## 062｜选股能力和市场风险：阿尔法收益和贝塔收益

你好，欢迎来到香帅的北大金融学课。

今天我要跟你讲两个非常基础的金融学概念，贝塔收益和阿尔法收益。这是什么意思呢？你可能还记得，我们以前课上讲过的，有效市场假说。根据这个假说，没有人能够战胜市场获得超额收益。可是你想，市场上那么多主动型基金，它们的收益到底来自哪里呢？这就是我们今天讲的这两个金融学概念：承担风险带来的贝塔收益（风险收益）和基金经理能力带来的阿尔法收益（选股收益）。你将这两个概念弄清楚以后，就会对金融资产的风险和收益有一个框架性的认识。

首先，我们来看一下，什么叫阿尔法收益和贝塔收益。你肯定听说过“高收益，高风险”这句话，意思就是说，金融资产的收益来自于它的风险。那么下一个问题就是，金融资产到底有什么风险呢？弄清楚这个问题很重要，因为你对金融资产的风险来源越清楚，你对它的收益是不是可持续也会更明白。关注过股票价格波动的同学应该能够观察到一个现象，股票价格倾向于同涨同跌，行情好的时候，大家一起涨，行情坏的时候，大家一起跌。另外，就是各个股票随着市场涨跌的幅度是不一样的，这种同涨同跌和涨跌幅度不一致的现象说明了一个什么问题呢？就是在股票价格波动的背后，有一些共同的因素，还有一些个别的因素。换一句话说，金融资产的风险应该来自两个方面，一个是来自整个市场的风险，另外一个就是来自资产个体的风险。

上个世纪60年代的时候，美国华盛顿大学的威廉·夏普就观察到了这个现象，然后他开始思考一个问题，既然金融资产的风险可以分为两个部分，而收益又是来自风险，那么是不是金融资产的收益也可以拆解成两个部分呢？1964年的时候，他在最顶尖的学术期刊——《金融学期刊》（The Journal of Finance）上发表了一篇论文。在这篇文章里，他把金融资产的收益拆解成两个部分，和市场一起波动的部分叫贝塔收益，不和市场一起波动的部分就叫阿尔法收益。给定一个市场基准的话，每个金融资产都可以算出一个贝塔。如果贝塔等于1，就意味着这个金融资产和市场波动保持着一致。贝塔大于1，就意味着这个资产涨跌的幅度比市场要大。反之，如果贝塔小于1，就意味着这个资产的涨跌幅度会比市场小。这个拆解，在金融学历史上具有划时代的意义。因为你想，人们第一次对金融的资产和风险收益来源有了一个系统性的分析框架，然后就能够更准确、有效地替资产定价。

在这篇文章发表后的几十年中，几乎所有开创性的金融理论都和这个要素的分解有密切的关系。因为这种突出的贡献，夏普也在1990年（和昨天我们讲的马科维茨一起）获得了诺贝尔经济学奖。

现在你知道了，金融资产的收益可以拆解为阿尔法和贝塔两个部分。那么，作为最基础的金融资产之一，基金的收益当然也可以拆解成贝塔收益和阿尔法收益两个部分。你会发现，获取这两种不同的收益，所要求的基金经理的能力也是不一样的，所以他们获得的报酬也是不一样的。

在基金业里面，你可以把贝塔收益看作是一种相对被动的投资收益，基金经理追求的是一个稳健的市场平均收益，所以基金经理在大部分情况下都会顺势而为，随着大盘一起起起伏伏。而阿尔法收益则要求基金经理主动决策，通过选股和选择买卖时点，力争获得一个比市场平均值要高的收益。

好，说到这里的时候，你可能已经明白了，平时你听到的那些被动型基金，也就是各种指数基金，其实它们挣的就是一个贝塔收益，也就是承担市场风险所带来的收益。而那些主动型基金，挣的是阿尔法收益，也就是基金经理的管理能力、选股、择时所带来的收益。这就是为什么被动型的基金会收取更低的管理费，因为管理费是付给基金经理人的费用，而被动型基金所获得的贝塔收益和基金经理的资产管理能力的关系就没有那么密切。

所以你看，贝塔收益和阿尔法收益的分析，不仅仅是理论上的突破，它还使得整个基金行业朝着更加专业化的方向发展。

70年代的时候，专攻贝塔收益的指数基金得到很大的发展，然后进入90年代以后，致力于寻求阿尔法收益的对冲基金则盛极一时。

但是，尽管被动型的指数基金挣的是贝塔收益，但是如果你认为贝塔收益是完全被动的，是低风险的，这就未免片面了。在金融的世界里，其实聪明的人总是可以想出办法来主动赚取更高的利润。

一个比较有趣的例子是我们在前面课程里讲过的达里奥的桥水基金。他在自己的对冲基金中就引入了阿尔法和贝塔分离的策略，他为此设立了两个基金，一个叫纯粹阿尔法（Pure Alpha），一个叫全天候（All Weather）。纯粹阿尔法很好理解，它就是一个典型的主动投资策略，他运用像期权、互换，或者期货等金融衍生工具对金融市场风险进行对冲，然后规避市场的涨跌带来的风险，只获取基金经理挑选股票和其它资产带来的超额收益。所以，它的收益主要来自基金经理的投资管理能力，取得的是阿尔法收益。全天候基金则比较特殊，一方面它仍然是买入股票、债券、大宗商品等市场指数产品，获取贝塔收益。但是要记住，股票、债券、大宗商品这些指数产品，它们的风险其实是不一样的，所以它们的贝塔收益也是不一样的。而达里奥会根据宏观经济环境来调整这些资产的配置。比如说经济强劲增长的时候，就加大股票指数的配置，而出现衰退的时候，就加大债券指数的配置。这些调整的目的就是一个，获得更高的贝塔收益。所以，你不妨将它理解成一种主动型的被动投资策略。

除了这种通过调整资产配置来获得主动的贝塔收益以外，基金经理还可以通过加杠杆的方式放大贝塔收益。比如说一个指数基金经理，可以将自己购买的金融资产进行抵押，借入资金，购买更多的指数资产，这样当指数上涨的时候，这个基金就可以获得更多的收益。当然了，指数下跌的时候，这个基金也会承担更多的风险。

### 💡 精华要点
- 1. 金融资产的收益可以拆解成阿尔法和贝塔两个部分，和市场一起波动的叫贝塔收益，不和市场一起波动的叫阿尔法收益；
- 2. 基金的收益也可以拆解成贝塔收益和阿尔法收益两个部分。贝塔收益是承担市场风险带来的收益，比如被动型的指数基金挣的就是贝塔收益。而阿尔法收益则是基金经理的管理能力带来的收益，比如主动型基金挣的收益；
- 3. 挣贝塔收益的基金不一定是完全被动和低风险的。

> 香帅
> 在今天的课程里，我给大家讲了两个非常基础的金融学概念，叫做贝塔收益和阿尔法收益。可能有些同学会想，作为一个普通的基民，我又不是专业人士，怎么可能计算出一个基金的贝塔收益和阿尔法收益呢？
> 就像我在课程里告诉你的，那些指数基金挣的是贝塔收益，而那些主动型的基金希望自己挣的是阿尔法收益。我想请你根据今天的课程，想一下如果你买了一只主动型基金的话，请你分别计算出你所购买基金的贝塔收益和阿尔法收益是多少。
> 
> 欢迎你把你的思考放在留言区和我们一起分享，也可以把今天的内容分享给那些购买基金的朋友，看他们能不能答出今天的问题。

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