## 063｜为什么说“在投资的世界里，活得久才是王道”？

你好，欢迎来到香帅的北大金融学课。

今天我想跟你聊一聊，为什么说“在投资的世界里，活得久才是王道”。

首先我给你讲两个故事：2013年到2015年的时候，咱们中国的基金市场有一种“初生牛犊不怕虎”的氛围，基金经理极度地年轻化，在2015年底的时候，1000多名基金经理，他们的平均任职年限大概才两年半左右，而这些年轻的基金经理们普遍都会采取比较激进的投资策略。同样的事情，也发生在华尔街，21世纪初的时候，对冲基金的年轻天才们在量化交易上赚取了巨额利润，当时大家的感觉是，像巴菲特这样的老古董都已经过时了。后来的事情，你已经知道了。

2015年6月份以后，A股市场发生了剧烈波动，激进的基金经理们亏得面无人色。在2008年的金融危机中，华尔街的对冲基金清盘了差不多一半，而巴菲特爷爷从2009年到2016年平均回报率仍然保持在12%左右。

这些例子都在印证着这句话：在投资的世界里，活得久才是王道。

这句话听着像鸡汤，其实背后有它深刻的金融学逻辑。而这个逻辑，对于你我这样的普通投资者来说，是有重要的投资启示的：在选择基金的时候，我们应该找那些资深的，经历过牛熊转换的基金经理。今天，我就给你把这些逻辑讲清楚。

我先给你举个例子，假设现在有两个基金经理，在5年的时间里，一个非常激进，5年中有3年都取得了100%的回报率，但是有2年亏损了60%。另一个基金经理则非常平稳，每年取得15%左右的收益率。这两个基金经理谁的业绩更好呢？

我们在学校里做过这个实验，不准你进行计算，要求只用直觉来作出选择。大部分的年轻人都会选择那个大起大落的基金经理，原因很简单，100%的年化收益率太诱人了，而另一个15%的涨幅感觉涨得太慢，不过瘾。

好，我现在来告诉你实际的情形是什么。如果你经过一个简单的计算，你就会发现，第一个基金经理，5年的累计收益率为28%，平均每年是5%左右，也就是1.28开五次方根：

第二个基金经理实现了5年翻倍，累计收益率为100%：

这么大的差异让很多人非常地吃惊，这就是一个典型的高收益错觉，这个错觉的产生和我们人类“短视”和“有限注意力”的认知习惯有很大关系。

你看，我们有限的注意力，非常地容易被那些超常的数据，或者现象所吸引，比如100%这样耀眼的收益率。另外，我们对于近期的数据也更加敏感，比如说去年基金经理是赚是赔，和前年基金经理的业绩，在我们的决策中所产生的影响是非常不一样的。

我们常说，鱼的记忆只有7秒，其实人类也一样，越是近期的信息，在我们脑中的权重越大，在这个例子里面，因为第一个基金经理去年给了你100%的收益率，所以会让这个高收益的错觉更加地显著。你可以审视一下自己，或者自己身边其他的散户投资者，是不是经常有这样的情形，沾沾自喜地说，自己这个月或者这一把投资赚了一大票，但是隔了几年，甚至十年一算，其实是亏损的。

基金在销售的时候，其实也经常利用我们这些认知偏差，强调近期耀眼的业绩，其实有时候近期的耀眼业绩是可以被操纵的，而对长期的波动轻描淡写地带过。

实际上，真正好的基金是那些能够长期持续获得稳定收益的基金。比如说刚才的例子中，每年15%的收益率，5年资产翻一倍，10年下来你的资产就变成了4倍。这其实就像在海上泛舟一样，那种波涛汹涌的海面一下子可以把你颠到浪尖做弄潮儿，但是它也意味着你可能一下子跌下谷底，甚至翻船。而随着这种相对平稳的水流前行，你才能够顺利地到达彼岸。所以在投资的世界里，要切切地记得，“活得耀眼不如活得久”。

在投资的世界里，活得久才是王道，这不是鸡汤，这背后是我们克服自己短视和有限注意力的认知偏差所得到的经验。而这个经验其实可以转化成一个重要的投资启示，就是尽量选择那些资深的，经历过牛熊转换的基金经理，这不是泛泛的经验之谈，而是非常严肃的学术研究，也是近年来行为金融学里面最热的话题之一。

在这种学术的研究里面，实证的证据大多是支持基金经理的年龄、从业年限，和基金业绩中间存在着正相关的关系，也就是说一个基金经理的从业年限越长，他所管理的基金业绩就越好，学术圈对这种现象从行为金融和经济周期的角度作出了有趣的解释：行为金融学里面有一个分支，就是专门研究人们以前的经历是怎么影响着人类的偏好和决策的。

最近有篇文章，考察了日本几代人的风险投资决策，在控制了年龄、职业、性别等各种因素之后发现，凡是经历过重大地震灾害的个人，都会明显地倾向于采取风险对冲的活动，这个逻辑如果放在基金业就会体现在基金经理人是不是经历过经济周期，然后具有穿越牛熊的风险应对能力。

比如说美国的经济周期大约是10年，10年就会经历一次衰退和繁荣。而咱们中国的证券市场也有“七年之痒”的说法，一个经历过繁荣衰退，牛熊转换的基金经理，对外部冲击的承受力才会更大，在资产配置上也会显得更加稳健。

比如说在2015年，A股市场的波动中，有一大拨80后的基金经理基本都没有经历过2007年的股灾，他们从任职一开始就进入了一个牛市复苏的趋势中，在资产配置和杠杆运用上都非常激进。而那些经历过2007年股灾的资深的基金经理，在6月初政策突然转向的时候，就已经抓紧撤出了。

这个现象其实不仅仅是在中国，现在随着“千禧一代”成为华尔街的主力，市场上也有很多玩家是没有经历过市场洗礼的。2015年的时候，瑞士央行就宣布，瑞士法郎和欧元脱钩，当时外汇市场就发生了剧烈的波动。当时很多年轻的外汇交易员一下子就蒙了，他们就完全丧失了对基本面的判断，忙着一窝蜂地去锁定流动性，结果使汇率出现了历史性的超高波动。

所以有人说，当市场上都是没有经历过周期洗礼的玩家时，这本身就是一种市场风险，因为这些人的行为会加剧市场的波动，有时候甚至会将一个小小的冲击变成一个系统性的风险。

为什么说资深的，有较长连续任职期限的基金经理会有更好的长期业绩呢？不仅仅是因为他们有经验，而且是因为我们人类的经历会深刻地影响着我们的偏好和未来的决策，而那些穿越经济周期活下来的基金经理，会有更好的风险控制的能力。

### 💡 精华要点
- 1. 人们经常会有高收益错觉，容易被近期的超常的业绩所吸引，这和我们人类短视和有限注意力的行为偏误是有很大关系的。实际上，真正好的基金是那些能够长期持续获得稳定收益的基金；
- 2. 学术研究普遍地发现，基金经理的年龄和从业年限，和基金业绩是正相关的，这个背后的原因是因为我们的过往经历会深刻地影响着我们的偏好和决策，那些经历过市场牛熊，经济周期波动的资深基金经理们，他们有更好的风险控制能力。

> 香帅现在有两个基金，一个基金的收益率是15%，另外一个基金的收益率是10%。然后，我还告诉你，第一个基金的波动率是15%，第二个基金的波动率是5%，这两个基金中你会选择哪一个呢？为什么？
> 我希望你能够仔细地听清楚今天的课程，然后再来回答这个问题。欢迎你把你的思考放在留言区和我们一块儿分享。

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