## 033｜毒丸计划：如何抵御门口的野蛮人？

你好，欢迎来到香帅的北大金融学课。

这两天，我们一直在讲兼并收购、杠杆收购。在前两天的课程里，我也跟你讲过，在兼并收购的过程中间，投资银行会到处去帮收购方寻觅猎物。但是，很多目标企业，不愿意束手就擒，所以它们也会雇佣投行，设计各种的防御方案，然后在资本市场就上演了很多精彩的对攻战。所以，今天我们就从这个维度来看看，企业为什么要反对收购，以及它们有哪些策略可以来反收购。

要讲这个反收购的策略，我们就得从恶意收购和协议收购说起。

我们在前两天讲了，企业的兼并收购像婚姻市场，一种是双方情投意合，坐下来协商怎么操办婚礼，这就叫“协议收购”。投资者和目标公司的股东，就进行私下的协商，然后商量我们的价格是多少啊，怎么来实现控股和兼并的目的。和协议收购对立的另外一种就是“霸王硬上弓式”的恶意收购，收购公司不经过目标公司的董事会的允许，就强行进行收购活动，希望取得控制权，成为大股东。

比如前年，沸沸扬扬的“万宝之争”中，“姚员外”就是想入主万科的董事会，所以被王石的管理层斥为“门口的野蛮人”。

恶意收购，一般的目的就是，我要取得这家企业的控制权，控制董事会，所以原有的管理层自然地就很容易被取代或者架空。比如说新浪的王志东，上海家化的葛文耀，这些都是我们中国人很熟的企业家。当时都是因为和投资方的分歧，最终离开了自己一手养大的公司。所以，当收购方来的时候，如果一个目标企业不愿意就范的话，它肯定就会奋起反抗，所以它就会联合自己的投资银行设计种种的防御策略，击退收购者。

像你很熟悉的高盛，就是在七、八十年代，美国兼并收购的浪潮中，以策划和支持反收购而著称的。它策划了当时美国的电池巨头 ESB 反击加拿大公司 INCO 的恶意收购，帮助美标公司反抗百得公司的恶意收购，这一系列的经典案例都是出自于高盛之手。

现在你知道了，为什么企业要反收购，我们再来看看到底有哪些办法可以抵御这些“门口的野蛮人”。

比如说吧，毒丸计划就是在市场上非常常见的一种策略。毒丸计划的正式名字叫做“股权摊薄反收购措施”。它的原理很简单，就是让除了收购方以外的所有股东能够用超低的价格买到新股，然后把恶意收购者的股权稀释掉，增加它的收购成本。更形象一点说，毒丸就像武侠小说里边写的，包在蜡油里边的一颗毒药，只有当恶意收购发生的时候，毒性才会触发，让这种恶意收购者中毒、退兵。

如果你觉得这个概念很抽象的话，我就给你讲一个毒丸计划的经典案例。2005年的时候，新浪网就用毒丸逼退了盛大游戏的恶意收购。当年，盛大游戏风头正劲，陈天桥登顶了首富位置，他就将下一步的发展方向定在了传媒行业，所以在暗地里就开始在二级市场上不断地收购新浪的股票，也不跟人家新浪的董事会打招呼。

一直到2005年2月19号，盛大突然发了一个很简短的声明，说已经持有高达19.5%的新浪股票，是新浪的第一大股东。更重要的是，由于这两家企业都是在美国上市的，按照美国的法律，一旦盛大持股达到20%，新浪和盛大就得合并财务报表。那么作为第一大股东，盛大就会成为新浪的实际控制人。所以到这个时候，新浪才如梦方醒，意识到它自己面临着一场恶意收购，管理层就紧急开始了反击，然后他们在自己的投行，摩根斯坦利的帮助下，联合了很多律所，迅速地推出了毒丸计划。具体地说，当时新浪的股价是35美元，这个计划就是让除了盛大之外的所有的老股东用15块钱的超低价格购买新浪的新发股票，进行增持，然后把盛大持有的股份给稀释掉，让他们就卡在19.5%，达不到20%这个坎儿。如果盛大在二级市场再买的话，就再发行，再稀释，让盛大永远达不到20%。

这个计划一推出以后，盛大被逼退了，就坐下来，和新浪谈判。但是新浪特别地决绝，就说不管你提什么条件，我就是不同意你进入董事会。所以，最后陈天桥没有办法，只能慢慢地分3次把自己买下来的这些新浪股份减持干净。他的这次恶意收购就宣告失败了。

说到这里，很多同学可能会想，刚才我们不是说到闹得沸沸扬扬的万宝之争吗？为什么万科当时不使用这个毒丸计划呢？实际上当时市场上也有很多自媒体说，万科应该实施毒丸计划来阻止宝能，这其实是不了解我们国家的法律背景。因为毒丸计划的实施是有法律条件的，毒丸计划为什么在美国能流行起来呢？美国实施的叫授权资本制，所谓授权资本制就是公司上市以后，它可以授权董事会进行资本扩张，也就意味着董事会不需要经过股东大会，可以随时发行新股。

中国完全不一样，咱们中国实施的叫法定资本制，也就是说你发行新股，必须通过股东大会。那你想想，宝能已经是万科的第一大股东了，开股东大会，它怎么可能同意一个针对自己的毒丸计划呢？所以，在中国的法律环境下，毒丸计划实施的概率几乎为零。所以说，万科当时根本就没有办法实施毒丸计划。

那么万科采取的是什么呢？是另外一种反收购的策略，我们把它叫“白衣骑士计划”。白衣骑士这个词你一听就知道了，就是王子来英雄救美，也就是在碰到恶意收购的时候，企业去找一个跟自己的企业有合作关系，但是又不想控制企业的有钱人来控股自己，驱逐那个不受欢迎的登徒子，也就是恶意收购者，这就叫做白衣骑士策略。在万宝案中，最后入主的深铁集团就是白衣骑士。

白衣骑士策略在反收购战中被广泛地应用，比如前面提到的高盛帮助 ESB 反击 INCO 的恶意收购案例中，也是请来白衣骑士联合飞机制造公司协助，击退了 INCO。

除了毒丸计划、白衣骑士之外，其实还有很多反兼并收购的策略。这些策略大多是在80年代的兼并潮中，被收购企业的投行、律所一起研究发明的。它们的目的都是很接近的，就是增加收购者的成本，从而击退敌人。比如说有一种策略叫“金色降落伞”，就是规定恶意收购发生的时候，如果这个目标公司的高管被炒掉了的话，你需要支付大笔的离职费用，也就是增加收购的成本。还有一种就是超级狠的策略，叫做“皇冠明珠自残计划”。也就是说被收购的公司，卖掉自己最核心、最值钱的资产来降低自己的吸引力，从而使这个收购失败。比如说，当时要是万科被宝能收购，万科可以大幅地折价，把自己的核心土地储备全卖掉，那万科的价值立马就下降了。这一招，跟姑娘自摧容貌，对抗抢亲差不多，是一种鱼死网破的招数，所以用得并没有那么多。但是在必要的时候，也会发生这种情况。

现在你已经知道了很多反收购的策略。最后，我想再给你讲讲这些策略在创业和投资中到底怎么用。

第一点，就是这种被恶意收购盯上的企业，一般来说它是好企业，为什么？姑娘要是长得不好看，哪有狂蜂浪蝶来追逐啊。而且，在这种神仙打架，就是收购方和管理层博弈的过程中，大家都一定要去尽力争取中小投资者，股价发生溢价的可能性是很高的。有研究表明，平均的溢价，短期内能够达到30%以上。所以，当我们投资者看到这种重大资产重组消息的时候，不要以为和自己没关系。如果你发现这种恶意收购的事情发生了，目标企业一般是非常好的投资标的。

第二点，对创业者而言，现在是一个创业家兼并收购的资本大时代，我在北大给这些创业企业高管上课的时候就曾经提到过，现在在这种强势资本面前，创业团队应该如何自保。像这些反并购的策略，在不同的土壤里，其实还有很多种变形。所有的创业团队，都应该好好地了解这些反兼并收购的策略。所以你要穿上金铠甲，才能好好地去追逐自己的五彩祥云。

### 💡 精华要点
- 1. 在没有经过目标公司董事会允许的情况下，强行进行的收购活动就被称为恶意收购，它往往会触及原有的管理层的利益，引起强烈的反抗；
- 
- 2. 遭受恶意收购的企业，有很多的策略来抵抗，比如进行股权稀释的毒丸计划，搬请救兵的白衣骑士，保护管理层的金色降落伞，还有鱼死网破的皇冠明珠自残计划等等；
- 
- 3. 我们投资者可以关注收购战带来的股价溢价，创业者也应该学会这些反收购的策略进行自保。

> 香帅
> 你会发现，其实我们讲的这种兼并收购、反兼并收购的战争，还有在现实生活中，我们看过的剧集里边，都会层出不穷。
> 我想请你回忆一下，你从小看过的新闻也好，电视剧也好，或者小说也好，找出一个你印象最深的，和我们今天的课程内容特别类似的一个商战案例，欢迎把你的案例和故事写在留言区跟我们一块儿分享。
> 其实，我觉得你也可以把今天的内容分享给你的父母或者你的子女，看看在不同的年代里，会不会发生同样的商业故事呢？

![图片](https://piccdn3.umiwi.com/img/201801/23/201801231311564883181619.png)
