## 153丨行为金融学：和“你”，密切相关

你好，欢迎来到香帅的北大金融学课。

可能你知道，其实有些行为的心理偏误是根植在我们人类的基因中的，比如我们在前面课程里讲到过的过度自信和保守主义。所以我们在学习和使用金融学工具做金融决策的时候，就必须了解这些人类心理活动的范式。你会发现，对人类心理的洞察，原来在投资中占据着极端重要的地位。

二十世纪最成功的价值投资者，本杰明·格雷厄姆说过一句话——投资者最大的敌人就是我们自己。

这句话是什么意思呢？我先问你一道题：

不要去算，一秒钟之内用直觉回答。

一半以上的人会脱口而出，24天。咱们“得到”的用户可能给出正确答案的比例会高一点，毕竟很多其他的课程也涉及过类似的话题。正确的答案当然是47天，非常容易，只要你静下心来，反向思考一下就知道了。睡莲每天增大1倍，第48天覆盖全湖，那么47天肯定覆盖了半个湖面。

好，如果你答对了这道题目，也不要骄傲，下面还有两道题目。

这两道题特别容易冲口而出的答案肯定100分钟和0.1美元。正确答案一定不是这样子的，我们稍微逻辑推演一下。

你看，5台机器需要5分钟制造5个零件是什么意思呢？1台机器制造一个零件花5分钟，所以100台机器生产100个零件也只需要5分钟。另一道题，球拍如果是1块05美金的话，球是5分钱，球拍就比球刚好贵1美金。

好了，假设三个题目你都答对了，那么恭喜你，你已经超过了世界上80%以上的“普通人”，一半以上麻省理工的学生，以及60%以上的专业投资者（华尔街的基金经理们）。

其实这不是数学题，这是心理测试题。它想告诉我们的是，我们大部分人，即使是全世界最顶尖大学的学生，和理应是最理性的专业投资者，在决策的时候，也并不是像经济学所假设的“理性思考、逻辑推演、寻找最优”，而是凭直觉行事。

而在处理复杂问题的时候，像处理投资问题 ，人类的惰性使我们更容易地使用直觉，而不是逻辑。也就是说，人类的非理性在投资市场上占据着一个非常重要的地位。

我刚才说的格雷厄姆的那句“投资者最大的敌人就是我们自己”。他说的敌人，就是深藏在我们身体里的——动物精神（Animal Spirit）。

关于“人是不是理性”“是不是有动物精神”这个命题，其实关系着我们整个社会的认知，影响着我们金融学科的发展，甚至对我们市场的政策制定都有非常大的影响。

为什么这么说呢？你想，如果说所有的人都是理性决策，那么每个人的最优决策都必定会等于这个社会的最优决策。那么同样的道理，在金融市场上，我们每个人都去作出理性投资决策，那市场的价格一定会形成一个最优的均衡价格。在这样的逻辑下，市场上即使出现短暂的错误定价，一定是偶然的，很快会被市场的自发力量纠正，所以在绝对的理性之下，像金融危机、市场泡沫，都不应该存在。自然，金融监管一定是越少越好。

这个问题实际上在凯恩斯的年代就有过讨论。凯恩斯就认为，人类的身体里根植着动物精神，他经常会作出这种不理性的决策。有时候不理性的力量会如此之大，以至于驱动整个经济体离开经济面，上下波动。所以，他认为金融监管是必不可少的。

三十年代，美国的大萧条之后，美国的罗斯福总统采用了凯恩斯的这么一套理论，对美国的整个金融市场进行了整肃，然后进行了一次严监管。

随着时代的推移，这一套理论慢慢地就被一种绝对的自由市场的理论所取代了。

我在前面课程里给你讲过，其实金融学是一个特别年轻的学科。正式的现代金融学起源于50年代马科维茨的投资组合理论，在此之后特别注重理性预期的芝加哥学派就引导了整个经济学，还有金融学的学术圈的潮流。芝加哥大学的尤金·法玛教授，有效市场理论之父，他就是其中的领导者。

所以在很长一段的时间里面，非理性这个概念根本不能够入正统的金融学研究的法眼，很多和理性预期，和有效市场相违背的现象，就叫做市场异常现象。在那个年代的时候，把这些心理偏误的内容引入到金融学，会被视为异端。

这个状况大概在七十年代的时候就有了改观，几个心理学家闯进了经济学的殿堂。最著名的当然是《思考，快与慢》的作者丹尼尔·卡尼曼，和他的合作者阿莫斯·特沃斯基。

这两个人是心理学教授，在不断的实验中，就发现人类的很多非理性是根深蒂固的，甚至是天生的。而这些非理性，一定会通过交易行为影响到价格。换句话说，用传统经济学中的期望效用来分析市场，可能会产生偏误。他们把人类的这些行为偏差引入到了经济学和金融学的研究中，逐渐就形成了一套以研究人类非理性对市场价格影响的行为金融学和行为经济学。

在理性占据最主流的学术圈里，这些研究在当时处于一个非常边缘的地位。即使在2002年，卡尼曼获得了诺贝尔经济学奖后，行为金融学其实还是处于一个特别弱势的地位。

2006年，大概是我博士二年级的时候，曾经和一个来访我们学校的大牌教授聊天，然后就聊到了行为金融这个分支。我记得特别清晰，他当时用一种很优雅，但是很轻视的语气说：这不是我们正在讨论的金融学。也就是说在那个年代，很多大牌教授认为行为金融学不值一提。

但是，不要以为这种学术思潮对现实世界没有意义，正是因为和这种学术思潮相吻合，这段时间你可以看到的是，全球金融市场在放松监管的步子上大步前行。

因为既然人是理性的，那么市场自然会基本在一个均衡的状态，任何波动都是短暂的，会自己回来，所以监管不必要。

那什么时候事情就开始起了变化呢？2007年到2008年的一次大的全球金融危机。我记得在这次金融危机之后，我们商学院里面的博士生当时人手一本书，2010年的诺奖得主阿克洛夫和2013年的诺奖得主席勒，他们共同写的一本《动物精神（Animal Spirits）》。

这本书就是一本反思，在重大的经济事件背后，人类的本能行为是怎么起作用的。

你可以发现，一次重大的金融危机、经济危机，似乎让人们意识到了理性的局限性。然后在那之后，行为金融就进入了一个相对繁荣的时期了。

那最有趣的转折点在哪里呢？在2013年，这一年的诺奖颁给了三个人，其中之一是强调纯理性的尤金·法玛教授，有效市场理论的最坚定捍卫者。而另外一个人则是强调人的非理性的罗伯特·席勒。这两个人分别来自芝加哥大学和耶鲁大学，这两个学校是理性预期学派和行为学派的大本营。这两个人也是这两个大本营里面的领军人物。

你会发现，从这里开始，行为金融学已经隐隐有进入主流的曙光。

到了2017年，诺贝尔经济学奖再次地颁给了行为金融学的另一个领军人物，心理账户理论的奠基人塞勒教授。

你看，连续几年之内，将诺奖颁给行为经济学家、行为金融学家，是学术圈对于这几十年中，学科所坚信乃至迷恋的理性框架的一种反思。其实也反映了危机过后，美国还有全球的金融监管再次加强的大背景。

从我们每个人的决策，我们都会知道，纯理性只是一个理想化的假设，人的感知和情绪在我们每个人的决策过程中扮演着重要角色，每个个体汇总起来以后，自然这种情绪也会在整个社会的决策中扮演着重要角色。

就像巴菲特、芒格他们都一再强调，市场的情绪是我们在投资的过程中间非常重要的决策因素。你看，他们从来不会谈什么是行为金融，什么是非行为金融。在他们眼里，所有的投资决策都是人的行为，都会和人的行为、情绪密切相关。

### 💡 精华要点
- 1.人们在决策时，并不是像经济学所假设的“理性思考，逻辑推演，寻找最优”，而是凭直觉行事。处理复杂问题，比如投资时，人类的惰性会使得我们更容易使用“直觉”而不是“逻辑”。人的非理性在我们的投资市场上占据着一个重要的位置。
- 2.主流经济学和金融学曾长期忽略“非理性”，所以认为市场不会偏离均衡。所以行为金融学没有得到足够重视，直到2008年金融危机之后，对于非理性的金融研究才开始真正进入人们视野。

> 香帅
> 好，今天的课后，留一道思考题。这一周的课程里，我们给你讲了保守主义、过度自信这两种非常典型的心理偏误。我想请你结合我们的课程，思考一下，在过去的学习、生活、投资过程中，你是不是有因为克服了这种心理偏误，而做得特别好的成功经验，或者是也踩入过这种保守主义和过度自信的“坑”。
> 欢迎你把你的智慧或者经验放在留言区跟我们一块儿分享。

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