## 118丨相对估值：如何用市盈率找到相对便宜的资产？

你好，欢迎来到香帅的北大金融学课。

上堂课我跟你说到，绝对估值法是有局限性的，而且要比较，要计算。所以它还是会对很多人造成障碍。

那我们在给一个企业估值的时候，有没有更简便的方法呢？这就是我们今天要讲的，用同类型企业作参照物，所进行的“相对估值法”。

很多对股市略有所知的同学会常常听到一个词语，市盈率。市盈率估值法就是市面上最常用的相对估值法。

这节课我们就来聊一下，怎么用市盈率进行企业估值。

首先我们看一下，什么叫市盈率——市盈率就等于一个金融资产的市场价格除以利润。

你看一下五粮液的例子就知道了，假设你花78块钱买了一股五粮液的股票，成了股东。2017年，每一股你拥有2块8毛5的利润。那么按照这个利润水平，你的回本时间就是27.6年，这个数字也就是市盈率。所以市盈率是27.6，就是说你的投资要差不多27.6年才够回本。

很明显，市盈率越低，就意味着你的回本时间越短。作为投资决策来讲，就意味着这个投资是更划算的。

这就是传统的市盈率选股方法所做的，把一个个股，它的市盈率与行业的平均市盈率或者市场的平均市盈率去做比较，然后选出具有相对比较低的市盈率的个股进行投资。这就是一种相对估值法。

这种估值方法，就是美国的价值投资之父格雷厄姆的首创。他在《聪明的投资者》这本书中就指出，在他20年的投资生涯中，美国市场上市盈率最高的那些公司平均收益率是6.64%，而市盈率最低的公司平均收益率是多少呢？16.26%，中间差了10个点。那20年累计下来，就是8倍的差额。

这话什么意思呢？就是说两个人有相同的财富，一个人坚持在20年中买市盈率最低的股票，另一个坚持买市盈率最高的股票。20年后，前者的财富是后者的8倍。这就证明了，市盈率比较低的股票是一个更好的投资方法。

不光光是美国市场，咱们中国市场其实也有类似的规律。比如说格力电器在2011年年底的时候，市盈率只有9.44，远低于当时中国股市的平均市盈率。结果公司的股价从2011年到2017年涨了6、7倍，涨幅特别地大。

除了格力电器以外，像华夏幸福等当时很多的低市盈率股票，后来都取得了非常好的回报率。

好了，说到这里的时候，可能你心里已经有一个感觉，你已经掌握了相对估值的窍门，只要买那些市盈率低的股票不就行了吗，那我不就掌握了通往财富之门的钥匙了吗？

现在我们先来做个对比。五粮液和茅台的这两只股票属于是白酒行业，你看它们各自的股价。贵州茅台一股的价格是745.11，而市盈率是31.8。相对五粮液27.6的市盈率，似乎五粮液更划算，更容易回本，而且五粮液的绝对价格也低很多。

那么我们是不是可以直接地就按照这种低市盈率投资的法则，直接买五粮液就好了？

在这个时候，你就要千万记住巴菲特的好朋友查理·芒格的一句话——投资并不简单，认为投资简单的人都是傻瓜。你要再深层次地考虑一下市盈率的意思。

市盈率除了回本时间以外，还有第二层意思——意味着市场对这个企业的看好程度。

这是什么意思呢？我们再来看一下茅台和五粮液这两个企业从2016年到2017年的利润增长率。你会发现，茅台这一年的利润增长率是60%，而五粮液是30%左右。

再联想一下市盈率的概念，就是市值除以利润。假设我们现在维持两个公司的市值不变，也就是分子不变。那让分母，也就是每股利润随着利润的增长而变化，这意味着什么呢？意味着茅台的分母增大了60%，而五粮液的分母只增大了30%。你猜猜现在的结果是什么样子？

那很简单，按照这个利润增长率，维持目前市值不变，一年以后，茅台的市盈率会变成19左右，而五粮液的市盈率会变成21左右。这时候你会发现，茅台变得相对更划算了。

所以说，市场不傻。如果你认为市场傻，是因为你傻。

市场为什么给出茅台更高的市盈率呢？是因为茅台的盈利能力更强，而且盈利的增速更快。所以说市盈率，你不要把它简单地理解成一个静态的数字，它是一个动态的概念，它的大小是取决于分子和分母的变动速度。所以像茅台这样盈利能力很强，盈利增长很快的企业，市场会给出更高的定价，所以会有相对更高的市盈率。

除了回本时间以外，市盈率还代表着一个市场对一个企业的看好程度。对一个企业越看好，给出的市盈率会越高。所以有时候，投资一些市盈率相对高的股票，反而可能是比较理性的投资决策。

好，听到这儿，你可能会发现，到底是买市盈率高还是市盈率低的股票呢？这不是一个完全静态的决策。按照第一条原则，在其它条件都一样的情况下，尤其是盈利增速相当的情况下，你应该选择市盈率比较低的股票。但是如果一个企业盈利增长特别快的话，它的市盈率高点也没有问题，反而可能是比较合算的买卖。

了解了这两个原则以后，有的同学可能还会问一个问题，我们经常会在市场上发现那些超高市盈率的股票，这种股票到底值不值得买呢？

其实一般而言，一个市场的市盈率会维持在一个相对稳定的水平。但是不管中国还是美国，都会有一种类型的股票，你会发现有超高的市盈率。就是那些现在不盈利，但是大家对它们的未来盈利很看好的企业的股票。这种企业大多数会集中在互联网行业或者生物医药行业。

为什么它们会有更高的市盈率呢？现在不盈利，就意味着每股的盈利极少，分母很小，所以市盈率会非常之高。

像谷歌上市的时候，市盈率就曾经达到过近百，当时也被很多华尔街资深的行家所诟病。但是后来随着谷歌实现了高速的盈利增长，分母越来越大，市盈率就慢慢地下降了下来。

还有苹果也是一样，2006年到2012年，保持了超过50%的增长，市盈率就从47下降到了13。所以说，有时候超高的市盈率是因为目前企业盈利很少，所以分母很小。但是大家又认为这个企业非常具有发展潜力，所以市场给出一个相对比较高的价格，所以分子又比较大。这样一来，市盈率这个比例就被拉上去了。

一方面超高的市盈率有时候是因为大家对它的预期特别高，但是另外一方面，因为这种估值完完全全是建立在预期之上的，没有历史数据做支持，所以很多时候，超高市盈率是因为产生了“泡沫”。

比如说咱们中国的创业板，在2015年牛市的时候，被称为“神创板”。“神”我想大概是指“神经”的“神”，也就是失去理性的意思。当时很多互联网金融的概念特别红，随便就给出200、300倍的市盈率，很多乱七八糟的企业就生生地造出一个互联网金融概念，然后就拉涨。

我印象特别深的，有几个股票像“熊猫烟花”，本来是一家烟花企业，突然转身就成了金融企业，然后就不断地涨停。当时我记得我写过专栏文章，专门讨论了一些 “神创板”的问题，建议大家别碰。不过，当时在那么狂热的氛围中，也没有多少人听得进去。

讲到这里的时候，你会发现，这节课我们“一波三折”。

首先说要选市盈率低的股票，接着又告诉你市盈率高的反而可能是划算的，然后说，超高的市盈率意味着看好未来，最后还说，超高的市盈率又可能有泡沫。

为什么是这样子呢？其实这就牵涉到市盈率的计算里面的一个重大问题。

市盈率计算中最大的难点，就是对盈利的增长，也就是分母的计算。如果一个企业能够持续地维持高盈利增长，像茅台、苹果，市盈率高一点，没有关系。但如果这种高增长维持不了，或者盈利实现不了，高市盈率就可能是个“海市蜃楼”。

比如像京东，它至今的市盈率维持着高位，是因为没有什么盈利。如果京东未来真正赚钱了，市盈率就会慢慢降下来。如果它始终不盈利，可能就是个泡沫。

归结起来，市盈率是一个非常简单，而且容易看、容易操作的选股指标，是一个最流行的相对估值方法。

再跟你强调一下，用市盈率来做估值的几个原则：

第三条是一个属于我个人的投资原则。什么叫过高呢？要考虑这个行业和当时的市场环境。但是无论如何，200、300的市盈率对我而言是太高了。无论如何，我会等它降下来再说。

你看，巴菲特之前怎么也不肯买苹果，尽管被人讽刺说已经落后于时代了，但他一直要等到苹果的市盈率下降以后才买。所以，我觉得这也是投资里面很重要的一个原则——你看不懂的机会永远不叫“错失的机会”。

最后还是要给你强调一点，市盈率是一个非常有用的指标，但是市盈率里面也有很多坑：

所以再次地告诉你，任何一个指标，咱们都不要孤立地使用，投资是一门艺术，任何数字都只是给你一个参考的基准。

### 💡 精华要点
- 1.从概念和公式上讲，市盈率就是投资的回本时间，市盈率越低，回本的时间越短。
- 2.我们经常会发现市盈率高的股票更赚钱，是因为市盈率还代表着市场的看好程度。
- 3.到底应该选市盈率高，还是市盈率低的股票，要具体情况具体分析。

> 香帅今天课程的最后还是要给你留一道思考题：
> 今天我们课程里讲的是市盈率定价，是一种比较典型的相对估值方法。你发现没有，这种相对定价其实是我们人类最常用的定价方法。举个例子，你去找工作的时候，很多公司都会跟你说，给你一个不低于同行业的薪资，其实运用的就是相对估值法。
> 我想请你结合今天的课程，想一想你的生活和你所在的行业里面，有没有这种相对估值，相对定价的例子呢？希望你能够仔细地思考一下，也能够真正地把这种金融的思维运用到你生活的各个维度里面去。
> 希望你能够把你的思考放在留言区和我们一起分享。

好，上节课我留了一道计算题，很多同学都非常认真地上手算了，并且在留言中给出自己的结果。那现在我来公布正确答案:

附题目与详解：

题目：

一个公司2017年的自由现金流（税后收入-净资本支出-运营资本变化）是140亿。这家公司前面5年的增长率平均是25%左右，但是中间波动比较大，增长可能达不到这样的水平（建议可以用取10%，15%，20%的增长率分别算一下）。请给这个公司估算一下到2021年底的价值（1.假设2021年以后公司永续增长率为2%；2.假设贴现率为10%，同样，你可以将贴现率变成12%，14%分别计算一下市值。）

详解：

第一步：2021年的现金流：

![图片](https://piccdn3.umiwi.com/img/201806/12/201806122056190869858697.png)

第二步：2021年底的公司价值（不包括2021年底的现金流）：

![图片](https://piccdn3.umiwi.com/img/201806/12/201806122055401239342043.png)

你发现了吗？ 增长率和贴现率的变化会导致公司所估价值的巨大差异——而我们知道, 未来增长率和贴现率的不确定性是很大的，所以估值结果主要是给我们一个参考。

恭喜回答正确的同学，你已经很好地掌握了现金流贴现法的计算方法。没有答对的同学也不要紧,下次我们再给出一些计算题, 多亲自动手两次,你就会发现，那些曾经认为神乎其神、不知道如何而来的数据，其实也就无非如此。

![图片](https://piccdn3.umiwi.com/img/201806/12/201806121819082604627590.png)
