## 178丨中国公司“高送转”的秘密

你好，欢迎来到香帅的北大金融学课。

今天要给你讲的是一个非常具有中国特色的金融概念——高送转，严格地说是“高送转的海市蜃楼”。

先从一个女生的角度说起，几乎所有的女生都有这样的经历，在一个商店里看到满100返20，甚至满100送100的打折的宣传，高兴得要命。结果买了一大堆东西以后发现，所谓返和送都是在本店消费的券，而且这种券还有各种各样的限制条款，所以最后冷静下来一算，多买了一堆没用的东西，而且并不便宜。

这就和中国A股市场的“送转股的幻觉”颇为类似。

什么叫送转股呢？送转股，从定义看，算是分红的一种。所谓“送”就是公司不进行现金分红，把本年度的利润留在账上，然后按照一定的比例折算成股票送给你。“转”就是把公司的公积金，按照一定的比例折算成股票送给你。

从投资者的角度，这两者没有太大区别。比如说，你持有某个公司1万股，每股是40元，今年公司利润不错，每股盈利2块钱，然后公司给你宣布了一个大好消息，要采取“10送10”的分红政策，你很高兴，手里的1万股就变成了2万股，等于是买1送1啊，有一种财富翻番的感觉。

但是，聪明的人想一下，就知道不对劲了。10股变成了20股，但这个数字会改变公司的盈利状况吗？不会啊，所以公司的价值没变，只是股票的数量增加了。

“小学一年级”的数学知识告诉我们，分子不变，分母变大，得出的数字，也就是每年的股价变小。换句话说，经过了10送10，原来价值40元一股的股票，现在变成了20元。

这就像灰姑娘的故事里边一样，当午夜的钟声响起来的时候，南瓜车没了，你还是会被打回灰姑娘的原型。

其实这种“高送转”并不是什么新鲜发明，它的英文名字叫split，就是分裂、裂开的意思。

在香港资本市场上，它的对应翻译是“拆细”。这个词就非常精确了，就是把一股拆成更小的单位。所以，你可以把它理解成切饼，一片饼切成2块还是20块，并不会改变饼的大小。

所以，如果你以为10送10就是公司给你的馈赠，那真的是too young and too simple, sometimes naive。

好，那说起来split，它是金融市场上的一个常见的现象，各国资本市场都有。

那问题是，既然它对公司价值没有影响，那存在的意义在哪里呢？

其实我们金融学术圈也一直研究这个问题，不同的学者就曾经给出过两种很不同的解释。

1. 流动性假说

一种叫流动性假说，有些学者认为，如果一个股票价格过高的话，它会限制小额的投资者进入市场，这样就会导致股票的流动性不高。如果进行拆细以后，相当于降低了股价，增加了股票的供应量，从而提高了流动性。

这在中美市场上都有，像腾讯的股票，曾经一度涨到了1股600多港币，管理层就觉得这样投资的门槛太高，会限制很多小资金的个体进行投资，而投资者数量一有限，就意味着交易量上不去，交投不会活跃。

而我们都知道，流动性是金融资产的生命线，所以腾讯股票就在这个时候进行了一次拆细，一拆五。拆完以后，变成了1股100多港币，然后成交量真的是大幅上扬。

在美国市场上，谷歌也是一样的情况，你看它现在的股价吓人，1000多美金1股，是不是？其实这已经是好几次拆细以后的结果。

你如果完全不拆细的话，现在早就过了1万美金1股，也就是说能买得起1股谷歌股票的美国投资者，就不会很多了。

2.股价迎合/价格幻觉

另外一些学者认为，拆细又没有造成实质上的价格变化，只不过是迎合了人类一个贪便宜的心理，你用拆细去代替真正的分红，相当于用画饼充饥的办法，满足人们对股利的偏好。

另一方面，你通过拆细降低股价，就让投资者有一种股价变得便宜的错觉，让他们去更激进地参与到市场里面，去提高公司市值。

所以有时候拆细也会被认为是，企业市值管理的工具，这些理论就被称为“股价迎合理论”，或者“价格幻觉理论”。

我们都知道，一千个人眼里有一千个哈姆雷特。所以其它市场上的split到底是适用于哪个理论呢？没有一个特别确定的结论。

A股市场上，我们看到的高送转，倒确实更像股价迎合理论，或者说是价格幻觉理论。

最有趣的地方在哪里呢？我们的翻译是追求“信达雅”，信，准确；达，顺畅；雅，优雅。那么将split翻译成“送转”，可谓是既“达”且“雅”，但是不“信”，也就是不准确。拆细就是一个比较准确的翻译，它是一个物理性过程，将大的掰碎成小的。翻译成送转以后，一个“送”字很容易让人产生一种被馈赠的感觉。

而且我们A股股民，特别地喜欢便宜的股票。总是觉得：哎哟，50块的股票太贵了，20块、10块的好像亏不到哪里去。有时候其实我们一共可能投资几万块钱，股价贵的买的股数就少，股价便宜的买的股数就多。但是在这个点上，投资者就很容易犯心理账户的偏误，就是把股票拆开，按一股的单价来计算。

好了，正因为有这么一些心理偏误，A股有些公司和券商就不失时机地开始炒作送转这个概念。搞到后来就是，一个企业只要有高送转，就被解读成重大利好。

那么在这个过程中，经常会出现两种现象。

第一，就是用高送转制造一个公司是高成长的假象，来诱导和吸引散户入场。

第二，借助一个送转进行内幕交易，比如说宣布高送转之前，开始大量增持股票，然后炒作，拉升，把股价炒高以后，大股东和机构高位减持。

这股高送转的浪潮，在2010年之后特别汹涌，其实在金融业内，大家都心知肚明。送转，本质上不对企业的价值造成任何影响。但是，大家为了加入这场赚钱的游戏，都默不作声，搞得后来送转的上限就越来越高，看上去有一种感觉，好像是中国的上市公司变得越来越慷慨。

像2015年的时候，沪深两市，一共就2000多只股票，10送10以上的上市公司竟然达到三四百家。

针对这种现象，2011年的时候，我们在光华曾经做过一个研究，就想看看高送转的市场反应。

我们发现，所谓送转的消息，其实早就泄露了。比如一个公司5月1号宣布高送转，大概在3月份左右的时候，股票就有反应了，然后会一直涨。同时间你会发现，各种机构增持，股价上涨就吸引着更多的散户，交易量也上升。

到了送转前夕，其实已经有机构开始缓慢地减仓，送转当日之后，股价的上涨基本上结束了，之后还会被打回原型，就只剩下一些韭菜会套在“韭菜盒子”里。

这种炒作的行为就引起了监管层的不满。

所以在2017年4月的时候，证监会的大领导就特别严厉地表示，要把这种炒作的高送转列入重点监管对象。

好，说到这里的时候，可能有的同学就会感觉，我知道了，咱们A股市场的送转都是邪恶的。

其实这句话也不对。为什么呢？因为绝大部分的金融手段，你都很难用好坏来形容。送转，或者说拆细，它对某些企业来讲，还是有用的。像腾讯也好，谷歌也好，都降低了投资门槛，增加了流动性。如果你把它用来炒作，那就是另外一个故事了。

最重要的问题就是，我们怎么去判断一个企业的高送转是不是正常呢？

一般来讲，当一个企业高速增长，股价也非常高的时候，为了降低门槛来增加流动性，这个时候的高送转就会像细胞分裂，一分二，二分四，加速这个分裂的过程。

但假设是一个股价只有几十块钱，或者是亏损的公司，你觉得“送转”能帮它化腐朽为神奇吗？

给你讲个例子，2016年，A股市场上有一家软件公司，当年年底利润同比下降20%。在这个情况下，它还推出一个10送30的高送转，股价当时也缓慢地达到了90块钱的高位。我们都知道，10送30，就是一拆三，理论上30块钱就是不跌不涨。结果，等到送转当日完成，股价几天连续封死在跌停板上。

所以说，这就告诉我们一个看高送转是不是合理的小原则，必须是高利润、高增长、高价股，高送转才算是有依据，否则在其它情况下，尤其是那种罕见的高送转，一般来说炒作的概率是比较大的。

### 💡 精华要点
- 1.中国金融市场的高送转和美国市场上的split，香港市场上的拆细本质上是一回事儿，就是一种把一股拆成更小单位的做法，本质上是不改变公司价值的。
- 2.拆细对于某些企业来说确实有用，它能降低投资门槛，增加流动性，给市场传递出正面的信号。但另一方面，它也会迎合投资者喜欢低价股的心理，制造价格的幻觉。
- 3.我们A股市场有很多企业采取的是高送转这种方式来取代现金分红，炒作高送转的概念进行内幕交易和输送。

> 香帅
> 我在课程里给你讲过了，如果一个企业是高利润、高增长、高价股，那么它进行高送转就能够降低投资者门槛，增加流动性。但你会发现一个特别有意思的例外，就是我们前面说过的巴菲特的上市公司，伯克希尔·哈撒韦公司，这个公司每一股的股价超过30万美金。那很多人也希望巴菲特能够拆细，让更多的投资者能够进来。但是巴菲特决定不进行任何拆细的行为。
> 好，我想请你结合今天的课程，还有前面讲巴菲特投资理念的那两天的课程，想一想，为什么巴菲特不愿意对这么贵的股票进行拆细，提升公司的流动性。
> 欢迎你把你的思考放在留言区跟我们一块儿分享，你也可以把今天的课程转发给那些特别喜欢在A股市场听各种传闻，迷恋各种金融概念的朋友，让他们能够跟你一块儿分享你的获得。

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