## 045｜本周问答：你的贷款，到底是怎么被银行证券化后卖出去的？

> 香帅你好，欢迎来到香帅的北大金融学课。
> 从上周五到今天，短短一周的时间里，我经历了很多很多，伴随着你们的理解和鼓励，小生命在仓促中提早来到这个世界，我也正式晋升为妈妈。
> 借周五问答这个小窗口，再次谢谢所有人的善良和祝福。因为身体还太虚弱，我和孩子必须暂留医院。但在此期间，我们课程仍然将保持最佳的输出，下面我将后面三周的课程内容安排告诉大家：
> 本周结束后，我们的课程已经完成整整3个模块了，所以在下一周，我给你准备了三天的复盘内容，帮助你巩固和梳理之前学过的知识；在周四，也是大年三十，我安排了一个课堂小测验，看看你对课堂知识的掌握程度，是开卷考试，答案都在课程里，不必有压力，参与当天答题的同学们将有机会获得我为你准备的一系列知识红包。周五的大年初一，我给出了前面三个模块的延伸阅读书单，希望你能在大年初一收下我的新春贺礼（抱歉的是，医院里无法录音，还是要辛苦你阅读文稿）。
> 再往后一周，我按照承诺，为你安排了春节房地产特辑。为了让你得到最好的课程，我特地请在宏观、金融及地产方面具有超强洞见的徐远教授担纲房地产专辑的主讲人，他会从房地产的刚需篇、改善篇、养老篇、及租房篇四个维度为你详细解读中国房地产投资之惑，我相信，这一周课程会影响你未来五到十年的财富配置，务必敬请期待。
> 春节之后的一周，徐远教授将继续给出四个小专题：《行为金融之源起》、《有效市场之悖论》、《金融学与经济学之若即若离》、以及《桥水基金创始人的故事》。
> 三月五日开始，我的声音将重新与你相约每日清晨。继续我们课表上的课程：接下来连续三周的基金课程将告诉你如何在眼花缭乱的股基，债基，公募，私募中找到最适合你的投资！
> 好了，下面开始回答本周大家的提问，本周的问答非常“干货”，希望你多读两遍：

### 洛克菲勒和绿橙同学：

再证券化是指对原证券利息的证券化么？为什么再证券化会加大杠杆率？

> 香帅

这个问题非常好，再证券化有点抽象，我先给你举个例子。资产证券化就好比是做馅饼，它的馅儿就是房贷、信用卡贷款等基础资产。再证券化产品就是把一些简单的馅饼们作为馅儿，外面再包一层饼，做成“馅饼为馅儿的复合馅饼”。这个过程还可以继续进行下去，继续拿复合馅饼作为原料做进一步的复合馅饼。这些复合馅饼，就是再证券化产品。

比如说，基础资产是房贷的证券化产品叫做房贷证券化产品（即MBS，Mortgage Backed Securities）。MBS 产品的本金和利息偿付直接来源于房贷本金和利息偿付的现金流。如果投行将这些 MBS 产品收集在一起，以这些 MBS 产品作为基础资产，发行证券化产品，这种产品就叫做再证券化产品，其本金和利息的偿付直接来源于基础资产池中 MBS 产品本金和利息偿付的现金流。

那么，为什么再证券化会增加杠杆率呢？

因为进行再证券化，往往是因为初次证券化产品的质量不是很好，或者拿初次证券化产品中质量较差的部分进行再证券化，本身是属于高风险的资产部分。再证券化过程，实质是把不太好的资产证券化产品汇集在一起，进行再包装，再分层，把其中较好的部分再卖出去，不好的部分一般是自持，或者卖给风险偏好高的投资者。这样一来，更多的资产就超出了发行人的资产负债表，发行人筹集到了更多的资金。因此，再证券化是会增加发行人的杠杆率的。

### 艳明同学：

香帅老师您好！不知道您身体怎么样了，先祝母子安好！对今天的内容还有不理解的地方。蚂蚁花呗我还能理解，马云把大家的负债（花呗）打包成债券卖给商业银行、债券基金、券商等，因为他本身不是银行。可是商业银行与投资银行本泾渭分明。

我的第一个问题是：商业银行如何能把贷款做成债券卖出呢？不是有监管么？

第二个问题是：为何说投资银行是直接融资市场、商业银行是间接融资市场？

> 香帅

你的问题非常好，说明你深入思考了资产证券化的操作过程。

关于第一个问题，把贷款做成债券的，一般是投资银行，然后把这个债券卖给债券市场上的各类投资人。

比如说，马云旗下的阿里小贷等小贷公司，是蚂蚁花呗这种小微消费贷款的放贷机构，资产证券化的过程是这样的。首先，阿里小贷将蚂蚁花呗集中打包出售给一个独立的项目载体，这个项目载体由投资银行来负责管理。在蚂蚁花呗的案例中，德邦证券这家投资银行就是这个项目载体的管理方。然后，德邦证券会把蚂蚁花呗基础资产池进行包装、美化，再分层成债券，并且经过律师事务所和会计事务所审查和审计，经历交易所的审核。最终，德邦证券把债券发行到债券市场。

所以在以上这个流程中，阿里小贷是最开始的发行人，它具有发行债券的需求，它希望做债权融资，投资银行通过资产证券化实现了它的这个融资需求，融资的方式，就是把阿里小贷的贷款进行资产证券化。

如果我们把阿里小贷换成商业银行的话，同样的逻辑链条同样可以进行，商业银行成为发行人（对应刚才的阿里小贷），商业银行的贷款作为基础资产（对应刚才的阿里小贷的贷款），信托公司履行管理的职责（对应刚才的投资银行）。

比如说我们来看商业银行的信用卡贷款的资产证券化过程，一般是这样的。商业银行将信用卡贷款集中打包出售给一个独立的信托载体，这个信托载体的管理由信托公司来负责。然后，信托公司会把信用卡贷基础资产池进行包装、美化，再分层成债券，并且经过律师事务所和会计事务所审查和审计，经历银行间交易商协会的审核。最终，信托公司把债券发行到债券市场。

在以上这个流程中，商业银行是最开始的发行人，它具有发行债券的需求，它希望做债权融资，信托公司通过资产证券化实现了它的这个融资需求。无论是阿里小贷作为发行人，还是商业银行作为发行人，资产证券化都是它们的融资工具，而投资银行或者信托公司是实现它们债券发行愿望的中介人。

关于第二个问题，直接融资和间接融资的问题，一般是这样区分的：商业银行作为中介的融资，比如说贷款，由于商业银行要做资质审查，承担贷款风险，投资人（比如银行的储蓄者）和融资人（贷款的借贷者）不直接发生关系，被称为是间接融资。这时候，投资人不知道自己的钱投进了哪个项目。而在直接融资中，资金募集人（上面例子中的阿里小贷，商业银行）通过金融中介（上面例子中的投资银行和信托公司）直接向投资人销售证券募集资金，投资人知道自己的钱进了哪个项目。

### 麻麻说名字长妹纸才会记住和张竞波同学：

老师我想问问：

> 香帅

这些问题非常好，涉及到现金贷资产证券化的一些细节，我来一个一个回答。

关于第一个问题，网贷平台的现金贷资产证券化不是平台自己做的，资产证券化是有门槛的，网贷平台本身并不具备资质，需要联合其他中介（例如信托、资管、券商等专业金融中介）一起来完成的。现金贷证券化也需要经历律师事务所的审查、会计事务所的审计，才能得到银行、信托、基金等投资机构的认可。私募形式的现金贷证券化不会在公开市场上挂牌，由专业金融中介与机构投资者沟通和推销，完成售卖过程。公募形式的现金贷证券化产品还要经过债券市场监管机构审核，公开挂牌，银行、信托、信托基金可以在公开市场中直接参与认购的。

关于第二个问题，现金贷公司倒闭了，也不一定意味着借款人不必还钱，只是这些钱能不能还回来疑问比较大。比如说，2017年11月，一家现金贷平台“凌波微贷”倒闭了，但公司对借款人的催收并没有停止。一方面，资金的提供方拥有债务合约，仍可以要求借款人还钱。另一方面，平台上留下的坏账，也可能会转卖给其他公司，别家公司接收后可能重新展开催收计划。但是，这些催收的结果是不确定的，不宜过于乐观。

关于第三个问题，目前互联网金融平台的征信工作已经开始。今年1月，央行发布公告，已经受理百行征信有限公司（筹）的个人征信业务申请。这就是互联网金融平台的“信联”，未来将逐步实现互联网金融征信信息共享，也会纳入央行征信中心，与银行信用体系链接。

信用体系建设是个缓慢的过程，任重而道远。千里之行，始于足下，迈出第一步很关键。
