上也有所体现，比如销售费用率、管理费用率和经营利润率等。

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具体而言，星巴克仍然是一家全球化的美国咖啡企业。

2022年第二季度，美国本土营收为56.23亿美元，同比上涨了13%，占全球总体营收的69%。在美国的门店数量为15650家，是中国门店数的近3倍。与此同时，星巴克的国际市场（除北美市场外）业绩在震荡，二季度国际营收同比降6.1%，国际门店数为1.7万多家。其中，中国市场的营收明显下降。

对星巴克来说，它的基本盘和核心在北美市场。什么时候，星巴克的北美市场如果发生了重大变化，那就非常值得你关注。

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中国市场是瑞幸的基本盘。我认为，目前瑞幸的门店数密度还不够，市场还有进一步下沉的可能。同时，盈利能力也是瑞幸面临的真实考验，虽然营收规模在持续增长，但是盈利水平还有待提高，管理效率有考验。

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浙商证券认为，由于瑞幸较好的财务状况，新管理层的稳定和持续努力，加上与美国相关监管机构在和解，同时在回主板上市方面不断取得进展。因此，他们认为现制咖啡赛道上，瑞幸还将保持领先地位。

平安证券认为，瑞幸的估值水平处于低位，经营数据稳步向上，财务造假带来的系列问题得以基本解决，并已进入高质量发展阶段。如能转板成功，估值修复空间较大。

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《巴伦周刊》看好星巴克预期的利润，认为最艰难的时刻已经过去。

瑞信和Evercore ISI 的分析师都认为，星巴克股价已很便宜，舒尔茨回归意义重大。

Wedbush、杰富瑞的分析师认为，应该对星巴克未来的股价保持审慎态度。舒尔茨需要做出改变，目前星巴克存在管理层交接的不稳定风险，加上美国工会的影响，通胀导致的成本上涨，以及在中国的业务承压，他们认为星巴克的暂时性问题不算少。

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根据富途35位分析师做出的评级，2022年8月，有6位分析师强推星巴克股票，10位建议买入。

我认为，总体而言，咖啡行业面临以下几点风险：疫情波动、经济下行、通胀高企和消费降级。咖啡股目前不是最好的投资时机，但咖啡行业和咖啡股值得你长期关注。

瑞幸的能力有风险，具体体现在，管理团队能力、财务复苏状况不及预期，没有持续研发爆款的能力，无法重新上市。

就星巴克而言，存在三大隐忧：管理团队的更替，美国本土工会运动影响和中国市场优势减弱。

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我认为，瑞幸仍在追赶星巴克。在中国市场，瑞幸正在赶超星巴克；全球市场，星巴克具备绝对的优势。两家企业的比较，最终要看赚钱能力。同时，也不要只是忙着扩张规模，管理效率、品牌诚信和盈利能力都非常重要。

未来，有多少中国的消费者把咖啡当作必须消费品，这决定了咖啡产业在中国市场的潜力。

好，以上就是本期主题的主要内容。我是何刚，《全球投资报告》期待每周三晚8:00，我们直播课程里见。

### 💡 精华要点
- 1.中国市场的咖啡虽然起步较晚，但高增长和持续渗透带来了巨大的市场潜力。
- 2.星巴克的基本盘在北美市场，瑞幸的基本盘在中国市场。
- 3.总体而言，瑞幸和星巴克的体量还不在一个等级上，瑞幸要赶超星巴克全球，还有很长的路要走。
- 4.总体而言，咖啡行业面临以下几点风险：疫情波动、经济下行、通胀高企和消费降级。目前，咖啡股不是最好的投资时机，但咖啡行业和咖啡股值得长期关注。

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