## 5.1 回放 |  影响特斯拉股价最核心的因素是什么？

你好，我是何刚。欢迎来到《何刚·全球投资报告》第五场直播。这一次我们讨论的主题是“特斯拉被高估了吗？”

正式开始本期的主题分享之前，我们先来回顾一下《何刚·全球投资报告》的五大赛道，过去4期的主题，还有近期的全球投资快讯。

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回看特斯拉2021年的年报和2022年一季度的季报，业绩表现都非常好。过去15个月，特斯拉创造了5年来最好的经营业绩。2021年年度收入增长超过70%，净利润增长超过550%。2022年一季度，特斯拉收入增长超过80%，净利润增长超过600%。

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按照正常的逻辑，业绩这么好的公司，股价岂不是要涨上天吗？但事实恰恰相反，随着特斯拉财报的公布，它的股价连续暴跌。

连续5个月，特斯拉股价大概下跌30%。这是一个什么样的跌幅呢？看一下美国大盘，像道琼斯指数、标普指数、纳斯达克指数，跌幅大概是20%。这说明特斯拉2022年以来的股价表现，是跑输整体大趋势的。

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特斯拉的市值从最高超过1万亿美元跌到现在的大概7000亿美元。这个变化非常大，很多机构投资者和个人投资者损失惨重。

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虽然跌幅不小，但特斯拉股价是否已经探底了呢？还有新的风险没有完全发现吗？事实上，现在还有很多人不看好特斯拉未来的股价。此前，马斯克就在社交平台上，公开谴责比尔·盖茨做空特斯拉。

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除了大佬之间的言语交锋，以及短期不排除有人恶意做空，放大市场的恐慌情绪。我们从投资的角度来看，核心问题其实就是一点，特斯拉经历过去2年股价的持续上涨之后，它的股价是不是确实被严重高估？它现在的下跌是必然的吗？现在的下跌，只是特斯拉回归正常的开始吗？这就是我们本期要讨论的重点问题。

特斯拉成立于2003年7月1日。它主要做电动汽车、太阳能板、储能设备相关的业务。特斯拉由马丁·艾伯哈德和马克·塔彭宁联合成立。特斯拉的企业目标是，为普通消费者提供纯电动车，同时促进全球向可持续能源转变。

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回顾特斯拉电动车的关键发展历程，2008年发布了Roadster；2012年发布了Model S；2015年正式交付SUV；2016年Model 3亮相；2019年2月开放电动车专利。

目前，特斯拉已有6个超级工厂，分别位于加利福尼亚州、内华达州、纽约、上海、得克萨斯州和柏林。

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讨论股价关键看三点，业绩、预期和资金。业绩是股价的基础，预期是估值的依据，资金是市场的血液，股价是一切的结果。我认为，分析特斯拉的股价，业绩最为重要。

接下来，我们先把相对容易的说明白，先就预期和资金做一个初步分析。

2022年五六月，美国通胀又创新高。虽然美联储先后两次加息，一次25个点，一次50个点，但在压通胀方面都没有看到明显的效果。

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在美国通胀不断创新高的情况下，我认为美联储这一轮的加息没有结束，必须进行加息。下一轮的加息不排除是更大幅度的，比如50个点恐怕是必然的，甚至有人认为是75个点。

总之，美联储将继续加息。由此带来的市场资金紧张，以及美国股市大概率下跌。这样一个历史经验，我认为特斯拉面临的市场资金环境并不有利于它。

过去两年，特斯拉面临的市场资金环境是非常宽松的。特斯拉作为估值增长非常快的科技公司，市场资金收缩首先会体现在那些估值溢价偏高的公司。从这个角度来讲，整个市场的资金环境，不利于特斯拉这样的高估值公司。

从市场预期来看，这方面显然非常不利于特斯拉。基本上，市场认为特斯拉就是被高估了，所以它的股价才会出现“腰斩”的情况。从2021年11月4日的最高点1229.91美元，到2022年5月24日跌至628.16美元。6个月的时间，特斯拉已经从山顶跌到了半山腰。这是市场预期非常明确地反馈。

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从估值情况来看，特斯拉长期的市盈率远远高于行业平均水平。这有一定的合理性，特斯拉是行业龙头、明星公司，它的增速非常快，尤其是收入利润在持续增长。它的PE相对偏高是有一定合理性的。最近半年，特斯拉的估值在逐渐向行业平均水平回归，但仍然略高于行业平均水平。

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如果把特斯拉作为纯粹的汽车公司，美国最重要的通用汽车跟特斯拉比起来，通用汽车的估值实在是太可怜了，不到6倍的市盈率。这基本上是非常传统的夕阳行业的估值。这反映了新能源汽车相对于传统汽油车来讲，有很多被人看好的因素，尤其是今年油价不断上涨的情况下，传统汽车的销量和未来确实非常让人担忧。

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如果从利润、股价和市值的关系，来看特斯拉的股价。这其中有非常有趣现象。2021年1月到2022年3月，华尔街预计的特斯拉的每股收益，每一次都要比特斯拉的真实收益要低。什么意思？每次大家都觉得特斯拉被高估了，但特斯拉总能用更好的业绩来回击华尔街。

2022年二季度，特斯拉能否继续创造每股收益的奇迹，回击市场的质疑呢？还是市场会给特斯拉一记“大耳光”？从最近下跌的情况来看，分析师们更倾向于认为，特斯拉高增长的净利润恐怕难以持续。

前面，我们分析了市场预期和资金情况。接下来从业绩的角度，为你拆解三个重要的维度：宏观、产业和公司。这几个维度有利于帮你抓住重点，让你进入看起来高大上，但实际上没有那么复杂的全球投资分析。

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从宏观层面的经济情况来看，IMF发布的全球经济预测显示：2021年-2023年，世界GDP的增速分别是5.9%、4.4%和3.8%。这个统计可以看到，全球经济正在逐步往下走。如果加上美联储加息的因素和美国的高通胀，应该说全球经济的大形势是不利的。

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现在，衰退在欧盟已经是注定的事情，日本也处于长期的低增长状态。美国现在显然是“翘翘板”，如果美联储加息更多，通胀有可能压下来。但是，无论通胀是否压下来，只要加息太多，美国经济陷入衰退是大概率事件。整体来看，整个宏观经济的预期不那么乐观。

另外，跟汽车行业有关的一个双重因素是，在供求关系和恐慌因素影响下，高油价恐怕很难跌下来，这对于电动汽车的发展可能会有一定的好处。

这里请注意一点，电动车发展快，并不代表传统能源减少快。从电力供应的来源看，无论是美国还是中国，火电的占比都是最高的。美国有63%的电力是火电供应。中国的火电占比更高，有71%。

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电动汽车、新能源汽车在使用环节是相对环保的，但是追溯电力来源的时候，火电是电动汽车最重要的电力供应。如果石油、天然气和煤炭涨价，那么电力也可能涨价。我们要辩证地追溯这个源头。

既然太阳能的占比如此之低，反过来意味着在能源转换过程中，光伏发电、太阳能的潜力和机会是巨大的。这个潜力和机会，就包括了特斯拉在内的所有光伏和电力有关企业，以及电动车巨大的历史性机遇。

总体来讲，电动汽车行业被市场普遍看好。过去两三年，包括新能源在内的电动车、混合动力车成倍增长。2022年1月到5月，销售再次翻倍，这是非常好的现象。

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各项数据表明，电动车全球的销售趋势也是看好的。很多分析认为，2022年有可能全球的销售会过1000万辆大关。如果真的是这样，那我们就理解了为什么通用汽车的股价上不去，而特斯拉、比亚迪会越来越受欢迎。

甚至有越来越多传统汽车巨头，像欧洲的一些巨头纷纷表态，它们可能在2035年左右要彻底地放弃燃油车，全面转向各种新能源汽车。特斯拉正处在一个朝阳的、不断增长的行业。这是特斯拉值得我们关注的一个重要的行业因素。

根据相关数据统计，2021年全球纯电动车的销量当中，特斯拉排名全球第一，年销量达93.6万辆。中国的比亚迪排在第四位。随着王传福决定彻底停产比亚迪的汽油车，全面转型电动车，我们期待比亚迪2022年全球电动车的销量，能从第四名上升到第三名。

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从行业来看，特斯拉是当之无愧的行业龙头。它有品牌溢价，有知名度，有全球的充电服务体系，还有很好的明星号召力。所以，目前而言，它作为行业龙头的地位还是比较稳固的。

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在中国市场，特斯拉面临一定的竞争。总体上来讲，特斯拉的定位是中高端用户群。比亚迪的定位是在中端和低端市场。从销量来看，特斯拉并不一定处于高位领先。但从价格因素来看，特斯拉恐怕还是非常领先的公司。

前面我们分析了业绩的两个重要维度，全球宏观经济和行业发展情况。接下来，我们具体分析一下特斯拉这家公司。我主要从以下5个点展开：主营构成、盈利能力、技术研发、产业协同和核心领导。

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主营构成方面，特斯拉以汽车为主

从特斯拉的业务构成看，它就是一家车企。特斯拉的收入中将近95%来自汽车业务，只有5.18%来自蓄能发电。所以，特斯拉现在的光伏、储能、平台交易等业务，不必太过高估。但是，特斯拉既是一家汽车公司，又不是一家传统的、简单的汽车公司。

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我认为，如果特斯拉做不好车，特斯拉存在的价值就没有了。如果特斯拉想更好地实现在市场上的引领性，它首先得是一家好的电动汽车公司，然后它要在能源转换上做出重要贡献。

从特斯拉布局的全球市场来看，44.54%的收入来自美国，25.72%的收入来自中国。可以看出，中国市场对特斯拉非常重要。

特斯拉盈利能力提升快

2021年以来，连续5个季度，特斯拉的收入同比增长幅度维持在56%~98%，利润同比增长幅度维持在大概350%~810%。

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连续5个季度有这么好的增长情况，尤其是利润的增长，都是百分之几百的上升，这是非常难得的公司。不要忘记了，很多新能源公司还是亏损的。特斯拉已经连续盈利多个季度。从这一点来讲，应该说特斯拉的质量是不错的。

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为什么特斯拉的盈利能力这么强？特斯拉有非常强的成本控制和溢价能力。特斯拉超级工厂的规模效应、自动化生产都让它实现了非常好的集约效应。同时，特斯拉的利润保持了稳定增长。当然，接下来能不能继续扩大销售规模、优化成本，特斯拉还面临着新的挑战。

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接下来，我们看一下衡量特斯拉安全度的指标。过去几个季度，特斯拉的负债率持续下降，资产质量非常好。另外，经营现金流也非常好，要做投资和研发，特斯拉不缺资金。哪怕暂时股价跌了，这家公司的运营、市场拓展、基础设施建设也没问题。

技术研发能力强

特斯拉究竟是一家汽车公司，还是一家科技主导的汽车公司？专利数量是重要的衡量指标。如果单纯看专利数量，其实特斯拉没有比亚迪多，但是特斯拉掌握一些非常核心的技术专利。

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特斯拉最受欢迎的几项专利分别是：能源生成与存储、电池技术、自动驾驶和外观设计。其中，能源的生成与存储是特斯拉未来的研发重点，这可能会影响特斯拉未来能否继续值钱。

第二，特斯拉的电池技术有很多专利。虽然它的电池有专门的供应商，比如中国的宁德时代，但在核心技术部分，特斯拉有很强的控制力，它的技术研发能力不可小视。

第三，它在自动驾驶方面，也有相当的专利储备。全球的自动驾驶，是竞争非常强的高级研发领域。谷歌、百度和华为等很多公司在这个领域都非常领先。在这个最具未来想象空间的技术研发领域，特斯拉目前还不够领先。

最后，特斯拉的外观设计非常酷。很多人认为特斯拉的外观设计，影响了汽车行业。

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进一步看，研发有一个重要的指标叫作基础设施。买汽油车，你不用担心加油，全世界有的是加油站。传统的汽车公司不用考虑这些基础设施。但是，电动车怎么充电，特斯拉是操碎了心。迄今为止，特斯拉在全球建设了3500+的超级充电站，其中中国有1000+个；特斯拉在全球有35000+个超级充电桩，中国差不多8000+。

在充电桩完善方面，无论是比亚迪还是“蔚小理”，目前都没办法跟特斯拉相比。现在，特斯拉所有的充电站和充电桩都是独家享用。如果有一天，特斯拉开放它在中国和全球的超级充电站和充电桩，这有可能成为它新的业务模式。这也是未来支撑它股价的关键因素，值得你关注。

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特斯拉还给自己规划了光伏储能、充电一体化的闭环。从高效能的光伏板获得太阳能，转化为电能，用高容量的储能技术把它储存起来，通过电池给特斯拉充电。多余的电，在储能的过程中可以上电网参与能源交易。

另外，特斯拉的软件可以协调很多事情。它在全球的超级充电站已经实现了光储充一体化。未来，它们预计有更多的充电站直接采用太阳能，摆脱对传统火电的依赖。这一步如果实现了，对特斯拉一定是革命性的。我认为，这可能是特斯拉在未来，真正的增长点和竞争力所在。

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特斯拉一体化程度较高

讲完特斯拉的技术研发，接下来我们看看特斯拉的一体化程度。在讨论特斯拉是否会颠覆施振荣的“微笑曲线”之前，我们先看看苹果的供应链情况。

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苹果把高附加值的研发和销售放在欧美，把低附加值的生产和组装给发展中国家。但是，特斯拉创造了另外一种图景，除了芯片外采、电池外包，特斯拉自己做技术研发、生产组装、销售服务和充电桩等等环节。特斯拉是全产业链一体化程度最高的新能源汽车公司。

相较于特斯拉的一体化程度、对整个链条的控制力，“蔚小理”和比亚迪都有不小的差距。这是特斯拉非常巨大的优势，它在重新“熨平”传统的微笑曲线，因为它通过自动化生产，让生产组装成本更低、规模效率更高、毛利率更高。

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从产能的角度来讲，2021年特斯拉的高速增长给生产带来了挑战。2021年交付的93.6万台，生产是93.04万台，还有一些是之前的库存，是延期交付的车。如果2022年特斯拉要大幅度增长，它必须要投资建新的超级工厂。

马斯克左右特斯拉

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商业效率分析的最后一点，就是领导者因素。这个因素有很多分析。因为特斯拉，马斯克变成了全球首富。全球富豪榜前五名，有四个是美国人。他有1.7亿股特斯拉的股权，有7300万股特斯拉期权。马斯克是特斯拉的灵魂，左右着特斯拉。他给特斯拉带来好处，也带来约束。

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在过去的历史上，马斯克多次把特斯拉救出困境。多数时候，马斯克给特斯拉带来的是好处。当然，宣布特斯拉不私有化以后，股价又迅速下跌。所以，马斯克是对特斯拉的股价有直接影响的重要领导人。

马斯克在社交媒体上的发言，常常带来特斯拉股价的重要变动。他其实是特斯拉股价的不稳定因素。关注特斯拉的股价，值得关注马斯克的发言。

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总体来看，马斯克给了特斯拉灵魂，带动它成为全球知名的公司。他重塑了特斯拉。但是，他的个性和风格，他百无禁忌的言行和表态等，也让他给特斯拉的股价和公司的长期稳定运行，带来了不稳定因素。

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即便如此，我认为马斯克是一个非常好的产品经理。我非常推荐《硅谷钢铁侠》这本书。马斯克认为，“如果你有一个引人注目的产品，并且人们愿意支付额外的费用，那将有很大的价值。创造，尤其是创造伟大的产品，是复杂的。”如果你想了解特斯拉和电动汽车行业，推荐你看这本书。

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另外一本推荐书是《特斯拉自传》，也是特斯拉公司的名字来源。尼古拉·特斯拉是真正发明创造电力的起始者。因为特斯拉，电被带入到了工业社会和现代社会。特斯拉其实就是电在人间的象征。马斯克的很多精神鼓励也来自特斯拉。这本《特斯拉自传》值得你参考，可能对于你理解太阳能、光伏有帮助。

好，前面我们分析了影响特斯拉股价的关键因素。接下来，我们做一点展望。先来看看分析师们的看法。对于特斯拉未来的业绩、毛利率和股价，市场争论非常大，分歧也很明显。

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随着特斯拉股价“腰斩”之后，市场上的买进建议也开始增多。45位分析师对特斯拉的股价进行评估之后，差不多有一半的分析师认为可以买进特斯拉，还有将近一半的人认为要谨慎，最好离特斯拉股票远一点。特斯拉究竟值不值得买，分析师的观点有重大分歧。

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在未来的行业竞争方面，特斯拉不仅要面对比亚迪和“蔚小理”的竞争，传统汽车巨头也来势汹汹。奔驰、宝马和奥迪都在入场新能源车市场。新能源汽车行业的竞争正在变得更加激烈。当这么多人做汽车的时候，什么东西最抢手？芯片。电动汽车芯片行业值得你仔细关注。

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从市场估值来看，“蔚小理”这三家中国的造车新势力都处于亏损状态，无法用利润来评估市场价值。但有一个维度可以参考，收入规模越高的公司，它的市值可能越高。比如，小鹏的销售收入规模最小，市值也相对最小。这是没有利润的情况下的一种评估方式，仅供参考。

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把特斯拉、比亚迪和宁德时代三家的营收、利润和市值对比来看，特斯拉都是第一名。2021年，特斯拉的利润率远高于比亚迪。我们希望比亚迪2022年能有所改善，否则它的估值是偏高的。

从利润率来看，与其做车，不如做电池，宁德时代就是典型代表。宁德时代的利润率非常可观。目前来看，宁德时代在2021年的市值远超比亚迪。2022年，宁德时代和比亚迪分别成为电池和汽车领域的两家万亿级市值的公司，非常值得你关注。

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最后，总结一下本期的主题。我认为，股价=业绩+预期+资金。

对公司来讲，最重要的分析是业绩分析，是公司的商业效率分析。电动汽车整个行业的地位在上升，市场竞争在加剧。对特斯拉来讲，看空的压力很大，市场资金在收紧。

总体来讲，行业乐观，对特斯拉前景的展望，有人乐观有人悲观，但整个市场和经济不太令人乐观。

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综上，我认为，特斯拉的股价要回到1200美元/股非常难。但是，600美元左右的股价触底迹象也非常明显。特斯拉究竟有没有被高估？接下来，我们要看行业、资金和特斯拉的情况变化。欢迎你在课程评论区提出你的看法。

我是何刚，《全球投资报告》每周陪伴你，期待每周三晚8:00，我们直播课程里见。

### 💡 精华要点
- 1.讨论股价关键看三点，业绩、预期和资金。业绩是股价的基础，预期是估值的依据，资金是市场的血液，股价是一切的结果。
- 2.在美国通胀不断创新高的情况下，我认为美联储这一轮的加息没有结束，下一轮的加息不排除是更大幅度的。
- 3.特斯拉是全产业链一体化程度最高的新能源汽车公司。它最受欢迎的几项专利分别是：能源生成与存储、电池技术、自动驾驶和外观设计。
- 4.马斯克是对特斯拉的股价有直接影响的重要领导人，他其实是特斯拉股价的不稳定因素。

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