## 47.1 回放｜中药股有何投资机遇？

各位《何刚·全球投资报告》的同学，大家晚上好，这里是《何刚·全球投资报告》第47期直播，我们今天讨论的是关于明星中药公司的投资价值分析。

中药是大家都非常熟悉了，我相信大家可能多少都吃过中药，我们从小跟中药打交道，中药也是我们的国粹之一，就跟我们的京剧、跟我们的文化一样古老。讨论这个话题，确实我们要非常严肃、认真、慎重，同时也要相对客观中立。如果你喜欢《何刚·全球投资报告》，欢迎把邀请码分享给你在意的朋友。我们的《何刚·全球投资报告》这一季确实已经进入到倒计时，这是倒数第9讲，逐渐进入到尾声，但是关于《何刚·全球投资报告》的学习、分析和后续的研发以及课程，我们不会结束，所以即使你刚刚加入《何刚·全球投资报告》，不要在意加入时间晚了，因为我们很多课程具有一定的长期价值和长期的参考性。

如果是第一次来的同学，我们还是要梳理一下《何刚·全球投资报告》的大视野和它的大方向。我们从五个方面，宏观经济、金融市场、重要产业、龙头公司和大佬投资逻辑五个方面来架构我们的课程，今天这个显然就是第三个，重要产业和第四个明星公司，这是我们经常会涉及到的从行业+明星公司的分析方法。

在我们开始主题之前，先回顾一下最新《巴伦周刊》重要的关于全球投资的一些有意思的文章。它的封面文章非常罕见的，夏天快到了，分析了一家在全球最大的啤酒公司百威啤酒涉及到的ESG的争议。这个话题可能在中国有时候我们可能没有那么显性，大家记得上海车展吗？上海车展某豪华汽车品牌因为发放冰激淋引发了很大的品牌公关争议，所以其实在欧美国家，因为ESG就是所谓的环保社会和公司治理这方面的争议变得越来越重要，也就是公司的伦理、合规和社会责任很重要。所以百威啤酒的营销活动其实从ESG的角度来讲，对百威啤酒公司的内在价值打了折扣，所以财务以外，ESG很重要。封面文章来做，这是一个特别重要的价值。

当然关于啤酒这个行业也很有意思，马上进入到夏天，所以我们找个时间也把全球这些特别有名的啤酒公司做一点分析。百威，包括中国北京的燕京、青岛，还有华润等好多啤酒公司，他们的投资价值又是什么，回头咱们再细说。

第二个问题就是上期延续的，你看我们讲的《巴伦周刊》正在关注的话题，他们讨论的最近尤其是俄乌冲突以来，包括美国债务上限要扩大，以及黄金投资不断兴起，包括人民币国际化的进步，美元地位、美元的信用包括美元的滥伐货币导致债务上限，以及美国国债的信用确实面临着新的挑战和威胁。所以美元问题是一个真问题，大家的关切没错，当然现实情况，美元仍然非常强大，这是一体两面，我想大家明白。

第三个问题，很多人希望我详细分析的关于巴菲特今年股东大会的热点。其实这个问题《巴伦周刊》包括得到的其他老师，还有各个媒体像《财经》等等都做了很多的报告，第一财经等很多中国媒体也做了直播，有的时间很长。我理解今年巴菲特的股东大会特别新的有没有呢？有一些，但是也没有想象的那么新，如果非要总结，我认为第一是业绩很好。去年一季报，伯克希尔公司很惨淡，投资亏损严重。2022年的一季报竟然是亏损的。但是今年不一样了，今年由于苹果公司股价已经涨了超过35%，而巴菲特的伯克希尔公司持有大量的苹果股票，所以一季报投资收益竟然超过了300亿美元。你看什么叫做大佬、什么叫做股神？亏损的时候是数十亿、百亿计，赚钱的时候也是数百亿美元计，两千多亿人民币的利润，这是一个季度的，这是非常非常可怕的。所以业绩很好，股东大会就挺好开的，大家笑语欢颜。巴菲特93岁了，芒格99岁了，他们的投资策略、重仓股，包括美国银行业的理解，我觉得确实很多话题不是新话题，但是他们的看法非常值得重视。

比如说关于美国的银行业这一轮的危机，包括硅谷银行，巴菲特认为所有储户的损失都应该被补偿，不能够让储户受到损失，否则银行业基本的信用是有问题的。这个看法我们大家都很喜欢，当然由此强制的银行保险要进一步推广。

第二个很有意思，我注意到中国媒体报道了很多，也有人问到，巴菲特除了当年投资过中国石油，现在仍然在持有比亚迪的股票，为什么他们没有投资更多的中国公司？大家注意到了吗巴菲特怎么回答的？有人说巴菲特用的是外交辞令，他的基本意思是说你们注意到了吗，我们伯克希尔公司重仓的几支重要公司的股票恰恰就是中国业务对他们非常重要的公司，比如说苹果，中国人用苹果手机，我们的很多同学都是，包括我在内都在为苹果贡献利润。再比如可口可乐是1978年以后最早进入中国的公司，在中国的业务做得很好，跟中粮以及香港的很多公司的业务做了很多。包括美国银行，这也是巴菲特重仓的公司，美国银行也是最早参与中国银行业改革的一家外资银行。所以他说我们投资有很多中国业务的公司，其实我们就在间接的投资并且分享中国的成功。

这句话很漂亮，大家说这句话太外交了。不是的，巴菲特的意思代表了华尔街相当一批保守的但是又重视中国的这些老钱们他们对于中国投资的看法。大家记得吗？我曾经在《何刚·全球投资报告》里面分享了一篇《巴伦周刊》的文章，说投资中国的三条路径。第一条路径是什么呢？华尔街分析师写的，第一条路径就是投资那些有很多中国业务的重要而成功的跨国公司，当时《巴伦周刊》举的例子，比如说星巴克，星巴克在中国的咖啡开得蛮成功的，所以你投资星巴克就等于在投资中国。当然，还有其他的通用汽车、波音等等，这都是在投资中国。

第二条路径也很意思，说要投资那些中国公司里面的国际化程度越来越高的公司。他举的例子很有意思，比如说投阿里还是腾讯呢？他们认为可能阿里会更多一点，因为阿里的国际化业务要比腾讯多一点，所以越是国际化，透明度、规范性、竞争力可能会更强，未来它发展的多样性也会好一些。

第三个是投资中国现金流价值被低估的中小股。

《巴伦周刊》分析的第一条投资中国的路径和巴菲特所解释的他对于如何分享中国市场成功，其实是有异曲同工之妙，当然他没有分析中美贸易的不确定性，以及逆全球化和中美科技竞争都使得直接投资更多的中国公司可能面临很多不确定性的风险，这对于相对稳健保守的巴菲特这样的老钱来说，他们相对会缓一点，而且他们会更愿意在港股或者中概股里面选择中国公司。比如说当年投资中石油，包括现在投资比亚迪，都是通过香港市场来进行的操作。这种相对比较自由的没有什么管制的，资金可以相对比较自由流动的市场，可能是他投资中国公司的一种比较重要的路径。

当然，这里面对于比亚迪怎么看？这是一个重点。显然现在巴菲特不断的减持比亚迪股票，获得了丰厚的投资收益，账面理论收益超过30倍。但是，他仍然持有他当初买进的比亚迪股票超过一半，也就是说减持还没有过50%，所以他仍然是比亚迪非常重要的股东，而且比亚迪接下来的成长对他仍然具有很大的价值。只要巴菲特没有清仓比亚迪，你就可以理解为巴菲特对于中国市场的重视其实比对中国的一部分台湾地区的市场更重视。虽然台积电在美国投资了，但是巴菲特买进台积电很快就把它卖出了。所以这里面的态度你看到了吗？虽然台积电比比亚迪盈利情况会好很多，这里面的差别还是蛮大的。

他又谈到了他的退休计划，他未来的投资人，以及他为什么投资日本股市。关于日本股市的投资，之前我们在《何刚·全球投资报告》里面分享过，他的逻辑非常简单，两条，第一个是他投的几大商社，像丰田、三菱都是有非常好的国际业务的公司，不是纯粹的日本公司，是国际化的日本公司，所以国际化是巴菲特很在意的，尤其对于外国的股票。

第二，这些公司他对它们知根知底，经历市场的检验和全球竞争的锤炼，被证明是非常优秀的日本已经国际化有竞争力的公司。所以知根知底、基业常青，然后又相对低估，国际化程度又很高。

第二条理由跟我们上一期讲的货币有关系，去年日元兑美元贬值过多，被认为是超额贬值。所以今年日元明显在回归，日元的币值的回归对于投资日本的股市和金融资产对于美国人来讲是一个相对合算的事。所以这些因素加在一起，巴菲特相对还是比较理性的。

当然还有一点，这里面他讲到了为什么他仍然持有像西方石油这样的公司。当然有人说你看新能源来，传统石油能源不是不行吗？另外，油价随着汽油车卖得越来越少，油价会稳不住。但是巴菲特的逻辑是说西方石油这家公司很特殊，因为它的开采成本非常低，它是一个已经形成的比较好的基础设施投资，它的边际成本很低，所以实际上它的毛利是相当不错的。当然，今年石油股的表现不像去年，去年西方石油这家公司很棒，今年面临着一定的争议。

所以总结一句话，巴菲特在这一轮的股东大会仍然强调长期投资的视野和重仓公司的价值。所以我觉得巴菲特为什么持续持有这些公司，还是值得关注的。这里面有一个悬念和争议是苹果，有人说你看苹果今年很好，从年初到现在，从120多美元涨到将近180美元，涨了超过35%，这个股价真的是非常非常棒。另外，苹果收入规模仍然很大，每个季度都是上千亿的收入，数百亿的利润。

但是，我要提醒大家的是，苹果的收入和利润都在同比增速在明显负增长，尤其是利润增速放缓的情况比收入更大。所以意味着苹果的盈利能力相对于它高峰时期其实是有所回落的，原因也很简单，两个，一个是供应链变得更复杂，第二个，它的销售其实没有那么好。

当然我也注意到咱们中国有一些投资分析师在写苹果仍然是一家好公司，智能手机并不是夕阳产业，苹果的盈利能力仍然很强，另外它保留了未来做智能汽车的可能性。有关苹果的分析，大家可以参考一下之前《何刚·全球投资报告》的专题讲座，我们曾经有一晚上专门详细分析了苹果为什么仍然是一家非常重要的公司。

当然了，苹果目前的市值2.7万亿美元，微软差不多2.3万亿美元，之前我曾经在分析芯片和人工智能的时候特别提到如果未来人工智能领域不断往前发展，微软有可能会获得更好的收益，它的估值有可能上升，不排除在今年某个时候超过苹果成为人类市值最大的公司。这个判断我仍然认为是具有它的相当的合理性的，而且苹果股价在四个多月的时间上涨35%，从短期的投资风险来讲也是在增加的。除非它二季报被证明它的业绩非常好，如果它的收入利润进一步增速放缓，其实苹果的估值也面临重新评价的风险，所以这一点大家一方面要听巴菲特怎么讲、听分析师怎么讲，第二个，要看数据，要面对现实，也不要迷信股神。

关于巴菲特股东大会，因为公众信息非常多，所以我们没有把它详细地做成很多的PPT展开。刚才提到的几个要点仅供大家参考，关于巴菲特投资的理念和方法，我们也曾经有一期专题讲到了巴菲特的价值投资为什么看起来是可以学习的，并且相对比较靠谱的，供大家参考。

这次我知道有很多朋友也去了奥马哈参加了股东大会，他们也很兴奋，因为这是疫情之后的一场大的聚会，当然巴菲特股东大会已经不是疫情后的第一次了，去年也很盛大。这个问题我们放在一边，以后我们还有机会不断地去详细拆解巴菲特重仓持有的这些公司究竟具有什么样的价值和类似的投资逻辑。

刚才提到巴菲特为什么讲他投资中国公司的逻辑，比如说那些有很好的中国业务的其实就值得投资。《巴伦周刊》专门讲到了星巴克，疫情之后的恢复在美国，我们说基本的国民服务级的公司，可口可乐、麦当劳、星巴克，尤其星巴克这样的线下场景消费为主的公司，它的业绩是非常好的，收入利润都有非常好的表现，相应的对星巴克的估值也带来了支撑。

但是请注意，这里面很有意思的是目前为止星巴克在中国市场得到的收入利润的贡献还是有限的，因为中国市场疫情之后的恢复还不够强劲，而且从单店的数量来讲，星巴克在中国开的店现在6000家左右，但是瑞幸咖啡，咱们中国自己的品牌曾经有财务造假的，最新的数据已经接近并且可能超过了一万家咖啡店，成为中国连锁数量最多的咖啡零售企业。所以实际上星巴克未来在中国市场可能也面临着市场份额相对固定，竞争更加激烈的这种挑战，星巴克的业绩可能更多还是要靠美国本土的消费以及在美洲地区的消费，以及亚洲除了中国以外像日本地区，中国市场对星巴克来讲既是巨大的机会，也有很多的挑战。

关于星巴克的分析，我们曾经也有一期专门讲到了咖啡行业、咖啡产业链以及咖啡股，大家如果感兴趣可以复习一下这一期。你看，何老师讲到这儿特别骄傲，美元我们讲过、巴菲特我们讲过，星巴克我们还讲过，格力电器我们刚刚讲过。当然关于格力电器这是让人既有点意料之外，也有点意外的事，格力电器之际股价跌停，看得见的诱因是分红数量明显减少，看得出来它的现金分红能力在缩减。另外一个诱因很快揭露出来的是董小姐的股票被质押，有人说被冻结，冻结就很恐怖了，因为可能有司法力量的参与。质押是一种财务行为，但是至少说明在这里面可能存在一些资金融通的需求。

还有一点，实际上有一个小八卦的就是董明珠的接班人小孟同学已经被证实离职了，她的所谓的网红接班人已经不存在了。所以当时我们分析家电三剑客的时候专门提到了格力电器的产业比较单一，主要依赖于空调，既有气候变暖对它的支撑，但是也带来了它的产业过于单一的由于给它带来的季节起伏等等因素。另外一个，董明珠之后的接班人和管理团队的衔接是存在问题的，短期来看它的收入利润不错，但是它的估值为什么那么低？显然这些机构投资者还是有更多的信息。对于格力电器的收入利润有所起伏，包括它的分红下降，其实是存在担忧和预警的，所以这一点我想大家确实要更仔细的去分析家电行业三家公司的特点以及相关公司代表的特性。

当然，相应的A股“中特估”行情开始爆发，上行行情的趋势还是挺明显的，而中国特色估值体系在很多行业正在发挥作用。像之前的银行股、券商股，包括电信股还有其他很多重要的中国特色的行业，他们的行情正在板块轮动的呈现。甚至像我们觉得没啥希望的传媒股，这两天很猛，动不动某些传媒股已经好几个涨停，说实在的，我都没有看过，凭什么？他们很多还亏损。对于这样的涨停，可能意味着市场主体投资的概念，它并不一定是真实长期的价值，我们还是要去找可沉淀的投资机会。《巴伦周刊》我们稍微讲得多一点，因为确实这一周有很多内容。

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本周投资热点再提示几个，可能你已经注意到了，比如说5月5号中央财经委员会开了一个重要的会议，中央财经委员会的主任是谁？有人知道吗？没错，是习大大，所以这是一个高规格的会议，非常顶格的财经领域的工作会议。在去年的中央经济工作会议和今年的全国两会之后，中央财经委员会的会议很重要。这里面讲了很多内容，有的是重申了之前的要点。我梳理了一下，用“何三点”的模式，如果只讲三个重点是什么？从投资的角度，我觉得值得你参考。

第一条，明确而清晰的背书科技革命的浪潮。也就是为包括人工智能在内的科技创新以及产业智能化、绿色化、融合化提出了更加成体系的高屋建瓴的顶层设计思路，非常清楚，所以科技主题从最高决策层和政策层面来讲是没问题的，所以真实的人工智能，尤其是2B的产业智能化值得你高度关注。

第二条，可能更多人已经注意到了，强调实体经济是中国经济增长发展的关键之关键。再次强调要防止脱实向虚，要坚持稳中求进，要坚持三次产业的融合发展。这里面我想道理不用说了，因为我们不希望经济变得很泡沫。但是这里面有一个反差是什么？为什么要反复强调坚持实体经济为重？大家看一下2022年的年报，上市公司已经发完了，一季报也发完了，谁是盈利最多的上市公司？哪个板块的盈利是最猛烈的？是银行业。虽然他们的家数不多，我们有4000家上市公司，所有银行板块加在一起大概40家，只占1%，但是他们占到整个上市公司盈利水平的50%以上。这个业绩太吓人了，所以银行业金融板块的利润太多，很多实业公司实际上在为金融机构贡献利润，所以坚持实体经济为重。意味着什么呢？意味着未来产业智能化的公司、符合中国产业革命和产业优势的公司，他们会获得更多的金融支持，而银行业在内的金融机构的利润可能会受到一定的挤压和让渡，这一点对大家判断未来中国哪些行业值得投资非常非常重要。这是为什么我说是一个极具投资价值的第二个重点。

第三条，之前讲过很多，再次强调叫做中国的超大市场规模所带来的优势。所以扩内需很重要，消费包括我们今天讲的中药产业，这都是超大市场规模所带来的优势。如果我们中国不是14亿人，我们是1.4亿人，我们是1400万人，我们是4000万人，那我们的内需就真的没有那么大的价值。何老师20多年前在英国读书的时候，英国是一个什么样的国家呢？整个国家不到6000万人，北上广深加在一起比英国人就多了。所以它的市场真的是极其袖珍的市场，在这样的市场里，它的内需真的不那么重要，所以英国公司动不动就是全球化的公司，它一定是全球化和自由贸易的坚定支持者，因为离开了全球化和自由贸易，它啥也不是。

我们反过来，全世界真正具有超大市场规模优势的国家没几个，首先人口很重要，第二，收入很重要，所以美国没问题，日本没问题，这都是超大市场规模，但即使是日本，相对于中国市场规模，我们的人口和收入优势带来的内需是极大的潜力。虽然印度跟我们人口差不多，但是印度比我们穷很多，所以印度只相当于四分之一的中国，所以从这个角度来讲，市场价值它至少今天没有我们那么大。

所以扩内需、创新驱动相结合，从而建设所谓的世界一流企业，这是中国目前的一个现实路径，也是在这种全球政治经济不稳定、地缘政治有冲突的情况下，中国企业应该首先做好的一件事。中国本土市场你算老几，如果你在本土市场做得不怎么样，你想国际化这是舍本逐末。

当然，相应的中财会也在强调保护和爱护优秀企业家，从这个角度上来讲，三个关键的投资价值的启示，我不知道你们是不是看到了那短短的一条公报里面的这三个巨大的前景，我们说看大钱，这就是大钱，科技革命、实体经济、超大市场。所以真正的增长我认为第二季度很关键，其实5月份这五一长假就给了我们非常重要的启示。

五一长假怎么评价呢？对这个问题见仁见智。五一长假的游客人数是一个令人兴奋和激动的事情，超过了2019年的五一，厉害吧？所以中国人的热情，无论是玩抖音，小小花园挖啊挖，还是五一出行都是吓死人的，2.74亿人次，我也在五一回了趟老家。

但是另外一个角度，从理性角度看一下，人数增长是将近120%，比2019年的人还要多，但是收入其实没那么多，1480亿的可统计的旅游收入，大致跟2019年持平。什么意思呢？人次增速超过了收入增速，背后的潜台词是什么？人均消费在下降，人出去了，但是钱花得少。

比如我回了四川，四川的官方统计数据人均旅游收入在五一期间竟然下降了40%以上。我原来去四川可能在成都住个宾馆800块钱，回到老家住个宾馆200块钱，那可不下降了很多吗？虽然在四川待了四五天，但是我对四川的旅游贡献是有限的。另外，内蒙古也下降了，大家去草原，可能吃的牛肉少一点，所以这里面的旅游支出不够，对经济不是一件好的事情。

当然也有一些局部的增长，像云南、黑龙江等等，但是总体来讲，消费复苏有待进一步提振。这是我们读五一量化旅游复苏的一个投资视角。当然我们看起来至少经济确实在复苏，从这个角度来讲，二季度确实意味着更大的机会。

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基于此，我们要稍微再看另外一个门类，投资热点比较多，其实还有好多热点，今天晚上全讲热点估计都能讲一个半小时。券商股我觉得值得大家关注一下，很多同学也专门提到过，未来我们会专门做一期关于上市的证券公司。因为在所有的金融企业里面，也有同学说何老师已经讲了银行和保险了，为什么不讲券商？没到时候，慢慢来，可讲的东西真的太多了。如果咱们都讲完了，第二季的课都没法开了。那天我们讨论的时候我发现第二季已经有上百个话题，50讲都不够，所以投资真的是一个长期的话题。

当然，券商我们可以快速看一下，至少从最近一季报来看，今年股市还是比较活跃的，券商的业绩总体都是不错的。有一半以上的上市券商利润翻倍，这是个好事。为什么呢？经济业务不是他们的重点，关键是他们的自营投资业务，所以我们是不是赚到了钱可能不重要，但是券商的自营业务他们的投资收益都是不错的，所以券商选股，专业机构投资者人家还是不一样的。

比如说第一名的中信证券利润最多，但是中信证券的增速没有那么快，因为它规模够大。华泰、东财，尤其是华泰证券，我之前不是很了解这家公司，它的总部在南京，这是这些年异军突起的一家新型券商，现在已经非常规模化。净利润第二，同比增速超过40%，大家可以关注。

另外还有一些绝对值不大，比如说太平洋、东兴和东方证券，但是他们的利润增速很可观，像太平洋证券增速15倍。总体来讲券商经纪业务在证券活跃的时候多少都能挣点钱，自营投资是关键。我们除了看他的经纪业务，重点看一下自营投资收益，当然像中信还有投行业务，投行业务有风险，像中信建投搞了科创板虚假上市被罚了一大笔钱，所以他们的行情、他们的业绩就没法看。

为什么单独把券商提出来作为单独的投资热点？它明确告诉我们新的牛市可能真的已经开始了，是慢牛、快牛还是疯牛？不知道，但是牛市确实已经开始了。如果在四个月前大家还有疑问的话，现在我觉得这个疑问应该可以打消了，就是已经开始牛市了。牛市很多特点都出来了，比如说交易量很大，券商可以挣钱。板块开始有轮动，优质股涨得不错，主题概念股也能够不断上涨。所以这里面我觉得有一个重要指标是观察牛市的是交易的活跃程度，看一下每天的交易量的放大，这一点可能对大家是一个至关重要的参考。

好了，我们前面讲的热点有很多，这可能也是我们未来第二季课程的一个重要特点，就是我们和加大对于最新的投资热点的分析。当然，并不因此我们就减少投资主题的分析。

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最后补充一个热点，今天中午刚刚发生的千呼万唤的新组建的金融监管总局终于来了一位重要的掌门人，就是它的党委书记叫李云泽。这个人很有意思，因为他跟何老师同一年上的大学，1989年上的大学，在北京旁边的城市，读的是基建管理，最后去了建行、工行，后来到我的老家四川当了常务副省长，这次回到了新组建的金融监管总局当党委书记。所以金融监管总局除了对银行保险机构有监管以外，非常重要的是投资者保护是它的一个重要功能，未来我们期待金融监管总局在投资者权益保护，对市场秩序的维护方面能够起到更大的作用。

说完热点，回到今天的主题，这个主题对我有挑战，我们今天不是争议中药好还是西药好，中西药的争议从梁启超时代，从协和医院建立时就有了。这是一个专业话题，我们今天不讨论这个问题，我们讨论已经上市的这些中药公司他们现在的表现、内在价值、产业链的分布、行业竞争以及他们未来可能的机遇和风险。这就是我今天捋出来的这四个方面。

因为中药公司非常多，所以我们挑了两家有特殊含义的中药公司详细展开。4月19号八部委联合印发一个重要文件，对于“十四五”期间中医药文化弘扬工程实施方案，这不是中医药产业，是中医药文化弘扬。从国家层面，从最高决策层面来讲，中医药既是产业，是钱，它也是中国的传统文化在当代需要不断的弘扬的。基本态度是做大做强弘扬中医药，我们认可它，认为它极具价值。

这个文件如果有空的人可以看一下，它提出了12项重要的任务，很详细、很具体，这里面比如说我认为它特别重要的三点是什么？第一是加大中医药文化活动和产品供给，所以量供应端是要扩大的，第二个是要提升公民的中医药文化的素养，别听那些江湖郎中胡吹各种神药，以及穿越小说、传奇的网络小说里面各种针灸等等，这个咱们不说。但是公民动作中医药健康文化的素养确实要提升。第三条，中医药文化的创造性转化和发展要鼓励，所以这个文件的核心是什么？政策强力支持中医药做大做强。

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片仔癀调价之后的结果是什么呢？片仔癀的股价明显有上涨，比如5月份以来涨了超过10%，今年以来上涨也是相对修正去年的股价下跌，所以片仔癀股价全面上升。有人说何老师讲什么，什么都涨，千万不要这样说，我只是说中医药行业在政策支持下，市场的反应产生的投资共振，这对我们分析未来的投资非常重要，在中国尤其是本土化比较重的企业，政策是否支持是一个特别重要的前提条件。

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另外一个重要的动向就是机构投资者在行动。比如说今年一季度，著名的女性基金经理，这是一个明星女神，我个人也很崇拜她，好多年前见过她，没想到当年的葛兰现在变成了超级女股神。她在买进一些重要企业，当然了，她在卖出片仔癀，这个动向看你怎么解读，但是总体来讲，机构加仓中药板块是在五一前后，是一个市场的重要的动向。原因有很多方面，政策面是支持的，很多中药公司基本面也有明显的改善，同时市场也在寻找新的投资主题。从这个角度上讲，我们当然要讨论一下这些市场的冲动，机构投资者的行动，哪些是理性的，哪些可能值得我们再次从投资的角度重新思考一下。

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怎么来分析中药行业呢？我捋了一个思路，熟悉我们《何刚·全球投资报告》的同学都知道，这都是何老师的传统套路，历史、市场、行业和分析框架，大概是这样的。正是因为我们有一个套路，有方法，所以什么行业我们从投资的角度都能够看个七七八八，哪怕我们不做中药，但是我们可以去看中药行业。

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透露一个秘密，我在高考的时候我的第二志愿填的就是中医药大学，所以如果不能去人大读国际政治，我就去研究中草药，这是我当年的一个目标，所以说起这个行业我还是很亲切的。

原因是什么？我们先说历史，大家都知道中药行业，或者更广泛的讲中医药行业，这样一个领域是一个在中国和全球非常独特的产业。在中国的历史至少是千年，哪怕从明朝算起也是数百年，它形成的制药规范，药理的内在逻辑，都有它自己的一套从哲学天人合人、自然和人生理各方面的调节。有人不认可，但是它有它的一套自成体系的逻辑。实际上在亚洲地区，它有很广泛的认同，不仅是华人认同它，在新加坡、马来西亚、印尼、泰国，包括像咱们的近邻韩国、日本，他们对于中医药的很多理论也是认可的。因为他们也有类似的基于中草药、动物提取、矿石提取，包括像针灸等等各种东西，当然他们叫做汉方，叫法不一样。有的中医药其实在周边国家也有非常广泛的传播，所以中药行业是一个全球非常独特的产业，在美国上市公司里面没有，在中国是一个非常独特的，所以这一点是我们理解中药这个行业的第一条，历史悠久，非常独特。

当然从全世界来看，基于自然的植物、动物包括矿石做的各种提取并非没有，比如说吉普赛人就有他们的草药，非洲的一些部落包括像非洲的一些国家，像埃及有，中东地区曾经也有。所以，基于自然提取物来进行治疗，这并不是一个中国独有，但是发展成一个成体系的药理和制药体系，中药行业还是非常独特的。

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谈完历史，我们要看一下整个产业链，这是我们分析行业和投资非常重要的一点。这一页大家一定要特别仔细地去看，我们说上中下游在中药行业里面怎么分？上游就是种植、养殖和采集，种植的是植物，养殖的是什么？养殖的是动物，采集的是包括矿石和植物在内的各种东西。这是上游，就是它的原料。原料可以是自然的，千年老人参何首乌很厉害，当然现在也可以人工种植人参等等，当然像麝香这些在中国有一定的抵制。

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药采集之后形成的药材、饮品和成药，或者我们称之为中成药，这里面我们主要指中药逻辑里面的成药，比如说像同仁堂，我们一会儿会讲到。下游主要是指流通、治疗和销售体系。我要说的是整个中国中医药行业有不同的统计口径，我们看到的一个口径，比如说2020年这个行业有多大呢？真的是一个特别巨大的行业，28000亿。如果按照现在来算的话，可能是在三万亿，所以这是一个万亿级的巨大行业。

这个行业里面可能它的价值实现是在下游，比如说通过流通，通过医疗机构，无论是中医馆还是医院，以及通过销售渠道，像各种药店和网上的非处方药的销售。但是中药行业的关键不是上游原料，也不是最终销售终端，它真正的内在价值和关键在中游，也就是我们的制药企业是我们今天要讲的重点。他们的绝对价值不大，但是牵动的中间的制造很重要。所以中药是一个制造主导的行业。

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当然，由此它的行业门槛我们要说的是中药行业从制造角度来讲，它的门槛其实是比较高的。当然你可能会说不对，柴胡等有些药，好像是个中药企业都能做，对，那些是能做，但是真正形成竞争壁垒的药品其实是有很高的门槛的。所以，由于它的品种也很丰富，因为中药也是一个海量的纷繁复杂的领域，品质要求也比较高，我们希望无论是治感冒的还是跌打损伤的能够马上见效，所以对它的产能要求、生产制造的要求应该说还是比较高的。

因为药这个事实关系到我们的健康生命，所以它的渠道很重要，无论是通过药店销售的渠道，尤其是通过医药领域的渠道，它是一个非常重要的，有一定的独占性。客户也有一定的黏性，有人信就真信，有人不信，对中药也是避之不及。所以两极分化比较严重，我知道咱们的同学里有人对中药很信，有人对中药不信。比如说慢性的问题，我对中药还是保持敬意的，但是对于创伤性的东西，比如说当年我的腿在英国受了车祸的伤，英国医生就用西医的方式给我搞了一个钢板在我腿里，回到北京，到了积水潭，跌打损伤的中医药大夫说哪那么复杂，在我们这儿拿一个石膏夹板，敷点中草药就可以了。

除了背景门槛，还有就是医药领域的监管在全世界无论中西药都是特别严格的，中药行业也确实在历史上存在过很多的假药，故意制假以及假冒伪劣、以次充好的都有，甚至包括像特别知名的百年老字号，他们也曾经以次充好。虽然没有吃死人，但是连他们卖的蜂蜜也是假的，真是大跌眼镜。所以制药行业的监管处罚力度确实是巨大的。这是市场经济带来的双刃剑。

大家记得吗，同仁堂大家的认真炮制和对于药效的确认是很严格的，那时候的行业约束监管很严格，但是今天在市场经济条件下，我们靠的不是企业的自觉，而是更加严格的制药监管。所以从药材、产能、渠道到监管，行业门槛对中药来讲其实是挺高的。由此就形成马太效应，越牛的就越牛，越不牛的就越不牛，所以明星药企就变得非常重要。谁是明星药企？他们凭什么成为明星的中药企业？是药材占有、产能比较大、还是配方有不可示人的秘密，还是说监管和制药约束做得比较好，我们自己看。所以我们提供的分析框架，从投资价值角度来看，我觉得是这样三个维度，叫做供需、市场和监管，很多人都熟悉。

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重点我们说说前面两个，监管刚才已经提到了，供需和市场。供需里面我们要看的是什么呢？首先从供给角度，刚才已经提到了一点，政策是支持的，相应的配套设施是不断往上推进的，所以目前来讲，中药2022年的制药规模并不大，800亿，这是一个统计口径。年化的增长速度也不是非常快，但是总体上来讲，中药行业从供给的角度是稳中有增，还在持续上升过程中。

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之所以增长没有那么快，它受制于上游的药材供应、质量以及产能扩充。我们很多传统中药的制造方式有它的规模约束，不是一个批量生产能够像我们做其他的西药机器一开就可以哗哗制造出来的，它的过程不一样。所以总体来讲，我们要认识中药的制药规模相对于整个中医药行业并没有那么大，另外它的增长速度是缓慢、稳定，但是在增长。这是供给端。

需求端，这里面就有争议了，原因在于一方面人们的健康意识在升级，我们一方面对于西医药的需求在扩大，但同时，我们对于中国传统的中医药文化精髓也在有更高的认知。另外一个，消费升级的过程当中，我们对于优质中药的需求在明显提升。所以从这个角度上来讲，加上我们的中国老龄化，毕竟中老年人人口比较多的时候，医药的需求会更多。而且尤其是目前处于老龄化状态的，从30后、40后、50后、60后，以及即将进入到中老年的70后，以及不远的80后，我们可能对于中国传统文化的认可度相对于更年轻的一代会更高一些。所以对于中医药，尤其是优质中药的认可需求和消费能力可能会更高。

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所以我们看到的是虽然中医药的供给每年大概3%—10%，但是中医药的诊疗量从量上来看，每年是13%左右的增速。这是非常快的，这比它的需求、比它的供给还要大。坏处是名医不太好约，名药不断涨价，你看为什么片仔癀在涨价？供不应求，对于明星中药企业是什么？好消息。当然可能对于我们作为患者，我们要用药就不是好消息了，比如说爱喝酒的人，有一个传闻说某种中药能够让你的酒量大增，所以酒鬼们喝酒前来半片，导致有人哄抬价格。对投资者来讲是好事，既然患者和非患者都需要，这些明星中药公司的投资价值看涨。虽然我可能不用这个中药，但是我可以分享中药企业成长的投资收益，这就是美好的投资人生。

第二，看一下市场规模。这里面有一个关键因素，就是我们的医保集中采购。这件事见仁见智，但是对于我们作为消费者，我们作为医疗受益者来讲是好事。集采带来的好处是什么呢？那些好的药，有质量和信誉度的中药企业，他们的特定药品消费量、采集量大规模的上升。我们前面说马太效应，可能同样你生产柴胡，同样生产板蓝根，优质企业生产的和非优质企业生产的是不一样的。你有规模、你有成本控制、你有质量保证，所以你容易纳入到集采扩容当中，哪怕你用的是标准药，在中药的片剂、冲剂里面，你能够有更大的好处。所以我们要看到这些好处。

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另外一点，那些独特疗效的、有独特配方的一些药也逐渐进入到集采扩容的领域里。它对于特定用途的人也带来了好处，同时对于这些医药企业的生产和销售也是有直接帮助的。所以，结论是什么？患者的消费意愿在上升，中药的销售就直接收益。

我们以2022年为例，在终端药品销售统计口径里面，药店、医疗机构卖出来的药一共18000亿，其中跟中药有关联的比如说中成药有四分之一，所以这是一个特别大的市场，好几千亿的市场，而且这个市场规模总体稳中有升。你看过去十几年里面，总体规模它是在上升的。所以我们为什么强调中药这个行业值得看、中药企业值得关注呢？因为它的需求在上升，它的供给也在稳定上升，市场规模在不断扩大。

另外一个就看看成本。这个因素按理讲，供给在缓慢上升，需求在不断扩大，成本是不是会不断加大呢？某些领域是这样的，但是药材有它一定的周期性的特点，至少在目前在疫情结束之后，从2022年以来，我们看到的一个重要的数据是叫做中药材的基本价格有一定的回落。当然回落可能有些偶然因素，因为疫情期间很多人无法正常就医，但也有些因素是西药对中药有一定的分类，比如说感冒究竟吃传统中药还是吃其他的西药？这里面有很大的不一样。

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但是好处是什么呢？中药材的价格稳中有降，对制药企业来讲，他们的成本相对可控，毛利可能有所扩充。如果再加上他们的终端价格有定价权，能够往上调价的话，它的毛利率会有明显的上升。

但是另一点，大家要注意一个因素，我也查了一个数据，中国的中药材种植，植物药领域的面积在过去几年不断扩大，从3000多万亩现在可统计的到2022年差不多是4500万亩，大家说能不能继续扩大呢？还不太容易，因为中国的整个耕地还是非常稀缺的。另外，要种植药材的地区和土地是一些特定需求的特别好的山水秀美之地才能够产好药材，所以都是特别重要的山地、林地和经济作物的种植用地。相应的药材种植面积其实有一个相对的恒定，所以从这个角度来讲，我们说未来我们看到的基本趋势，中药材的成本是一个稳中有升、相对比较平稳，但是可能略有上升的趋势。这也是我们可以看到的一个机会。当然从未来来讲，如果他们的生产效率和其他的配方改进，可能会使得成本能够有一定的回落。

关于监管，这里我提示一下，为什么今年讲这个事？关于中医药，尤其重要的科学性在全球和中国的医药领域一直有不断的争议，民众也有不同的看法。但是请注意，国家药监局今年1月3号有一个重要的文件，这是我们一定要注意的，尤其是研究中药行业和明星中药企业。这个文件叫做《进一步加强中药科学监管，促进中药传承、创新发展的若干措施》。它提出了九个方面，核心是规范中药行业的生产、制造、流通和药品的改进，另外提高它的科学性，从而让它更适应更高要求的健康和医疗需求，乃至于适应更高的药品监管需求和让更多的人能够看懂并且接受中药。所以这个文件非常重要，一个是文化的弘扬，另外一个是中药科学监管的促进。尤其科学监管这一点，我想很好的回答了刚才提到的一个问题，就是说重要的科学性必须要不断提高，监管越严格，越有利于中药的可靠性、科学性和公信力。

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简单的四点总结，有历史、会发展，这是和中国人共存的长线产业。只要中国人在，中药就有市场，这一点不管你信不信和喜不喜欢，这是一个基本常识，所以这是一个常态行业。它不像数码相机一来，胶卷就没戏了，智能手机一来数字手机就没戏了。不是的，我们在，中药就在。第二个，万亿市场，主动权在我们这儿。第三个，门槛很高，所以明星药企要高度关注。那些不太入流的企业，忘记它，它们在这个行业玩不下去。同时，这是一个刚需行业，供需和监管都是非常强劲的。即使中药的疗效不同人有不同看法，但是明星的中药企业你必须关注，因为它可能意味着增长、前景和投资。

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我们从市值规模的角度，稍微把十大中药板块的公司给大家筛选出来。大家仔细看一下，可能跟我们想象的有些不太一样，比如说在北京或者全国，哪家中药企业特别有名？可能同仁堂比较有名，云南白药比较有名。但是从市值规模来讲，同仁堂、云南白药加在一起还没有片仔癀大。你看，江西片仔癀统领中药上市公司的市值规模，你服不服？不服也不行，这里面的合理性和投资角度的潜在风险值得我们同时关注。

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另外华润三九就是原来的三九胃泰开始的，白云山是广东的药企，以岭药业做了很多批量的，但同时引起了巨大争议的一个药业公司，今年罕见的大家都在涨，以岭药业还微有下跌。有的涨得就特别狠，北京同仁堂股价四个多月涨了35%，让人吃惊。达仁堂涨了超过60%，阿胶，山东的企业涨得不错，这张表格建议大家认真看一下，这些企业足够重要、足够明星。你可以从个人的用药体验或者亲戚朋友用药的体验，社会声誉以及它产品的独特性选择你最喜欢的明星中药企业可以去仔细看一看。

我们在准备的时候重点看了一下片仔癀和云南白药，但其实同仁堂也值得大家认真看一看，因为这家企业的重要性、国际声誉、规模化、收入利润都值得你高度关注。

我们选两家公司来看一下，第一名是片仔癀，它的市值规模和重要性，其实你看宫廷御医明朝末年逃出去，流落末年在江西赣州留了下来，把片仔癀的秘方留在当地。1956年成立厂，1999年改制，2003年上市，历史久远，公司规模化也就20来年的时间，之前作为漳州制药厂的时候，规模性和盈利其实都是有限的，一个特效特色中药长期存在。所以它真正的公司历史没有我们想象得那么长，这是我们要注意的。

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第二个就是云南白药，云南白药的重要性大家可能更关注，因为在片仔癀之前，云南白药是A股上市的明星药企，超级明星，它曾经创造了很多市值和股价增长的神话。但是它的历史更短，只有120年的历史，1902年由云南白药的创始人曲焕章所创制的。因为云南这个地方在当年真的是叫做各种山环水险，跌打损伤很多，当地民风也比较彪悍，争斗、匪患、军事战乱都很多，所以最早是跌打损伤和军队用药。无论是抗战期间，还是远征军，他们标配要配云南白药，挽救了很多人的生命，尤其是在没有消炎药的情况下，云南白药起到了很好的防止枪伤、刀伤的祸害。

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1979年中国对越自卫反击战在云南、广西边境开打，当时参战的将士们人人标配的就是特制高效的云南白药，挽救了受伤子弟兵的生命，让他们免于因为创伤而导致生命的消失，所以云南白药立下了不世功勋。这个药在1955年的时候贡献给了国家，1993年比较早的相对于片仔癀改制在深交所上市。两家的历史有长有短，但是他们作为一个规范的公司化运营其实就是过去二三十年的时间，是一个很短的规范公司化。

为什么把这两家拿出来讲？有人已经在评论区抢答了，因为这两家的配方太牛了，片仔癀的定位是国家一级中药保护品种，它是中国的中成药保护的最高级别。这一点什么同仁堂也好、达仁堂也好、白云山也好，跟它没法比。包括云南白药其实跟它也不能够完全的相提并论。当然云南白药的保密程度也很高，它是叫做授权、批准、定点生产，同时在1956年就列为国家的保密范围。

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这个保密的好处是什么呢？配方肯定很重要，很独特，有非常重要的经过几十年甚至数百年的药效验证的有效的，确实是好药。同时对于公司来讲，有这么牛的配方，它就像在欧美国家有西药的专利一样，而且这个保护不是说有一个专利保护期结束了谁都可以生产片仔癀和云南白药。不是的，他们叫永久保留这个工艺和配方。所以这是它的一个最大的护城河，这也是我们把云南白药和片仔癀拿出来讲的两家超级明星中药企业的原因。

反过来讲，由于这种保护和密不示人，从营销的角度，科学的角度，以及医药监管和公众认知的角度，也不排除有时候存在某种神秘化的营销倾向。刚才说何老师爱喝酒，我有很多豪饮的朋友，他们有一个秘诀，就是他们在喝酒前吃六分之一片的片仔癀，这也值一百多块钱，比有的酒还贵，之后酒量能够增长50%到100%，我从来不信这个东西，所以我没有验证过。这么多因素加在一起，你说这样的公司和产品是不是特别牛。

说完了历史和壁垒，我们从投资角度看一下公司的主营业务。先看片仔癀，这家公司很有特点，它的核心产品大家都知道，片仔癀牛黄丸以及基于片仔癀做的各种衍生的医疗健康产品，据说有片仔癀的面膜，女性喜欢，还有片仔癀的消毒纸巾，以及各种冲剂，加了果汁的各种东西。但是它最核心的业务是什么？就是医药产品。所以片仔癀里面90%以上的收入是来自于以片仔癀和牛黄丸为主的核心产品。

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片仔癀的配方不知道，因为这是秘密，我也不好说，但是牛黄丸不是一个多么秘密的东西，牛黄丸我们说原生的传统的是要通过牛的养殖来取牛宝来做牛黄丸。所以牛的养殖包括提取过程当中，动物的保护，它的安全性、科学性，包括清洁度其实有一定的争议。但是今天我们知道牛黄丸大部分都是用人工的方式来做的合成，它不是完全的天然提取，所以它涉及到的动物保护，包括中药的神秘度在明显下降。

但即使如此，我要说从片仔癀这个公司的角度来讲，主业清晰，极其神秘，有很强的护城河，这是一个无限期的长期专利产品。这是它牛的地方。

不好的地方是什么呢？除此以外，它其他的业务相对来讲是比较一般的。比如它也发展了化妆品，但是整个化妆品相对于它的医药主流产品，这是一个配角，不到10%，所以无足轻重。在它的其他衍生产品起来之前，它还是一个非常纯粹的医药公司，以片仔癀为主打的包括牛黄丸在内的中药传统配方的医药公司。这是我们对它的一个基本定位。

我们都说了，从商业和投资分析的角度来讲，主业越清晰的公司，竞争力可能越强。但是它的抗风险力相对会越弱，因为一旦我们对核心产品失去兴趣的时候，市场有起伏的时候，公司的价值就会大幅的变化。另外一个，这样的产品有定价权，但是价格不断提高会导致消费者减少，从而对它的盈利也可能会带来影响。这是我们看它的业务结构的一个重要维度。

再看一下另外一家公司云南白药。相对而言，虽然他们也有秘密的保密配方，但是云南白药的产品多样性和它的衍生品的开发就比片仔癀做得好很多，不仅绝对规模要大，同时产品的多样性也明显更好。比如说我们看它的批发零售主要是药品这部分占到60%，但同时它的自制工业品、其他的业务日化产品占的比重也很大。比如说大家知道云南白药有一个特别有名的产品，传统小的创可贴，原来我们用邦迪，这是来自于西方的舶来品。云南白药的创可贴现在把邦迪打得没有还手之力。我们都相信既然它可以治跌打损伤，钉钉子有个小口子可能还是更喜欢云南白药创可贴。

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第二个就是牙膏，这是来自于西方的健康个人护理卫生产品，云南白药过去几年其实时间不长，十几年的时间进入到牙膏这个领域里面异军突起，现在牙膏单品成为云南白药一个重要的个人保健健康护理清洁用品，这对云南白药形成一个巨大的支撑，也使得云南白药从跌打损伤军用药变成了一个跟人人有关的健康护理产品。所以从这个角度，我要说从产品的研发创新和市场的相关多样性的角度来看，云南白药做得比片仔癀更好，它更好的把云南白药的价值发散了。

从商业和产品创新的角度来讲，这种方向是值得鼓励的，因为毕竟它在把它的核心能力做更加多样的拓展、复制和延伸。从这个角度来讲的话，云南白药的业务结构和商业模式相对于片仔癀是更健康、更可持续，这是值得你关注的。

说完这些，我们对比一下它的经营上的反差，这些数字对于我们了解这两家明星企业以及理解他们的市值也有一定的帮助。从营收角度来讲，片仔癀和云南白药收入规模不是一个量级的，云南白药已经做到360亿，片仔癀还没有过90亿，两家的绝对收入规模差得挺远的。

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但是看第二数字，你就要重新看一下了，虽然过去一年增长都不怎么样，都是个位数的增长，但是绝对的最终的净利润，片仔癀25亿，云南白药也就是28亿。由此可以看到它的毛利率和净利率两家公司差得非常之远，片仔癀的独特性、保密配方以及定价权使得它的盈利能力在短期来看超过了云南白药。云南白药虽然产品有它内在的逻辑，比如说从止血药变成创可贴，变成牙膏，但是它进入到了更多的充分竞争的领域，比如说云南白药的牙膏再牛，但是牙膏品类里面太多了。创可贴虽然很牛，但是创可贴领域太多了，所以它的盈利能力能不能更好的提升，未来对云南白药是一个巨大的挑战。

背后还有一个因素，其实云南白药的主业还是不错的，之所以它的净利润表现如此之差，有一个重要因素，我们之前讲到过，跟云南白药把大量的自有资金进行股市投资有关系。而它的投资水平真是不怎么样，投资造成的亏损在过去的两年对云南白药的业绩带来了巨大的困惑。如果云南白药不去乱投资，它的业绩比现在好很多，它的市值根本不是片仔癀可以比拟的，因为它的收入规模和绝对利润一旦起来，片仔癀在估值上对它没有优势。

所以接下来云南白药能不能回归主业，专心致志做好医疗健康产品，而不是去把自己当成股神乱投资，我觉得是我们判断云南白药是否值得投资的一个重要的指标。如果它还是把大量的钱拿去做股票投资，在港股去买一些莫名其妙的公司，那些公司还不怎么样，那你就要当心云南白药的投资亏损带来的整个公司的主业盈利的影响是巨大的。因为它意味着就没有更多的钱去研发，你还不如把这些钱给我们分红，分红带来的股息率也是投资价值的体现。所以云南白药未来的管理挑战、管理优化还是一个巨大的问题。

除了收入的差别以外，云南白药的资产规模也是非常可观的。比如说它有500多亿的总资产，而片仔癀只有140多亿的总资产。资产规模意味着它未来的整个经营扩张能力其实也是不一样的，虽然它的绝对负债率比片仔癀高一点，但是相对于其他行业，这20%左右的负债，简直这个杠杆实在太低了。所以两家都存在资产进一步增值，经营进一步扩充，产品创新，市场创新，研发创新巨大的空间。

另外一个数据就是经营的净现金流金额的增长，片仔癀60多亿的增长，云南白药也有30多亿，所以这是不差钱的公司，两家公司家底很厚，收入利润都很强，尤其现金极其充足，负债极低。这些一些特质全部加在一起，你说它是不是明星公司？我觉得怎么讲都是明星。

它们还有一个共性很有意思，后面也会讲到，中国市场是他们的绝对主场，片仔癀95%以上在中国，云南白药98%以上的产品在中国，所以他们是完全中国化的明星中药企业，这两点都决定了他们是扎根中国的好药企，所以中国市场对它的认可是至关重要的。

最后，我们看一下估值，其实刚才已经涉及到了。相对而言，如果相对于它的市值和净利润角度来看，片仔癀目前相对被高估，因为它的动态市盈率超过70倍，所以它要保持更高速的盈利才能够让它的市盈率变得更加合理。而云南白药市盈率只有20多倍，相对而言它显然是一个更有估值优势的公司。

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但是这两家各有各的问题，云南白药主业没什么大的致命伤，但是它的投资亏损如果不能止住，估值还是上不去。对片仔癀来讲，一旦定价权和盈利能力有一定的起伏，不能持续保持高速盈利，它目前的市盈率要稳住其实也是蛮有挑战的。片仔癀适销率20倍，而云南白药的适销率只有2倍，差别真是蛮大的。所以究竟你是选择片仔癀还是云南白药，看你究竟看什么，你是看产品的独特优势，还是看产品和业务的规模，看独特优势，片仔癀强，看规模，云南白药强，短期的爆发力片仔癀强，长期的持续增长和多样产业布局云南白药显然有更大的明显的优势。所以就看大家的选择了。

如果总结一下，基于前面的分析，如何投资明星中药公司？如何发现他们的价值呢？我想我们有三个关键的看点，第一，从产业链的角度，中游价值最高，上游的中药原料企业和下游的药品销售企业，他们的价值可能不如中游的制造中药的明星企业强。第二，市场的扩容，消费扩充对这些明星中药企业、明星中药产品，这些有保护的配方可能是一个好事。第三，经营我们刚才提到了，竞争能够带来发展，品牌有各自的影响，但是传承创新潜力无限，经营改善效率提升大有空间，对两家企业都是如此，对云南白药尤其如此。

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具体再稍微看一下，如果我们按照产业链为什么看中游，除了云南白药和片仔癀，其实类似的还有刚才提到的这几家，比如说同仁堂，东阿阿胶和广誉远。下面一张表格也是投资分析结构的共识，他们也认为中游最值得看，尤其这里面是类似像云南白药这样的有特殊配方的、有特定独特的中药产品的企业尤其值得你高度关注。

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相对而言，像中药的饮片，配方的颗粒企业，像三九、以岭等等他们的可关注度没有那么强。他们有一定的自己的规模优势，但是你要投的是中药企业，可能关注云南白药、片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、广誉远、白云山可能会更重要一些。

好了，我们具体看中游，我们说这里面为什么我说要多看一下同仁堂？因为同仁堂的营收规模150亿，超过片仔癀，只是比云南白药小一些。第二点，它的净利润也接近片仔癀和云南白药，而且它的毛利非常高，超过48%的毛利，总资产额也比片仔癀要大，负债率也不算很高。净现金流也不错，国内市场相对占比比较高，从这个角度其实北京的同仁堂正在恢复它作为明星中药企业的很多的优势，它已经呈现的数据并不比片仔癀和云南白药差。所以从这几家来讲，东阿阿胶、广誉远相对于同仁堂来讲，同仁堂可能同样值得你高度关注。当然因为同仁堂更多人非常熟悉，如果有同学感兴趣，可以用类似的方法去分析它，它的主业结构、收入利润增长以及潜在的管理风险等等等等。相对而言，从目前市场的估值来看，同仁堂得到了更高的认可，去年以来同仁堂各方面的改善相对比较明显。

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东阿阿胶，山东的企业，它是一个更独特的产品，当然这个产品有它的一些局限，比如说它受制于驴的养殖，驴皮的提取，在标准化、透明化、科学化、国际化这方面都存在更多的不确定性。所以你看它的市场主要在中国，99%的产品在国内占比，它不像同仁堂已经有一定的国际化，包括广誉远生产的龟苓膏等等女性月度的一些保健用品，它有一定的走出国门的国际化，可能有人熟悉。当然这里面应该说广誉远虽然有自己独特的配方，相对而言我建议大家如果真的对中药企业感兴趣，可以更多关注刚才提到的片仔癀、云南白药以及同仁堂。如果你再想关注一下成长型的企业，东阿阿胶，但是它的成长性可能没有你想象得那么好，因为它的产品过于另类独特，使得规模增长和未来的市值可能是有天花板的。

市场扩容这个我们前面已经提到了，无论是中药饮片还是配方颗粒都不如中成药那么重要，所以中成药是最重要的，就是刚才我们讲的这些成药，尤其是明星药企的成药非常重要。

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经营影响力，总体来讲，政府鼓励企业做大做强，他们各自品牌在特定领域都很强大，但是他们的公司运营都有待改善，而创新还有巨大的潜力。

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好了，前面我们主要的内容就分享完了，我们稍微花一点时间必须要做一些风险提示。因为任何投资既有机会，另一面就是风险。

在明星中药企业或者中药股里面投资风险首先有这么几点，比如说集采药价可能在不断下降，随着医保覆盖面和医保渗透率越来越高，对这些标准用药尤其是这些中成药价格可能有进一步挤压的空间。这里面可能有些独特配方，他们的定价权还大一点，但是只要进入到集采领域的这些标准的中成药，比如我们刚才提到的如果你是做片剂饮品和颗粒的，比如说做板蓝根、柴胡，可能这个价格会越来越往下压。这对相关的上市公司的收入和利润会带来影响。

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第二个，中药领域在通用产品这个领域里的竞争还是非常非常激烈的。即使在特定的配方产品里面，可能他们面临着类似效果的西药的竞争以及人们消费和接受方式改变所带来的变化。因此，他们有些部分产品的销售有时候可能会出现比较大的起伏。

最后一个风险就是上游原料确实存在涨价风险，尤其是那些特定原料，比如说我们刚才说的东阿阿胶能不能做得更大，上游驴的养殖、驴皮的价格，驴胶的炼制成本就涉及到下游的数量和规模。牛黄丸都有上游的原料，长期来看，对他们是有制约的。所以经营能力、品质和创新发展都是考验。

除此以外，还有一个巨大的争议，对于所有的中药企业，大家看到了无论是牛的片仔癀，还是云南白药，还是同仁堂，他们的共性是什么？虽然中药有千年历史，他们的发展很牛，规模能力盈利都很强，但是他们的国际化程度都很低，都是90%以上的市场份额主要在中国。原因是什么呢？原因在于我们这些保密配方不是专利产品，专利是有期限的，最终是要公开的，但这些保密配方是长期甚至永远不必公开。所以这些配方的神秘度在我们这里没问题，中国人可以相信片仔癀、相信同仁堂、相信云南白药，但是你让欧美人以及更多的世界上的医患者他们能够相信吗？其实这里存在一定的疑问。所以华人可以信任，但是老外其实面临着这样一个对于我们的保密配方信任度的问题，这是客观存在的，不管我们喜不喜欢，就是这样。

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第二点，中药配方能不能追溯和它的科学性。比如说同样是感冒药，一个西药拿来，大家打开药盒里面有一张纸，详细的把这种药的成分、结构、分子式公开了，如果过了专利保护期，你按照这个是可以去制造这样一个西药的。但是中药我们通常哪怕是止咳糖浆，他告诉你这里面有川贝、甘草等等，合成的药能不能用一个化学分子式写出来呢？具不具备稳定性、透明度、科学性呢？当然我知道不同的人有不同的看法，在医药行业里本身也有很多的讨论和争议。我个人的看法，传统自有其道理，但现代确实在增加对它的质疑。因为我们有些传统配方被证明是没有那么多合理性的，但是这些经过时间验证的，尤其进入到国家保护的特定配方，我们还是相信它具有相当的合理性和科学性。之所以它没有被更大范围的去分享，这里面确实涉及到一个它是不是被认可的进入到国际专利保护的行列。在这个领域里，像韩国、日本，他们都在不断的研究进入那些可以透明化的、可以进行科学验证的中成药。

另外一点，我们基于植物提取来做的一些现代的药品，其实在中国也有很大的突破。比如说大家还记得吗，中国得诺贝尔医学奖的屠呦呦女士做的青蒿素其实就是按照中国的一些传统中国的中药药理在里面，经过现代工艺对青蒿素进行提取，就能治疗疟疾，所以为什么得了诺贝尔奖。所以中药并非不能够完全逐渐科学化，至少这里面有一些科学化、透明化、规范度可以不断提高。只有这个提高以后，中药企业财能够逐渐走出以内循环为主的局限，逐渐开始进入到周边的东南亚国家以及华人聚集的区域，在更广泛的领域里成为畅销的产品，让中药能够逐渐走向世界，走向现代更多的市场，让中药企业也变得更具有价值。

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好了，我今天讲的就是这些，何老师对中药和中医要是一个中立态度，有些方面我非常喜欢，有些方面我持一定的保留意见。但是从投资角度，我们关注的是数据和现实，确实已经涌现了一批让我们感到骄傲、有投资价值、有发展潜力、有内在估值优势的明星中药企业，我们希望用全球投资的方法去分析这些明星中药企业和整个中药行业的现状及未来。所以关注基本供需，重视明星企业，追踪中药创新，传统中药的精髓《何刚·全球投资报告》范围内是有前景、有潜力，值得你高度关注的。

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我要分享的就是这些。 这里是《何刚·全球投资报告》第47期直播，马上开始互动问答。

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5月12日晚8点，我们为你更新直播问答部分的视频和文字稿，欢迎回顾！

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