## 52.2 问答 | 个人投资者为什么也需要关注资产配置？

我是何刚。

6月14日晚上8点，《何刚·全球投资报告》第52期课程，我们讲了第四位投资家，集中讨论的主题是：如何向大卫·史文森学习资产配置？由于我暑期在外休假，这一期课程是录播视频课，没有条件实时互动，实在不好意思，但课程内容我是精心准备的，如果你还没有来得及看，非常推荐你学习。

我注意到，同学们在课后提出了很多非常好的问题，我在城邦里回答了一部分，现在我集中选择一些好问题予以回答，希望对你有所启发。如果你还有新的疑问，欢迎你在城邦里继续提问，或者在课程里留言，我会尽可能回答。下下周三，也就是6月28日晚8点的直播时，我还可以继续为你解答。

我要感谢金戈铁马、别摸热铁、自在高处、乐儿、刘朔等同学提出的好问题，接下来我一个一个回答，供你参考。

金戈铁马先问了两个问题：一、史文森的“以时间换取回报”，和巴菲特的价值投资理念，有何异同之处？二、史文森所开创的大学捐赠基金在VC、PE等领域的投资模式，未来是否有可能在中国复制？

何刚：第一个问题，史文森用时间换取回报，强调足够长的投资时间，才有可能让各种资产配置充分发挥其效用，从而实现投资复利或者穿越金融周期，实现预期的投资回报，主要强调的是投资的长期主义和穿越周期的定力。这对于中国投资者来说，可能还难以深入理解，因为我们的金融市场发展还很短，A股不过30多年，而美国金融市场已经上百年，股市更是有几百年时间，更适合长期主义投资。

关于投资时间要够长这件事，史文森的看法和巴菲特是一致的。巴菲特选择最有盈利能力的优质大蓝筹公司投资，这样的公司不会在短期内收益爆发，但无论经济繁荣还是衰退，这样的好公司都能盈利，都可以给投资者带来收益。如果你持有这样的好公司时间不够长，那么它的累积业绩和投资收益就和你无关。看看巴菲特投资可口可乐、苹果以及比亚迪，都是这样做成了投资的时间的朋友。

如果非要说它们在长期投资上的差异，史文森更强调从一开始对不同类型的资产进行配置的重要性，比如多大比例投债券股票，多大比例投不动产和自然资源，以及要不要更大比例投风险投资和股权投资，这个配置选择是史文森最花时间的。但对巴菲特来说，股票投资是他的核心，他更多时间花在考察行业、公司、管理者、公司业绩和盈利能力上，尤其是后两个，而不太把时间花在不同类型的资产配置上，他做的更多的，是在股票这一类资产里，调整不同的投资组合。

第二个问题，史文森在耶鲁捐赠基金里倡导的VC和PE投资，在中国一部分投资机构，特别是私募基金里已经开始尝试，这是中美在投资领域相互交流促进的一个重要体现。比如说史文森的学生张磊在中国开创的高瓴资本，就是一个涵盖各种类型投资的大型基金管理公司，他在很多方面复制了老师史文森的成功模式。

唯一需要注意的是，中国对于投资机构，特别是各类基金，有针对性的具体管理规范，和美国不同，因此同一家基金，往往只能做一件事，要么是做一级市场的VC或PE投资，要么是做二级市场的证券投资，要想同时做这几件事，需要一家金融机构设立不同的投资主体，分别申请牌照或进行监管备案。当然，如果是规模足够大的金融机构，分别设立公司申请资质就可以了。

此外，中国一些大学也有教育捐赠基金，要么规模小，要么规范严，它们的投资管理通常比较保守，主要以投资债券和大蓝筹为主，强调保值的同时再增值。也有个别教育捐赠基金，大胆投资了VC和PE，但由于这个领域的不确定性很高，从已知的部分教育捐赠基金的运营来看，投资效果一般，他们毕竟不是史文森。

别摸热铁、金戈铁马都问到了：普通投资者如何学习史文森的投资思维，进行资产配置？

何刚：这是一个重要问题，也是我讲的时候反复强调的。我认为首要一点是，充分理解资产配置的重要性，以及为什么史文森等一众投资家都坚信，影响长期投资收益最重要的，就是做好资产配置。这一点，很多普通投资者还没有意识到，这也是为什么大部分人和投资收益无关。

所谓资产配置，不是接下来买什么股票，或者要不要买基金这样具体的问题，而是根据宏观经济、金融市场变化，再结合自己的投资目标及资金需求，进行资产类别的投资划分。

比如说，如果你最在意投资的流动性，也就是要随时可以变现，那么你就一定不要配置那些流动性比较差的资产，比如说房地产、有锁定性的信托产品或者长期的定期存款，而是要考虑基金、债券和股票等每个工作日可以买卖的产品，此时资产配置的第一因素，就是流动性如何。

再比如说，你还比较年轻，未来职业发展和个人规划还有无限可能，工作也不完全定型，你也愿意承担一定的投资风险，此时你要资产配置的重点，就不是那些保值为主的债券、存款等固定收益产品，也不是以分红为主的大蓝筹股票，当然也不是会压住大量资金的房地产，而是可以考虑参与风险投资或创业项目，或者是风险更高但收益也可能更高的成长型股票。

所以，普通投资者要想学习资产配置方法，最重要的就是理解资产配置的重要性，然后花时间了解各类资产，再根据个人的投资风格、收益预期和风险承受度，以及对流动性的要求，来规划自己应当配置的合适的资产。

自由在高处问：向史文森学习资产配置，对于A股投资有什么意义？

何刚：史文森主要是结合美国市场来看的，涉及的资产类型很多，有的在中国根本没有，完全照搬他的方法不现实。但结合A股市场的投资，我认为有三点重要意义，值得你关注：

第一点，别指望只买股票就发财。尤其是不能指望只买A股，要有资产配置思路，也就是不同类型和风险的金融理财产品。要根据自己的风险偏好进行组合，你的投资收益，取决于你的资产配置思路和具体投资组合。

第二点，未来更多持有A股，或许是更好的资产配置思路。过去二十年，中国家庭最重要和最成功的资产配置主要是房地产，A股不重要，所以虽然A股二十年里没怎么涨，但大部分早买了房子的家庭，资产规模都还可以。而在过去五年里买房作为投资的一部分人，没有意识到房地产价值也会变化，就不得不经历房地产资产价值重估的痛苦。因此在当前和未来，房地产总体过剩的情况下，还大量持有房地产就不是好的资产配置，更多持有A股或许是更好的资产配置思路。

第三点，配置A股，不是只买一种股票。尤其是不能只买那种没有业绩支撑的垃圾股、概念股，而要考虑A股优质公司的投资组合，个人投资者适当配置3-5家优质公司的股票会更好。至于什么是优质公司，见仁见智。但我提醒你，一定要看公司的持续盈利能力，不赚钱的公司最好不要碰，业绩忽高忽低的不要碰，而要从真能盈利的好公司里找。A股有4000多家公司，从最好的400多家里找，其他90%的公司，可以忽略。

乐儿：何老师您提到史文森的著作《非凡的成功》，适合投资小白看吗？

何刚：史文森两本专著都值得细看，也都比较好懂。相对而言，《非凡的成功》更适合个人投资者，尤其是初入门的小白。他在书中详细讲解了投资的基础知识，比如说六大类资产都是哪些，有何特性，风险和收益如何。当然他主要结合美国市场讲的，其中很多债券类型中国市场上没有，看的时候我们可以做下分辨。

不过，《非凡的成功》这本书的大部分内容，均来自于他更早的那本《机构投资者的致胜之道》，他关于资产配置、投资时间等最精彩的内容，都是在那本书里形成的。虽然他具体参考的是耶鲁教育捐赠基金，一开始更适合各种机构投资者阅读，但他所讲的投资哲学、投资思路和投资方法，适用于整个金融市场，其中当然也包括我们个人投资者。

所以我给你的建议是，先花时间翻一下《机构投资者的致胜之道》，大致了解他的投资思想，不用看太细，然后再花更长时间去细读《非凡的成功》，你会发现这本针对个人投资者的入门书，实在太好读了。我也相信你可以从中获得启发，虽然你说自己是投资小白，但只要对投资有兴趣，愿意相信价值投资，也可以通过认真学习变成投资达人，这个时间也不会很长，一两年就会有大进步。记住最重要的，在最有价值的投资思想和投资方法上，花足够的时间好好学习。

别摸热铁还问到了最近的热点：美联储6月停止加息，对A股会产生怎样的衍生效应？

何刚：过去一年多以来，经过连续多次加息，美元基准利率已经在5%至5.25%，创造了自2008年以来的最高利率水平。之所以这样做，是因为美国过去两年通胀居高不下，经过持续加息，今年以来美国通胀已经回落到5%左右，5月份通胀只有4%，创下了近两年来的新低。虽然离美联储的目标水平2%的通胀还有一定距离，但考虑到美元利率处于5%以上的高位，暂时不加息是合理的。

不过，美元加息周期是否就此结束，目前还有争议。通过表态和暗示，美联储仍然没有放弃下半年再小幅加息的可能性，不过他们会观察接下来两三个月美国的通胀水平，如果继续降到4%以下，甚至接近3%，那么预计美元加息将告一段落；如果接下来通胀反复，又冲到4%以上，美联储下半年仍有可能小幅加息。

考虑到上述双重可能，我们看A股和港股也就更清楚。美联储暂停美元进一步加息，国际资金，尤其是美元预期收紧的状态，会有所缓解。所以你注意看，港股立即出现了比较明显的反弹。那么对A股来说，这也意味着外资撤离的意愿在降低，也可以说是利好，所以A股这两天也有明显的反弹。

但是，如果这并不是美元加息周期的真正结束，那么仅就此次暂停加息，对A股的利好也将是有限的。A股是一个相对封闭的市场，主要受到中国的货币政策、中国经济，特别是产业和公司发展的影响。

具体来看，中国货币政策在继续放松，央行和商业银行在努力降息，鼓励更多存款进入贷款或投资市场，这有利于A股资金供应充足，总体有利于A股看多。接下来就看中国经济复苏，尤其是具体的行业和公司经营如何了。A股的走势主要看中国货币和经济情况，外资、尤其是美元暂停加息，对A股短期的影响可能有，中期和长期影响基本可以忽略。

刘朔：请问何老师，中国股市注册制改革，从短、中、长期来看，是更有利于价值投资，还是让“赌性”更强了？

何刚：注册制对中国股市的长期价值，我们之前直播里多次分析过，总体上会让股市更规范，按市场供需关系运行，从而有利于保护投资者权益，也就是长期有利于价值投资——这也是我们这门课奉行的价值。

中期来看，会促进市场逐步两极分化，好的公司受追捧，坏的公司被淘汰。其实这种分化已经来了，可以说是中期和短期相结合的风险。比如去年A股就有40多家垃圾公司被强行退市，今年已经强行退市8家，还有好几十家在排队等着被退市。对于持有这些垃圾公司股票的投资者来说，就是风险全部暴露，如果后续的诉讼维权不顺利，很可能血本无归。

所以未来投资股票，真的要睁大眼睛，股市永远存在投机和赌性，中国股市如此，美国股市也是如此。相比之下，我们因为还没有各种金融衍生品，比如股票期权，所以我们的股市总体上赌性并不大。可能有人觉得中国股市像赌场，那是因为他们更关注一些操纵市场的投机者，这样的人过去在股市上很多，之后也会存在，并不会因为有了注册制就完全绝迹。

事实上，因为注册制依赖中介机构和上市公司的诚信，若他们勾结起来做假，交易所不一定能立即发现。比如今年查处的一家科创板公司，就是在一家头部券商的支持下，大做假账，欺诈上市，但最终败露被查。所以，注册制只是股票市场发展的一个制度，整个市场需要各种制度配合，才能更加规范。而对有的市场参与者来说，如果就是不相信价值投资，就愿意大胆去赌，那也是没办法的事，但从制度规范上，注册制显然是在不断约束市场赌徒。

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好了，以上就是本期课程和城邦的补充问答。你的好问题，会激发我的认真回答，希望继续得到你的信任和支持，我们一起做好这个课。

下下周，也就是6月21日，正好是端午节，我也将结束暑期休假回到北京，不过，考虑到你可能要和家人团聚，或者也外出休个假，我们放假一周，大家各自安排，喜欢学习的同学也可以把之前的课程开始系统复习。期望大家吃好喝好玩好，然后再学习好，我们在6月28日，继续直播间再见，谢谢你。

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