## 186丨壳价值：中国A股市场之怪现状

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你自己或者说周围的人是不是有过这种经验——平时听到一个股票有重大资产重组这种消息，会感觉是一个特大利好。比如长生生物，对的，就是那个假疫苗的公司，它就是通过重大资产重组来进行借壳上市，曾一度在市场上大受追捧。今天就要给你讲，到底什么是借壳上市？和上市有什么区别？

好，我们首先要弄清一下，什么是借壳上市？一般情况下，借壳上市就是指，一个企业暂时没有办法通过正常的途径上市，就借用一个已上市公司的壳，然后把自己的资产注进去，达到上市的目的。通俗地说，我们把一个大户人家办喜事比作上市的话，如果双方都是大户人家，门当户对，敲锣打鼓、昭告天下地办，这就算是正常的上市了。

现在有另外一种情况，比如说原来女方家里也是北京的大户。但现在家道中落了，然后找了一个外省的财主女婿，女婿入赘，然后把家产挂到这家的名下，成了新的名门望族。这个破落大户就叫“壳公司”，也就是原来的上市公司经营不好，只剩下一个空壳。有人就把它买过来，等于买了一个上市的名额，注入自己的资产，再重新开张，这就算是“借壳上市”。

所以说，从买壳的企业来讲，就是一个“曲线”上市的途径。而从卖壳的公司来讲，这就是重大资产重组。

买壳上市其实是一个中文的翻译，它对应的英语叫reverse merger反向并购。也就是说你花钱收购一家企业，但是你的法人地位消失，就像我刚才的例子里说的，有钱的女婿入赘，但是入赘之后，实际控制人还是这个女婿。

其实，在市场上利用这种反向收购，曲线上市的情况并不新鲜。在前面课程里，我跟你谈到的很多中概股，它们在美国上市就是通过买壳来实现的。但是这个模式，在欧美不算特别流行，为什么呢？因为在它们那边市场上，上市不算太难，所以你如果是通过去借壳上市，那么就是因为在信息披露，或者在企业资质方面没有达到上市的要求而采取的举动。所以市场会对这种借壳上市，给出相对比较负面的反应。

但这个事情在中国就完全不一样了。不知道你是不是还记得，在前面课程里我告诉过你，咱们中国的上市公司，自带“主角光环”，可以享受到很多的好处。而且在退市极其罕见的情况下，只要你上了市，占着这个坑，哪怕是一直亏损，到头来这个上市的名额都是有价值的。

给你举个例子，2015年的时候，A股有800多家公司排队要上市。但最后只上了多少家呢？77家，剩下800家都堵在那，我们把这个叫“IPO堰塞湖”。这其实就跟北京摇号一样，有的人摇了十年，还没摇上号，那自然就会怎么样呢？就会出现一个车牌号的交易黑市。

企业市场也是如此，有的上市企业经营得一塌糊涂，但是上市这个名额很珍贵，这个名额珍贵到什么地步呢？2015年的时候，一个上市公司的壳可以卖到四五十个亿。所以借壳上市在A股市场是一种非常实用的上市之道。不单单是2015年，从2014年到2016年这三年，通过借壳上市的企业差不多有80家，占了同期IPO的15%左右。

现在你知道了，到底什么是借壳上市。那对于我们投资者来讲，借壳上市到底意味着什么呢？有一件事情，你肯定是很容易理解的，像茅台这样经营很好的企业，不会去给人家当壳，对吗？壳企业一般是市场的落后生。所以对于壳公司来讲，借壳上市就相当于是注入新鲜血液，有点像麻雀变凤凰，通常会被市场视为特大利好消息，对股价产生一个刺激的正向作用。那在这种情况下，就很容易产生内幕交易，对散户形成割韭菜的局面了。

我们同学很熟悉的一个企业叫360，360就是借壳上的市，它是在2005年的时候，在美国纳斯达克上市的。但因为之后公司的成长性很一般，股价一直很低迷。360的创始人周鸿祎，找了好几家机构投资者，最后，以93亿美金的现金对奇虎360完成了私有化。

这个价格的意思是什么呢？就是当时美国市场认为360这个企业值93亿美金，也就是600亿人民币左右的价值。2015年股灾之后，360就开始策划，它找了A股市场一个没落的电梯企业，叫做江南嘉捷，然后进行借壳上市。2017年的11月，江南嘉捷改名360之后就复牌了。刚刚复牌就是18个一字板的涨停，也就是说，开盘即涨停。所以说，作为普通人的话，你根本没有入场机会。

等到18个涨停板打开的时候，360的市值达到了多少呢？3582亿人民币。好了，记住我刚才跟你说的那个数字，就是360在美国刚刚获得的估值是600亿人民币。那跟现在的市值，在A股市场的差异相比是6倍。这么大的差异，你可以去想一想，到底是美国市场估值过低呢，还是中国市场估值过高了？

涨停板打开以后，很多散户就踊跃地跟进，以为自己搭上了互联网行业发展的大车。但实际情况是什么呢？360的业绩其实当时已经大幅地下滑，不久之后，市值就从最高点的4500亿人民币开始下滑，一直下滑到了1600亿，跌了60%多。但是即便是跌到1600亿，你可以想，以93亿美金参与私有化的机构投资者，都实现了数倍的投资收益。投行们赚翻了，赚了不菲的佣金，而周鸿祎也实现了财富翻几番，江南嘉捷原来的大股东套现了数十亿。倒霉的是谁呢？就是散户。

而像360这样用借壳上市这个概念“割韭菜”，根本不是个例。曾经有个学术研究就发现，从2005年到2011年，A股市场借壳上市的公司中，一般是在停牌前的60个交易日，股价就开始上涨。那时候你会发现，股东、机构投资者的持股量都大增，然后等到借壳上市，也就是重大资产重组的消息公告之后，股价再一度大涨，他们就跟着股价的大涨减持套现，然后就只剩下了散户这些韭菜，被套在了韭菜盒子里。

这事儿其实你一想，也不是那么难明白，买壳这么多钱，少的时候十几个亿，多的时候几十个亿。买壳的钱从哪里来？看上去是买壳的企业出的，但归根结底是平摊到了小股东身上，所以最后羊毛还是出在羊身上。

咱们A股市场有一个特点，就是喜欢炒作概念，所以像借壳上市也是一个炒作概念的重点。正因为此，证监会从2016年开始就三令五申：第一，要求创业板不准再借壳上市，因为创业板更容易进行概念炒作。另外，就是严禁炒作借壳上市这些概念。

所以，2017年以后，借壳上市这些炒作的概念，慢慢地有一点下滑的趋势，但是不是说没有。

那好，听到这里的时候，你可能会觉得，借壳上市岂不是个大坑？其实这话也不对，我原来给你讲过，凡是存在的，总是有合理性的，在借壳上市中，好企业也是有的。

我想很多同学，特别是年轻人都熟悉一个企业，叫做顺丰速运，它就是借壳鼎泰新材实现上市的。对于一些高速发展的民营企业，在A股市场上，借壳上市的好处也是特别实在的。

第一就是时间短、效率高。我刚才跟你讲了，在A股市场IPO排队的时间太长了，而借壳上市，只要付钱的话，几个月就能走完流程。你想，在一个企业高速发展的过程中，融资需求是不断扩大的，而在中国这么一个融资约束的环境下，有上市公司这么一个平台，对很多企业来讲就是一个弯道超车的机会。所以，对那些高速成长的企业来讲，时间就是金钱，为了买壳付出一点代价也是可以的。

第二就是审批手续相对简便，信息披露的要求是较低的。相比上市，借壳上市的审批和信息披露都要更宽松一点，这对于很多企业来讲也是很有诱惑力的。虽然说一个公众公司必须披露信息，但其实任何企业都忌讳将自己最核心的信息公之于众，因为这样会把自己的信息披露给自己的竞争对手，降低自己的竞争壁垒，对那些高科技公司尤其是很重要的。

更何况，作为一个融资市场，A股市场的溢价高，体量也足够大，对很多企业来讲，这么一个市场是很具有吸引力的。IPO上市像中签一样困难，在排队又很漫长的情况下，借壳上市为企业提供了一条另类的融资渠道。

所以说，我们很难用好和坏，对借壳上市作简单的评判。你只能说，借壳上市兴旺的现象，是在中国制度环境下的一个特殊的金融现象。

可能到这里的时候，有的同学就会问了，“老师，那到底借壳上市的企业，我们能不能买呢？”我觉得这个答案非常地简单，如果你看好一个企业，不管它是在哪里上市，以何种方式上市，我觉得都是可以买的。但如果你从来都没听说过一个企业，只不过是因为有哪个专家，或者七大姑八大姨告诉你，它借壳上市了，有重大资产重组的消息了，这个股票也正在大涨。这个时候，你如果冲进去，可能就不太安全了。为什么呢？一句话：作为韭菜，你还能跑得过韭菜机吗？

### 💡 精华要点
- 1.借壳上市又叫反向并购。是一种购买（置换）目标公司资产，取得目标公司控制权的金融手段。
- 2.借壳上市中涉及双方资产重组，很容易形成内幕交易，伤害中小投资者利益，但另一方面，借壳上市对于很多上市融资无门的企业来说，时间短效率高，而且披露要求低，也是一种替代的融资手段。
- 3.中国Ａ股市场上市困难，融资约束强，这是借壳上市流行，壳价值特别高的根本原因。

> 香帅
> 好，跟平时一样，我要留下课后的思考题。今天是一个应用型的思考题，学会站在公司高层的角度来作企业投资决策。
> 现在假设你是一个互联网公司的创始人，现在你的业务发展得不错，已经具备了上市的资质，你是愿意去排队IPO，还是愿意借壳上市？给你两个约束条件，假设说现在平均一年上市100多个企业，排队的大概有三四百号，而壳价值大概在30亿～50亿之间，排队IPO和借壳上市之间，你更倾向哪一个方法？说出你的理由。然后，希望你能够把你的思考放在留言区，跟我们一块分享。

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