## 197丨委托代理：公司治理问题的根源

你好，欢迎来到香帅的北大金融学课。

咱们平时在媒体上，经常会看到很多关于企业的新闻。比如说大股东掏空小股东，关联交易，股权激励计划，还有独立董事辞职。

你知道这些新闻都在讲什么问题吗？这些问题都是公司治理问题。

还有，平时我们讲的很多A股市场的奇葩事儿。比如说一个利润700多万的公司，花600多万去收购老板娘的一辆二手车，说要实现公司战略。这些也是公司治理问题。

即使在我跟你讲这个课程之前，你不知道这个名词，但只要你在中国市场上，一定遇见过公司治理问题。

那么要解决公司治理问题，你首先要弄清楚，公司治理问题产生的根源到底在哪里。今天你要学习几个词语，委托代理关系、不完全契约。理解了这两个词语以后，你就明白了公司治理的根源所在。

好了，我们先来说委托代理关系。

什么叫委托代理关系呢？比如说你去买一个公司的股票，或者买一个基金，就相当于把自己的钱委托给了公司管理层，或者说基金经理去管理。在这种关系里面，你就是委托人（principal），对这个资金是拥有所有权的，而这些管理层、基金经理是你的代理人(agent)，对资金拥有经营权。所以你们之间的关系就构成了委托代理关系（principal – agent relationship）。

举个例子，像可口可乐这样的公司，前十大股东都是各大基金，股权非常分散，没有一个绝对的控股大股东。那企业的经营决策由谁来做呢？就是雇佣的职业经理人团队。换句话说，成千上万的股东，他们拥有可口可乐的控制权。而CEO詹姆斯·昆西带领的管理团队，他们拥有的是经营权。这样，经营权和所有权就分离了。

那么它们分离之后，股东面临的最大问题是什么？就是怎么能够使得管理层和股东之间“同心同德”。尤其是股东和管理层之间碰到利益不一致情况的时候，怎么能够使管理层替我们着想，保证股东利益的最大化呢？这些问题就是公司治理需要解决的问题了。

听到这里的时候，有经济学或者法律基础的同学就会想到，管理层和股东之间的委托代理问题，能不能用契约的方式来解决啊？

比如说，首先让股东和管理层签一个合同，事无巨细地讲清楚权利和义务，管理层到底要怎么使用我们的资金，未来的利润怎么分配，把这个合同列得越详尽越好。只要你足够努力，把这个合同列得足够完美不就行了？

好了，听上去这个主意不错，对不对？但这是有假设条件的。如果我们能在事前，准确地获得所有的信息。比如说一个产品会不会受市场欢迎，宏观经济面会是什么样子，竞争者的能力如何，甚至天气情况如何，管理层的人品和能力到底如何，如果这些信息都能提前掌握，那么确确实实可以签一个完美的合同，把管理层给约束住。

这个完美的、理想化的合同，我们把它叫做完全契约。

可是你觉得在现实生活中，有可能签这么一个完全契约吗？天气能预测吗？市场能预测吗？管理层怎么想能预测吗？还有形形色色的偶然事件能预测吗？

实际上，绝大多数关于未来的事件，是难以描述和预测的。所以，完全契约在技术上根本就不可行。

而现实生活中，我们签的都是什么？都叫不完全契约，是基于不完整、不对称的信息所签的合约。

好了，这样看来不完全契约的存在，就使得委托代理关系陷入了一种信任的僵局。

这个时候要怎么打破这个僵局？这时候你口头上说说，甚至写血书，估计用处都不大。

有一种机制设计，使得管理层和我们的利益能够协同一致，同时对管理层的权力加以制衡，减轻他们侵占股东利益的概率，这就是现代公司治理机制的起源。

那这种机制到底包括哪些呢？一般来讲呢，公司治理机制分两类。一类叫做内部治理机制，一类叫外部治理机制。

所谓内部治理，其实就是想办法。第一，在公司内部协同股东和管理层的利益。比如说让管理层分享更多的所有权，把他们的利益用股权激励的方式和股东绑定起来。第二，就是对管理层的权力加以制衡。比如说让更多不受管理层影响的独立董事进入决策层，或者将董事长和CEO的职务分开，避免权力过度集中，这部分属于公司自己的决策，也是我在下周的时候要给你重点讲述的内容。

除了内部治理外，还有就是外部治理。那外部治理主要分哪几种呢？

第一种就是市场压力，比如前面课程里我跟你说过的兼并收购。一个企业万一被收购了，那管理层就集体失业了，所以这种外部压力就使得管理层要学会自我控制，不多干坏事。

第二个叫市场监管，比如说你可以从法律层面，要求管理层对经营情况，还有对和公司利益攸关的行为进行详细的信息披露，这样可以减少信息不对称。

除了市场压力和市场监管之外，还有一个叫声誉机制。这个是针对管理层自己来说的。比如说你可以建立一个很有效的职业经理人市场，在这个市场上，职业经理人的操守、业绩都是公开信息，可以被共享。所以，如果一个职业经理人曾经损害过某个股东的利益，那么以后在这个市场上就很难找工作了。这样等于就为职业经理人营造了一个重复博弈的良性循环。

有一个很有意思的细节，不管是外部治理机制，还是内部治理机制，这些制度安排，大多是起源在美国的。为什么呢？就因为美国是一个企业股权特别分散的市场，所以大部分的上市公司都是由职业经理人来掌控的，比如苹果的库克，通用公司的玛丽·巴拉。在这种环境下，更需要这么一套利益协同，权力制衡的机制。

好，说到这里的时候，你可能就会有个疑问了。比如说股权如果不分散，控股股东和管理层合二为一的话，就完全没有委托代理问题，是不是就不需要公司治理了？

你看，扎克伯格占了Facebook 24%的股份，中国的郭广昌更是拥有复星国际40%多的股份。他们既是大股东，又是管理者。看上去这些公司应该是没有公司治理问题的。但更好玩的一个事情是，你知道全世界股权集中度最高的市场是哪里吗？中国A股市场。

那么照这个逻辑推演下去，中国市场的公司治理问题，是不是全球最轻的呢？你肯定想得到，答案是否。为什么呢？

因为只要是上市公司，就要公开募集资金，对不对？所以肯定就会有很多分散的小股东。

当一个公司存在一个控股大股东的时候，这时候的委托代理问题就变成了中小股东和控股大股东，也就是管理层之间的问题了。

中小股东资金少，根本没有话语权，所以是市场上沉默的大多数。

那么对各国监管层来讲，能不能够保护好“沉默的大多数”的利益呢？这是一个市场公平与否的核心。所以你会看到，绝大部分国家，在关于公司治理的法律法规上，最紧要的一条，就是保护小股东利益。

一个制度安排，不能够保护好中小股东的利益，一定不会是好的公司治理结构。

而中国公司的治理问题，闹出的很多奇葩事件，就更多地体现在大股东侵占小股东利益的方面。这也是我后面两天课程要跟你分享的内容。

### 💡 精华要点
- 1.公司治理的根源是委托代理问题，也就是经营权（控制权）和所有权分离带来的利益冲突。
- 2.委托代理问题没有办法事先用合同的方法来解决，因为未来具有高度不确定性，所以股东和管理层之间的合同只能是不完全契约，无法对管理层形成有效约束。
- 3.公司治理机制分为内部治理机制和外部治理机制，外部治理包括外部市场压力（兼并收购），声誉机制（职业经理人市场），和监管（信息披露制度）。

> 香帅
> 好，今天课后的题目是一道真正的思考题：今天的课程里，我跟你讲到了，公司治理问题的根源是股东和管理层之间的委托代理问题。你知道吗？咱们中国存在着一种类型的企业，我们把它叫国有企业，就是国家拥有的企业。那么我想请你想一下，国有企业有没有公司治理问题？如果有公司治理问题，它牵涉到的委托和代理关系到底是什么？
> 我们前面讲了很多问题，包括A股市场开创的动机是替国有企业输血，还有为什么我们在媒体上老是看到，有一些国有企业效率非常低下？搞懂了今天的题目之后，你对这些问题一下子就会迎刃而解了。
> 如果你身边有经历国企改革，或者国企混改的同学和朋友，你不妨把今天的内容分享给他们，然后看看他们对国有企业的治理问题是怎么看的。

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