## 45.2 直播问答｜美的、海尔、格力，谁最具国际化发展潜力？

这里是《何刚·全球投资报告》第45场的专享问答环节。我来回答同学们提出的好问题。

感谢橘子、土家、手可摘星陈·澍、心若无涯、李孟鸿、李炳烁、仙人掌、风子等同学的提问。下面我们将系统呈现何刚老师与同学们的精彩问答。期待更多同学继续在课程评论区和知识城邦互动提问，分享学习笔记。

> 橘子我们要怎么看财报，能不能请何老师总结出财报中需要优先看的三个数据。

何刚：好问题，一般的财报通常确实可以看三个方面的数据。

第一，要看一家公司的收入结构，也就是业务结构是怎样的。换句话说，看它是一个单一产品、单一收入来源很大的公司，还是有一两个主要产品，以及两三个业务结构组成的公司。通常来讲，单一门类产品占比70%以上的，我们称之为单一主业公司，这样公司的特点是专注，缺点是一旦主业发生摇摆或者受到影响时，就会特别惨。如果说有双主业，第一门类占到百分之四五十，第二门类加百分之二三十，这种就是主业很清晰，同时稳健度也相对很好。

更牛的是我们讲了好几家公司，公司大概有三块业务，这三块业务的关联度很高，同时三块业务各占到三分之一。比如我们之前说的微软就是这种情况，今天我们提到的海尔也是这种情况。有三块业务的时候，东方不亮西方亮。从业务结构来看，格力是主业最清晰的，但格力的依赖性也是最强的。海尔是主业分布最均衡的，它的公司的稳健度也是特别高的。

当然跟业务结构有关的，就是市场结构。比如说究竟是国内市场为主还是国际市场为主，均衡度怎么样。你会看到这里面均衡度最好的是海尔，一个48%、一个52%。格力可能就是30%多和60%，美的是50%多和40%多。因为未来增长在中国，格力在中国市场为主，它的优点比较明显，这里面没有唯一答案，第一类看业务结构，这里面包括的市场结构。

第二看什么呢？收入和净利润，这两点太重要了，收入和利润这里面有很多指标，我举几个例子。比如说收入是不是稳定持续增长，代表了公司规模是不是持续稳定上升。这里面我们看到无论是海尔还是海信，收入在稳定增长，这是好公司，美的也是。那利润能不能稳定增长，要看毛利率怎么样，毛利率代表了这个公司整体盈利能力。海尔的毛利率就特别高，毛利率高的公司意味着产品的定价能力比较强，它的整个渠道可能有比较强的主导性。所以毛利率高的公司是好公司。

但是你还要看净利润率，净利润率最高的是格力。而海尔毛利最高，但净利润反而可能是最低的。净利润低也有几个原因，一个可能是管理水平不行，比如说人员比较贵，它有大量的海外高薪酬人员以及高办公费用。格力的海外员工占比在公司总人员很小。

我认为，格力的研发费用就那么回事，它的投资规模没有想象中那么大。美的的投资规模很大，但是它更多投入到了机器人研发里面。在家电行业做大投资的、做大投入研发的其实是海尔，所以这会影响它的净利润率。所以，第二个要看的数字就是收入利润变化情况，尤其是它的规模、它的毛利、它的净利，这些因素很重要。什么样的公司何老师特别喜欢呢？不管收入规模是不是有起伏，净利润持续稳定增长的公司，也就是盈利能力超强的公司。

第三类看的是跟风险有关的，比如说负债率、现金流，就是这家公司的稳定经营情况怎样。像房地产公司的负债就很重要，比如说我们之前讲地产股的时候，可能大家注意到万科的负债率，保利发展的负债率和恒大的负债率天壤之别，有的在90%多，有的60%，负债率越低，稳健度越好。这也是变化的，要结合行业来看。

现金流也很重要，很多公司不是死于没有生意、没有订单，而是死于没钱了。这个没钱就是现金流断了。现金流断了是什么意思呢？比如说产品卖出去了，应收账款还没收回来，但是我公司应付账款要付，中间出现一个巨大的剪刀差，从而导致公司被拍死在沙滩上。所以这就是安全度、稳健度。

总结一下，第一看整个产品和业务结构，看一下它的战略和稳定性。第二个看它的收入利润情况，公司的盈利情况怎么样。第三个看一下负债率和现金流，看一下公司的风险控制能力怎么样。基本上这三个数据，能七七八八地看懂这个公司。

另外一点提醒，所有公司都必须要告诉我们这样的数据，这三个方面任何一方面的数据你有疑问的，把这家公司忘记，扔掉它，找这三方面数据你都觉得特别棒的，尤其跟同行相比特别棒的公司。

> 土家我看到有很多公司说研发费用占比大幅提高，尤其智能家居，这样就导致部分企业净利润增长，暂时不及预期，这样的公司市场看好还是不看好呢？

何刚：这跟行业和公司的定位有关。如果这是一家科技公司，研发占比就非常非常重要，而且大幅度的研发投入，包括医药类公司，大家是看好的。如果研发投入下降，反而意味着这家公司未来有问题。比如我们之前讲过的辉瑞，它就是研发投入特别猛的，因为它是全球最领先的医药公司之一。如果它的医药研发投入在下降，意味着十年、五年后这些新药就跟不上。所以，只要它研发投入下降，你就可以把它公司股票给扔了。

说回家电行业，它的科技属性并不低，比如说成熟家电产品制造能力、原材料的成本控制包括整个管理能力，其实都很重要。比如整个管理流程的自动化。但是，为什么今天我们看这些家电公司，一定要看研发投入呢？

如果这个产品未来面临着巨大的升级换代的可能性，那谁投入的研发费用多，谁就可能占据优势。比如说海尔，它的业务涉及冰箱、洗衣机、空调以及其他的智能家居产品，这么多门类。但有些领域都是全新的，它也没有那么多可以收购的企业，所以它必须要做自己的研发。这时候我们可以认为，海尔的研发对提升它的长期竞争力是有帮助的，你可以高看它一眼。

但你也要分析，如果今年一家公司的收入增长比较慢，研发占比过高，那对短期利润和市场估值一定会带来影响。但是只要公司长期行业地位比较稳定，这种研发我觉得应该是被看好的。

另外一类就是跨领域研发，比如说美的现在在机器人领域，包括格力在空调以外的工业消费领域里的研发投入，就有可能会打水漂。这些研发占比如果过高的话，市场可以做折价处理。

总体来讲，重视研发我们应该高看一眼，说明这家公司至少知道研发的价值，而且很多行业领域都有研发需求，但是研发的适度性，以及产品的转化，我们要仔细看一下。比如说有的公司会强调我有多少专利，那你这些专利会不会带来你产品价格的上升呢？为什么我们说格力和海尔的研发还是值得称赞的？在于格力空调领域的研发投入使得空调产品的价格就是有上升，它的功能在行业评价里确实就不错。同样海尔在家电领域的研发，像冰箱包括洗衣机的这些研发，也确实带来了它品牌价值和定价的上升，所以这样的研发对企业的未来发展是利好的。

短期来看，海尔可能最吃亏，因为它的研发投入比我们预想的要猛，而且海尔涉及的领域太多。格力和美的的投入相对来说没有那么多，盈利情况好一些。长期情况还需要再观察。投资者要看自己的偏好。

> 手可摘星陈·澍、心若无涯三家家电巨头会不会成为比较先进的科技公司？智能家电未来还有多大的增长空间？

何刚：我觉得智能家电的空间是巨大的，而且在全球范围内，中国一定是率先在智能家电、家居领域里进行大规模实验和消费的市场。为什么这么说呢？

第一，比如现在咱们家里真用笤帚、拖把扫地的越来越少了，尤其是城市家庭。什么东西起来了？扫地机器人。市场上有好几家上市公司就是做扫地机器人的。我认为，扫地机器人一定会大行其道，中国有两亿多的城市家庭，如果10%的用上了扫地机器人，那就是3000万份，吓死人的一个市场份额，非常巨大。

第二，我们刚才提到了冰箱，它的智能化一定是很快的，因为它跟食品的储存，包括做饭，和厨房有很直接的关系。客厅可以用，卧室可以用，厨房也可以有。以后一家弄三五个冰箱你不要觉得意外，这个是存咖啡的，那个是存烟的，那边是存酒的，完全分类之后，你说冰箱就一个吗？不同的冰箱产品它对智能化的要求就不一样，比如刚才提到的酒柜，存白酒的、存葡萄酒的，它对于温控有要求，包括一些存烟的，对湿度有要求，存水果的，它对于温度和细菌的控制。这些东西其实都是要很多新的技术产品传感器、交互屏，包括信息的互动等等，都要算在其中的。

我觉得每一个家电都存在智能化升级的需求。我们回想一下，原来家电叫耐用消费品，后来电视就证明它不是耐用消费品，3—5年家里就会换一次电视，投屏的、等离子的、8K的、4K的。未来其实同样的，冰箱包括洗衣机的换代也会加快，主要原因是因为智能化不同了，比如说洗衣机的智能化，包括烘干机。再比如说远程控制，扫地机器人很可爱，但是也很烦躁，我就老踢我们家的扫地机器人，我觉得它烦死我了。如果今天我们上班去了，扫地机器人在家好好干活，把该做的都做了。所以这里面存在巨大的使用场景和无限的需求。我认为，中国一定是全球智能家居行业里面最领先的国家，而且会率先使用。随着人工越来越贵，家里的阿姨也请不起，我们大家在家里也不愿意干活，“懒惰”导致我们对智能家居有特别大的需求。

物联网和人工智能会带来全新的行业需求，我们请不起阿姨，但是买得起一个智能机器人，买得起一个家居小助理，像这样的领域不仅仅是家电行业，它是与硬科技制造、软件、芯片，包括智能互联、电信领域都是有关系的。所以未来会存在传统家电、智能家电以及大的智慧家居，而对这个概念理解最深刻的公司，目前来看是海尔，不是美的和格力。

> 李孟鸿未来家电行业扩张的趋势是什么？国际化的趋势，包括去海外建厂，产品出海的情况怎样？请何老师分析一下，国际化发展，你看好哪家公司？

何刚：在传统家电行业，中国已经是全世界最重要的制造国和消费国。我们的国内消费很大，中国家电的制造能力已经是全世界综合水平最高的了，超过韩国、日本、德国和美国，当然美国是有自己的产业转移。

新的变化在于科技化这一块，也就是一些关键零部件，比如说芯片，这个领域我们还是受制于人的。而这又回到了半导体行业谁是全球最强，目前前排的可能是美国、日本、以色列、德国，还有荷兰、英国也很强。

未来如果家电行业向智能化发展，中国制造的优势只在产业链的某一些环节，那整个产业链的价值重估、重新分布之后，中国家电的综合竞争力会有一定的下降。这是很无奈的事情。就像芯片行业里面的制造很重要，但是它不是最重要的，同样的，智能家电，尤其是未来大的智能家居，物联网、人工智能这个领域里，中国的技术储备是不够的。

所以，我认为未来中国家电行业要有发展，一定要是家电企业和现在的数据科技企业结合在一起。我们要大胆畅想一下，开个玩笑，腾讯少研究一点游戏，多花点时间去跟海尔一起搞搞智慧家电，我觉得这东西靠谱，不要都把大家带去玩游戏，或者说把现在用游戏赚的钱，来做一点大智慧家居产业的升级换代，帮那个跟狗打架的机器人公司升级一下它的智慧系统，干点正事。

我们的互联网科技公司有巨大的优势，包括其他的硬科技行业的公司，像做图像识别的、语音识别的，比如商汤、海康威视。它们跟家居行业的结合，或者基于家居场景推出产品，我认为这是未来大家居行业智慧化的出路。

目前中国家电企业的国际化已经非常好了。海尔一半以上业务在国外，美的、格力也是30%—50%的往国外走，未来这一块会更多。但是难题在于，海外制造基地的成本控制管理挑战是巨大的，比如文化的冲突，全球分布安排等等，这是很复杂的事。这也是为什么我认为可能海尔是国际化做得最牛的公司，它的全球适应性，团队的国际意识和团队国际化程度已经非常高了。这代表我们中国人是可以做好国际化的。

总结来说，我认为国际化是中国家电企业未来确定的机会，全球家电行业绝大部分，尤其是传统产品和一级、二级科技家电一定是中国的，但到了高级的人工智能型的科技类家电产品的话，中国可能只是制造和销售环节，在研发领域里我们并不一定有很强的优势。

那么关键领域要突破卡脖子，其实家电是最容易做起来的。说实话，2纳米、3纳米芯片中国要搞起来特别难，但是咱们生产的家电芯片，让家电芯片从20%的自给率提高到80%没有那么难。咱们很多国内的芯片公司完全可以做到这一点，不要让家电企业单打独斗。包括地方政府、国家的钱，可以投一些生产家电行业的专用芯片，让家电企业的科技武装先起来。其实这对我们的整个国家的发展、硬制造、工业制造、智能制造能力的提升很重要。家电行业咱们是很行的，而科技助力不能只靠家电行业自己。

> 李炳烁海尔的净资产收益率不如美的，有没有什么内在原因？它有可能通过优化管理来提高吗？

何刚：我是这么理解的，海尔目前还处于整个组织变革和业务调整战略重新布局的早期阶段。这个变化的过程是很痛苦的，我们提到了整个海尔集团的业务分拆，它涉及比较复杂的新的布局。

海尔全球产业布局比较重，海外资产的有效性和净资产收益率，不能够完全与国内市场为主的企业来做对比。国际化又是海尔不得不做的一件事情。所以这二者之间需要取舍。作为投资者，要看你究竟认为短期的净资产收益率更重要，还是国际化布局更重要。如果你认为国际化布局研发很重要，那你就可以适当忍受海尔的净资产收益率不那么高。如果我就要短期财务指标的优化，你选另外两家短期财务指标更好的公司，这是没有标准答案的，但是你要分析背后原因。如果他们的业务结构市场结构高度一致的情况下，谁的净资产收益率高，谁的管理效率就更高。现在我觉得不一定，因为海尔做的事情的难度超过格力和美的做的事，难度高代价就高，所以它的短期利润可能就没那么好。

我们说未来三五年，或者未来十年，我相信可能海尔在全球家电行业仍然是屹立不倒的。但是未来十年，董明珠之后的格力是不是还在全球家电行业屹立不倒，我是有疑问的。美的产品的提升能力有没有那么快，尤其是在家电领域，智能家居领域是不是真的能占据坚固的一席？其实也存在很大的变数。但是你基本上可以确定的是海尔智家，海尔家电这个上市公司，十年后仍然是全球家电业的大玩家，所以这就是短期和长期的差别。

海尔的管理水平没问题，这是被全球认可的高管理水平。它的短期的财务指标，甚至包括有时候它的利润表现不那么好，我觉得也可能是它在其他领域的投入比较多。比如我们提到的海外布局，生产制造，很多沉没成本，包括研发领域里的一些投入。我们可以多看几年的财务指标，比如过去三五年，未来三五年的预测。我相信，未来两三年它的净资产收益率会逐渐提高，尤其是2025年全球经济复苏后，可能更明显一些。

> 仙人掌美的现在已经在做机器人了。但ChatGPT大热，这对美的的股价好像并没有什么影响？为什么呢？

何刚：这是个好问题，仙人掌同学提出这个问题，说明你在关注行业的热度和最新的信息。但是我认为ChatGPT的火热对美的股价没什么影响，这表明投资者是理性的，所有中国公司目前跟ChatGPT有关的，对其业务和利润收入有影响的几乎是零。我们确实就称这些公司为ChatGPT概念公司。

概念，其实就是无收入利润支撑的题材炒作而已。我觉得美的作为家电行业的龙头公司、市值最大的家电公司，它不应该被这样的概念所裹挟，应该回到基本的业务层面。同时，毕竟它的收入90%以上来自传统的家电业务，机器人、自动化只占了7%左右的收入。在这种情况之下，它还是作为家电行业被估值，而不是科技公司被估值。如果按照ChatGPT概念公司的估值，美的不是值2000多亿人民币，它值两万亿，它会比中国移动的市值还要大，那大家不是疯了吗？这是不合理的。

为什么我说仙人掌同学很棒呢？ChatGPT确实未来对于美的的产品会有非常直接的影响，它的工业机器人、它的机器人业务和自动化工业系统里面，ChatGPT一定被广泛应用。甚至我们可以肯定地说，在传统家电产品，扫地机器人，包括电饭煲为什么不可以跟ChatGPT连接一起？当然可以，比如智能电视和音箱，它首先是ChatGPT的应用场景，它会直接变成自然语言对话的一个重要应用。

另外一点，接下来咱们扫个地、做个饭，确实可以命令它就行了。听起来很完美，但是，就像扫地机器人，你跟它能够交流对话，很开心，但是它的核心功能不是交流对话，是什么？还得把地给我扫干净，你再交流对话，你再用ChatGPT什么的，如果它扫地都扫不干净，中间动不动电池断了，这还是挺烦人的。

ChatGPT的核心在于什么呢？语音识别、自然语言以及图像处理，这里面最好的应用场景就是跟屏幕有关的，所以我认为最有价值的可能是智能电视和音箱。

当然我个人觉得，冰箱也可能会有机会，比如，我看今天冰箱里还有什么菜，它告诉你有三个鸡蛋，其中有一个是坏的。我说我想做一个虎皮尖椒，听了半天，它说你怎么这么笨？我再给你演示一遍吧，我按照四川大厨标准的做法给你来一遍。我觉得这种应用还是蛮有意思的。

我认为未来家电行业里面，美的可以关注一下它对智能电视产品和音箱产品的投入。海尔的研究一定已经在进行当中，可以关注一下。

> 风子家电周期跟房地产的周期是否同频？房地产下行会压制家电行业的发展吗？

何刚：我们在直播的一开始讲到，当房地产的销售上升的时候，家电的销售肯定是上升的，因为房子不能空着。同时，房地产的周期下行是否一定会压制家电行业的发展呢？会有一定的压制作用，但是我要说的是，如果家电产品的更新迭代和消费迭代比较快的时候，实际上，房地产下行对它的压制是不明显的，甚至它可能是一个积极促进的因素。

比如，我们家这个城市房子卖不动了，但是五年后该换的冰箱、洗衣机、电视还得换，所以它跟房子的保有量有关系。就比如说汽车行业在发展，轮胎也在发展吗？不是的，哪怕一辆汽车也卖不出去了，但是大家还有两亿辆汽车开着，每年就大概好几亿的轮胎要换。所以，我觉得要考虑的因素是家电产品的更新迭代时间。几乎可以确定的是，智能家居带来的是更快的家电产品迭代。这跟房地产行业既相关又不完全相关，房地产行业的下行也并不依然压制家居行业的更新迭代。

祝大家晚安，我们下周见。

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