## 120丨本周问答：被热炒的独角兽CDR战略基金到底该不该投？

你好，欢迎来到香帅的北大金融学课，又到了我们的周末问答时间。

这一周金融市场上有个大事，CDR独角兽的战略基金发售了，据说各大基金的广告都发到菜市场去了。我们的同学每天都有人问，CDR到底是什么？

CDR作为一个金融学的重要概念，在咱们的课程里一定要把这个概念讲清楚，所以今天的问答时间里，我主要来跟你分析一下，到底什么是CDR，它是怎么来的，有什么用。独角兽的CDR又是什么，以及我们该如何看待中国的这个独角兽CDR。

最近我估计很多人都在讨论要不要投这个独角兽的CDR战略基金。在决定要投一个金融产品之前，你最起码得知道，这是个什么东西。

很多人买了金融产品好久之后还是弄不清自己到底买了什么，那怎么会不亏钱呢？

好了，首先我们就来讲清楚，到底什么是CDR。

所谓CDR是英文Chinese Depository Receipt的简称，又称中国存托凭证。其中存托凭证，也就是DR，是一种代表投资者异地市场交易的基础资产的所有权的可流通凭证。

你听下来，肯定会有一种感觉，这么绕口，听完就跟没听一样，这到底是什么意思呢？我给讲一个通俗版本，你听完就明白了。

唐朝的时候荔枝只有岭南有，长安的人除了杨贵妃，谁也吃不上。但是，一朝被贵妃“临幸”以后，荔枝的“身价”就倍增。所以岭南的人就开始炒作荔枝的价格。长安东市、西市的商人听说了以后特别眼热，虽然是贡品，吃不到，买不着，但是咱们也能不能沾点光，加入“炒作军团”呢？

商人们这时候就想了个办法，在长安发行了一个荔枝票，荔枝票的价格可以随着荔枝的价格变动，这样一来，长安的商人也可以从荔枝价格的变动中牟利了。

在这里，岭南的荔枝就相当于异地交易的基础资产，长安的荔枝票就是这个基础资产的可流通凭证。所以荔枝票是一个长安发行的，用来交易岭南荔枝的可流通凭证，也就是存托凭证。

如果咱们要给它取一个英语名字，大概是“Changan Depository Receipt”，也可以简称“CDR”。

所以说，存托凭证就是一种交易异地资产或者证券的凭证。

拿阿里来说，它在纽交所上市，咱们是不能买它的股票的。但是，有了阿里的CDR之后，你就可以在中国买了。

那CDR到底有什么用处？为什么会出现CDR呢？

这种金融创新工具，其实出现在一战以后的美国，当时美国发了一笔战争财，本土有很多的富裕投资者，他们就特别希望投资外国证券，尤其是英国证券。因为当时英国还是世界上最好的国家。但是，一来因为交通通讯不发达；二来，英国有很多监管的规则，对于证券的跨国交易有很多限制，所以美国的投资者没有办法去投资。那市场的力量是什么？市场的力量就是有需求就会创造供给。

这时候就有一家叫纽约担保信托的公司，就设计了一个存托的机制，帮助美国投资者去投资英国证券。具体过程是，这个担保公司根据美国投资者的需求，用自己的英国分支机构去买入英国证券，然后开出存托凭证给美国投资者。这个凭证的购买人会享有对应的证券的股息，当然，也承受证券的价格波动。这样一来，这些存托凭证的购买者就像投资了英国证券一样。这个模式就叫做非参与性DR，也就是说英国上市公司是不参与到这个过程里面，存托机构才是主导。

后来美国发展得很好，变得越来越富。就有英国上市公司开动了脑筋，说咱们能不能到美国去融资呢？这时候投资银行家们又想出了“参与型DR的模式”。

到了1927年的时候，著名的摩根银行就帮助一家英国上市公司在美国发行了存托凭证，让美国投资者可以在本国的市场上交易这个英国上市公司的证券。

那咱们怎么区分参与型DR和非参与型DR呢？

还是可以拿刚才荔枝票的例子来说，如果这个荔枝票是长安信托机构为主发行的话，就是非参与型DR。如果是岭南商人为主，也就是荔枝原产地的商人为主的话，那就是参与型DR。

现在你已经明白什么叫DR了，就是Depository Receipt，存托凭证。那开头说CDR，这个C是怎么来的呢？它代表的就是凭证的发行地。

存托凭证在美国发行就叫America Depository Receipt（ADR）。同理，要是在香港交易的DR就叫HDR。在全球多个市场交易的DR叫全球存托凭证，GDR，Global DR， 那中国发行的，自然就是CDR了。

好，现在你已经明白DR、CDR是个什么东西了，它其实就是一种对抗市场分割，让不同市场的投资者能够交易其它市场证券的金融创新。

那接下来，我们再来看看，独角兽CDR基金到底是什么？一个众所周知的现象是，咱们中国最好的一批互联网企业都是在海外上市的，腾讯在香港，百度、阿里、京东、网易都在美国，所以有很多中国股市的投资者抱怨，我们没有分享到中国互联网企业的高速成长。

这里有两个问题。第一，为什么这些好企业都跑到海外上市了？第二，既然现在国家鼓励创新企业上市，那为什么这些企业不直接回归A股，到A股来发行上市呢？

我们在前面课程里说过，咱们中国的金融监管一直比较严格，所以你想要在A股市场上市是很困难的，没有盈利的公司是没有办法上市的。

根据证券法规定，注册在国内的公司，如果要到境外融资，要经过国内监管部门的审批，手续非常地繁杂。再加上避税方面的考虑，所以很多互联网企业就把注册地改到了国外的避税天堂。像阿里、京东、小米等公司的注册地都是开曼群岛。所以，我们熟悉的这些互联网科技巨头，其实大多是海外注册公司。

另外，很多公司早期根本就没有盈利，比如京东到现在还没有什么盈利，因此这些企业当年不可能在中国上市。即使现在国家想让它们回归，在我们现行的法律框架底下，它们也不可能直接回归，在A股市场上发行股票。

但这就和目前国家的一些政策导向有了一些不吻合的地方了。近年来我们国家对创新型企业非常重视，就特别希望这些互联网巨头能够回归A股市场。一来是刺激资本市场向创新型企业倾斜，鼓励创新企业发展；二来也想让A股的股民能够分享这些企业的高成长。所以我们就想到了使用存托凭证（DR）这种创新模式，吸引这些优质企业回到A股市场。

2018年的时候，咱们证监会在这个方面步子迈得特别大，要求试点创新企业的CDR，要在各个方面替这些企业开绿灯，这就是这一拨CDR的来历。

那独角兽CDR又是什么呢？其实这是个错误说法，是很多媒体没有弄清楚“独角兽”的含义，乱点鸳鸯谱所致。

“独角兽”是指那些成立时间非常短，估值却很高，超过10亿美金的创业企业。绝大多数是未上市企业。像滴滴、美团大概可以算得上是独角兽。

这一次入围CDR的试点企业，都是一些互联网行业的“老戏骨”了，根本就不符合独角兽的定义。勉强要下定义，要么说是互联网巨头，实在不行，叫互联网创新企业也行。

好了，现在你已经明白了，所谓独角兽CDR，其实就是那些没有办法在中国上市的中国互联网公司，要在中国发行的存托凭证。

听到这里的时候，你可能感觉很好。那这些企业都是好企业，你看，阿里、腾讯，价格都飞涨，是不是我们A股股民的春天已经来了呢？

我估计有些同学已经掏出了钱包，打算要猛扑上去，分享这些企业的红利了。

好，先别激动，我们要把事情研究透彻才能动手，对不对？目前在我们国家市场上，这些企业的CDR，以及被热炒的CDR战略基金，有几个问题是要理清楚的。

第一个问题就是资本管制问题。腾讯的股票是以港币计价的。阿里、百度的股票大都是以美元计价。所以CDR和基础股票的转换就会涉及到外汇的流入和流出。而你肯定知道，我们国家的资本账户尚属于管制阶段，那为了避免跨境资金流动所带来的不确定性，证监会就规定，试点企业发行的存托凭证与境外发行的存量基础股票，原则上暂不安排相互转换。

你明白这是什么意思吗？这就是说你即使买了CDR，你手里拿到的CDR和美国香港市场上的阿里和腾讯股票是不可转换的。这和我开始说的DR的概念并不完全一致。我们可以把它视之为有中国特色的CDR。所以你不要认为，你投资了CDR就像投资了海外的阿里和百度股票一样，这个中间的差距是不小的。

第二个问题是CDR基金的封闭期的问题，发行CDR以后，理论上咱们散户都可以参与到CDR的打新中来。但由于是试点，可能发行就不会很多，所以散户的打新将非常地困难。那么在这个背景下，一批CDR的跟踪基金就发展起来了。目前证监会已经批复，南方、易方达、嘉实、华夏、汇添富、招商等六家公募基金，三年封闭运行战略基金的发行。散户将主要通过这些基金间接地持有CDR。

所以，散户要记住的是，这是封闭型基金，而且是三年封闭。所以当你如果决定要投这个基金的时候，你要做好三年内这笔钱不能赎回的准备。

那有的同学说，封闭型基金的份额不也可以在市场上转手交易吗？对的，是可以转手交易。但是封闭型基金的份额，在市场上交易以后，流动性如何，没有谁能够保证。前几年热炒的新三板的流动性，现在有多差你就知道了。而且我们都没有“水晶球 ”，也不敢乱预测。

另外，我要稍微地提一句，近年来美国的经济走强，美股已经创下了历史新高。而这些企业在这个点上的CDR发行价是不太可能偏离目前的市场价格的。用更直白的话说，如果在这个点上发行的CDR，可能会是在一个比较高的价位上发行出来的价格。

这就是今天的内容，我给你把DR、CDR、独角兽CDR，以及CDR的基金的整个来龙去脉给你梳理了一遍。了解了这些情况之后，现在你可以自己再做决定，要不要购买这些CDR战略基金。

了解得透透彻彻了以后，再做决定，我觉得这才是投资的正确姿态。

> 香帅
> 因为这个CDR的事情非常重要，所以我们花了很长的篇幅把这个事情给你理清楚。我想你身边可能还有很多大爷、大叔、大妈，还有你的朋友都在蠢蠢欲动，要看看是不是能够购买这个CDR战略基金。你可以把今天的内容分享给你的家人、朋友，或者分享到朋友圈里，让他们也跟你一样能够真正地了解CDR，以及CDR战略基金到底是怎么回事。

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